Rapport från H&M

Jag tycker jag följer de mest sansade och balanserade bloggarna i branschen (listade i högerkolumnen) men ändå kunde jag för en vecka sedan se en rad väldigt svarta rubriker om H&M, för att idag se rubriker som mer liknar jubelrop. Det säger något om hur stressat läget är bland H&M:s ägare och det avspeglas till viss del av vd-orden i dagens rapport.

En sak som framstår som lite tydligare än vanligt är att Perssons läser tidningarna. Tidigare har jag ibland fått känslan att jag är inbjuden med vänsterhanden i en familjeangelägenhet (och jag har varit väldigt glad för att fått den chansen!), men idag tycker jag Karl-Johan Persson svarar upp väldigt tydligt mot de tvivel man kunnat läsa om på sistone. Många kort hålls fortfarande nära kroppen, men de angelägna frågorna besvaras åtminstone med något slags avsiktsförklaringar.

För att komma tillbaka lite till vad jag skrev om för någon vecka sedan så upprepade vd att branschen är tuff och att man tvingats till många reor. Han lyckades även, i diskussionen om omnikanalhandel, nämna några av de viktigaste funktioner och fördelar som kan uppnås när man kombinerar onlineförsäljning med butiksförsäljning.

Som för att cementera detta justerades även det lite märkliga gamla tillväxtmålet med 10-15 procent fler butiker till att istället vara 10-15 procent högre omsättning. Med tanke på de senaste årens utveckling är detta offensivt och kräver krafttag på onlinesidan och sannolikt även ökande försäljning i jämförbara butiker, något man inte varit nära i år.

Om vi ska leta oss in i rapporten och siffrorna så var det fjärde kvartalet, isolerat, ett halvdant kvartal sett med mina ögon: en sjuprocentig försäljningsökning sipprade ner till sista raden och blev en sjuprocentig resultatökning. Läser man siffrorna däremellan upptäcker man dock att halva vinstökningen var en skatteeffekt som blev lite extra gynnsam i år, H&M brukar nämligen schablonmässigt boka 23,5 % bolagsskatt Q1-Q3 vilket i år var lite för högt och krävde en justering nu i sista kvartalet.

Helåret kan däremot knappast ses som en succé där stora kostnadsökningar gjort att en rimlig försäljningsökning på 7 procent landat i en fallande vinst, 11,26 kronor per aktie jämfört med 12,63 kronor förra året.

En titt på kassaflödet visar att koncernen återigen planerar dela ut mer än årets kassaflöde. För att lätta på bördan och slippa ta kortfristiga lån löser man detta genom att senarelägga halva utdelningen.

För en ägare som inser tidsvärdet av pengar är detta en sänkning av årets utdelning. Inte förvånansvärt, mer förvånansvärt är att en del ser det som positivt. För min del kunde man valt att sänka utdelningen, det hade säkert öppnat upp en köpmöjlighet i aktien...

En positiv bieffekt av senaste tidens upprörda känslor att det inspirerat till många bra artiklar i ämnet, här är ett par jag inte länkat till tidigare:

• Hurricane Capital gjorde en bra långtidsstudie av resultat och nyckeltal i bolaget och resonerade kring detta
• Jon Åsberg skrev en riktigt bra och välresearchad artikel om bolagets historik och framtid

För att summera detta blogginlägg anser jag att dödsrunorna förra veckan var prematura, men detsamma gäller dagens lättnadsrally. Jag tror vi hinner få ytterligare några besvikelser innan H&M till slut får den fart på försäljning och lönsamhet jag ser framför mig.

Dansk källskatt, steg för steg

Jag har talat mycket om dansk källskatt och har sett en del bloggare skriva om det. Idag har jag begärt återbetalning från Skat, danska skatteverket och tänkte dokumentera detta omedelbart innan det glöms bort.

De flesta jag sett som skrivit om detta har pekat på en specifik blankett. Jag använde istället Skats elektroniska tjänst som visade sig vara relativt enkel att använda.

VARNING: detta är första gången jag gör detta och jag har inte hunnit få respons från Skat, så det finns ingen garanti att jag fyllt i detta på rätt sätt. Jag uppdaterar inlägget om jag får feedback från dem.

När du startar tjänsten ser det ut så här:

Välj "Shareholder" om du hanterar dina egna eller ditt företags aktier. Klicka Next. Om du väljer "a person" längst upp ser du följande:

Välj att identifiera dig via TIN, som för oss svenskar innebär det vanliga personnumret. Fyll sedan i dina uppgifter. Telefonnumret försökte jag fylla i med +46, men då det inte fungerade blev det 0046 istället.

Om du valde "a company etc." istället så ser du följande. Detta gäller för dig som äger aktierna via bolag.

Här betyder TIN istället organisationsnumret. Återigen är uppgifterna relativt enkla att fylla i.

När du klickat på Next ser du följande:

Nu behöver du en del information för att fylla i detta. Välj "Double taxation" vilket är det som gäller för Sverige. Välj att identifiera aktien via ISIN. Denna kan du hitta hos din bank. På Avanza finns den på aktiesidan under rubriken "Aktiedata" en bit ner på sidan. För Maersk-A är identifieraren DK0010244425. B-aktien har en annan och Novo eller andra aktier självklart andra identifierare.

Du behöver också ange när beslutet om utdelningen fattades, normalt sett årsstämman. Jag sökte helt enkelt på "Annual General Meeting" för Maersk. I exemplet är det utdelningen för 1 Maersk-aktie som visas, dvs. 1 971 DKK för år 2015. Skat tar ut 27 % när de borde ta ut 15 % (hela anledningen att vi gör den här övningen). De övriga 15 procenten begär din bank in om du har en KF. Refundbeloppet räknas ut automatiskt om du fyllt i rätt.

Klicka på "Select file" och ladda upp ett dokument som bevisar att du ägt aktierna och tagit emot utdelning. Jag använde Avanzas månadsrapport som man når via menyvalet "Mina sidor -> Deklaration & Kontobesked -> Kontobesked -> Månadsbesked". Detta ger åtminstone beloppen i SEK och visar att man betalat skatt. För andra banker behöver du hitta någon motsvarande rapport.

Om du vill söka för fler aktier, eller fler år för samma aktie kan du bocka i "Claim refund of dividend tax for more shares".

Klicka på Next för att komma till:

Här ska du bevisa att du är svensk och skatteskyldig i Sverige. För privatpersoner behöver du fylla i denna blankett medan bolag fyller i denna istället. Jag fyllde endast i de översta fyra raderna i respektive blankett. Återigen är TIN = personnummer eller organisationsnummer, övrigt är relativt enkelt att förstå. Jag antar att danskarna tar kontakt med svenska myndigheter för att fylla i de andra raderna i dokumentet.

När du fyllt i blanketten så kan du ladda upp den. Jag lämnade inga ytterligare dokument eller kommentarer.

Ett klick på Next leder till sista sidan:

Här vill Skat ha ett konto att betala ut till. Jag utgick ifrån informationen på Avanzas hemsida för utlandsinbetalningar. Numret i "Reference" är ditt kontonummer på Avanza.

När du klickar på "Send" kommer du till en kvittosida som jag rekommenderar att du skriver ut eller sparar, där finns ett referensnummer och ett telefonnummer att kontakta Skat på.

Nu är det bara att vänta och se vad våra kära grannar svarar...

Inköp H&M

Diskussionsvågorna har gått höga om Hennes & Mauritz och det lär väl fortsätta åtminstone till rapporten nästa vecka hunnit bearbetas. Idag följde jag i alla fall den gamla devisen "put your money where your mouth is" och köpte lite nya H&M-aktier.

Det blev en liten post motsvarande 0,1 procent av portföljen till kursen 233,30 kronor. Senast jag köpte i H&M var i juni 2016 då jag betalde 242 kronor ser jag i mina noteringar. Jag skulle väntat om bara kristallkulan funkat bättre...

Så här ser den aktuella portföljen ut efter köpet:

Bolag	Andel
Handelsbanken	19 %
Illikvida aktier	12 %
Hennes & Mauritz	12 %
Deere & Co	9 %
SAS Pref	8 %
Industrivärden	7 %
Castellum	6 %
Investor	6 %
AP Møller-Mærsk	5 %
Novo Nordisk	5 %
Wal-Mart Stores	5 %
Sampo	5 %

Flera av innehaven ligger väldigt nära varandra i storlek så det hoppar lite upp och ner i listan. Traditionell retail är inte hett just nu, både Walmart och H&M har nedvärderats kraftigt. Däremot verkar tron på amerikanskt jordbruk hämtat sig och Deere ångar på kursmässigt.

Johnson & Johnson förvärvar och justerar

Amerikanska jätten Johnson & Johnson är ett favoritbolag sedan länge, en stabil jätte med en diversifierad portfölj av läkemedel och vårdprodukter. Bolaget fanns i portföljen från mars 2011 till juni 2016 och bjöd på god avkastning den perioden.

En sak som jag dock aldrig kunde vänja mig vid var deras "adjusted earnings" som genom något slags naturlag alltid låg någon dollar högre per aktie än deras verkliga vinster enligt GAAP. Bolaget hade alltid engångsposter i stor skala och frågan blir då om man som investerare ens ska betrakta dem som engångsposter?

Jag roade mig med att sammanställa adjusted earnings mot GAAP earnings per aktie för de tio senaste räkenskapsåren, och min irritation var knappast ogrundad..

År	Adjusted	GAAP
2016	$ 6,73	$ 5,93
2015	$ 6,20	$ 5,48
2014	$ 5,92	$ 4,70
2013	$ 5,52	$ 4,81
2012	$ 5,10	$ 3,86
2011	$ 5,00	$ 3,49
2010	$ 4,76	$ 4,78
2009	$ 4,63	$ 4,40
2008	$ 4,55	$ 4,57
2007	$ 4,15	$ 3,63

Orsakerna (ursäkterna) varierar genom åren och är var för sig rimliga, men ser man det över längre period skiljer det i genomsnitt 13 % mellan vilka vinster de anser är jämförbara och de vinster de verkligen producerar. 59 cent per aktie är mycket i sammanhanget.

I natt meddelade J&J att de förvärvar schweiziska Actelion för 30 miljarder dollar. Jag är på intet sätt kvalificerad att bedöma om det är ett bra köp, men ledningen försäkrar att det ska leda till högre tillväxt för koncernen, både på omsättningen och resultatet. En sak är dock säker, de kommande året kommer du som äger bolaget säkert få se nya adjusted earnings som städar bort oönskade och "oväntade" effekter av detta förvärv.

H&M i marknaden

Sedan H&M släppte sina försäljningssiffror för december har dödsrunorna duggat tätt och att H&M är en besvikelse på aktiemarknaden de senaste åren är ett faktum.

Jag tänkte titta lite mer på bolagets strategi, dess position i branschen och på klädmarknaden som helhet. Det är en marknad i förändring där den stora förflyttningen just nu går från fysisk butik till onlineförsäljning. Utöver denna mångåriga trend finns den vanliga utmaningen i modebranschen med skiftande moden och ständiga heta nykomlingar. I vissa fall förstärker dessa trender också varandra, men mer om det senare.

I detta inlägg vill jag titta på bolaget H&M, inte så mycket på aktien H&M.

Branschen
Den globala klädindustrin består av alltifrån globala jättar till mindre lokala spelare. Störst av dem alla är... Nike. Det säger kanske något om hur spretig branschen är att Nike kan kallas världens största klädbolag när det i denna bransch inriktar sig på en specifik nisch. Andra giganter som är aktiva inom branschen är lyxföretag som LVMH och kontinentala aktörer som amerikanska TJX.

För att ringa in H&M väljer jag ändå att bortse från de ovanstående och titta på följande grupp företag:

	Inditex	H&M	Fast Retailing	Gap Inc.	Zalando
Källa	Q3-16	Q3-16	Q4-16	Q3-16	Q3-16
Varumärken	Zara Pull & Bear Massimo Dutti Bershka Stradivarius Oysho Zara Home Uterqüe	H&M COS Weekday Cheap Monday Monki & Other Stories	Uniqlo GU Theory PLST Comptoir des Cotonniers Princesse Tam-Tam J Brand	GAP Banana Republic Old Navy Athleta Intermix	Zalando
Oms (9 mån)	16.400 MEUR	139.547 MSEK	1.266.269 MJPY	11.087 MUSD	2.547 MEUR
Oms (9 mån) SEK	158.014	139.547	105.100	95.016	25.540
Butiker	7.240	4.135	3.160	3.742	1
Fysiska markn	93	62	16	90	1
Online-markn	41	33	>30	213	16
Tillväxt (egen valuta)	11 %	6 %	6 %	-3 %	22 %
Bruttomarginal	58 %	55 %	48 %	37 %	44 %
Rörelsemarginal	17 %	12 %	4 %	8 %	4 %
Nettomarginal	13 %	9 %	0 %	4 %	2 %

Bolagen är sorterade från vänster till höger i fallande omsättningsordning. Branschen bedöms totalt omsätta 3 biljoner dollar varav Inditex och H&M utgör vardera 0,8-0,9 procent. Även om de är världens största fast fashion-bolag är de långt ifrån en dominans. Nikes totala omsättning ligger på 32 miljarder dollar, dvs. ca 1,1 procent av de 3 biljonerna.

Branschtillväxten globalt bedömdes på förhand vara knappt 4 procent 2016, jag har inte sett några faktiska siffror på det. Alla utom Gap i tabellen har med andra ord vunnit marknadsandelar.

Onlinehandeln har skapat många nya konkurrenter, i Sverige har vi till exempel Nelly och flera liknande aktörer. Det är relativt billigt att starta och det finns många villiga riskkapitalister som drömmer om att skapa nästa Zalando. Detta leder till ett visst mått av ohälsosam konkurrens där riskkapitalpumpade bolag tillåts sälja märkesvaror med negativa marginaler, ibland under längre perioder. Detta missgynnar hela branschen strukturellt, men bör gå över fort i nästa lågkonjunktur.

Strategi: erbjudande & varumärken
Alla utom Zalando använder samma strategi; de har flera olika butikskedjor som siktar in sig på olika målgrupper på de olika marknaderna och i dessa kedjor säljer de sina egna varumärken. Därigenom förlitar man sig helt på sina egna varumärken när det gäller att attrahera kunder och samtidigt inriktas all marknadsföring på att stärka sitt eget märke.

Att ha enbart egna varumärken gör att alla produkter är unika, de kan inte köpas någon annanstans och man behöver inte heller dela med sig av vinsten till något annat bolag. Zalando har snabbt velat bygga upp sitt märke och det har därför varit naturligt att "låna styrka" av tredje part som Nike med flera. Att idag sälja andras varumärken är en svår position där priskänsligheten är stor bland fyndsökande snabbsurfande kunder, men om man lyckas ta förstaplatsen är det intressant. Detta har Zalando funnit inom mode, och Amazon i de flesta andra kategorier.

Även de andra lånar varumärkesstyrka externt, men då främst genom att kända designers utvecklar separata kollektioner eller samarbeten med kändisar (Beckham för H&M t.ex.).

Strategi: butiker
Alla utom Zalando har ett stort och växande butiksnät, där H&M är den snabbast växande spelaren. Fysisk närvaro är viktig även i dagens handel (över 80 % av kläderna även i väldigt utvecklade e-handelsländer köps i fysisk butik) och ger som en följd tillgång till lokala lager och kunder som önskar service omedelbart. E-handeln har också minskat hyror och konkurrensen om personal i handeln vilket i längden bör innebära att det blir billigare att driva butiker.

Strategi: online
Varken Inditex eller H&M redovisar sin online-andel men min gissning är att de ligger någonstans mellan 50-100 % av Zalandos omsättning online.

Båda giganterna har ungefär samma strategi online där man vill erbjuda kunderna tjänster som spänner över både fysisk butik och online. En köpt vara online bör på sikt kunna hämtas i butik, returer ska kunna göras i butik. Köphistoriken i butik ska återspeglas i dina erbjudande i webbshoppen. Jämfört med mindre lokala spelare ligger båda giganterna långt efter i funktioner här, men jämfört med Zalando erbjuder man något Zalando inte kan göra.

Gap har valt en annan onlinestrategi genom att öppna sin lösning för leverans globalt. 213 länder är inte långt från det totala antalet länder i världen. Detta har baksidan att många länder är relativt ineffektivt skötta; leveranstider och betalningssätt är inte alls vad lokala kunder förväntar sig och kundtjänsten (i Sverige t.ex.) är på engelska. Detta gör upplevelsen väldigt olika på olika marknader och sänker effekten. Men samtidigt är det ett opportunistiskt sätt att testa marknadernas vilja att köpa från Gap.

Strategi: produktion
Inditex skiljer sig från de övriga genom att äga sin egen produktion. Samtliga andra köper kläder från tredjepartsleverantörer. Detta binder (för Inditex) upp väldigt mycket kapital, men de senaste åren när Portugal och Spanien varit i finansiell kris har priserna krupit neråt och konkurrenskraften gentemot växande ekonomier som Bangladesh stärkts.

De övriga beställer sina kläder i tillväxtekonomier vilket innebär lägre kostnader, men också risker för skandaler och långa transporttider. Detta innebär en moderisk när man måste beställa hela säsongen (H&M har nästan en "säsong" per månad) på förhand. Inditex har mycket kortare ledtid om man vill justera något i kollektionen.

Synergier
Att ha flera parallella varumärken driver såklart kostnader, men även vissa synergier. Till exempel ser man ofta H&M:s eller Inditex olika kedjor väldigt nära varandra i olika städer, det finns möjligheter att få stora hyresrabatter när man förhandlar om så stora totala ytor.

Att äga sin egen butikskedja och onlinehandel innebär som sagt möjligheter att erbjuda kunderna en mycket större servicegrad än vad bolag som endast existerar online kan göra. Ett exempel på detta är de snabba leveransmetoder som är på gång ut till konsumenterna. När allt fler erbjuder att leverera på kvällstid blir lokala och distribuerade lager kritiskt. I övermorgon kväll är inte lika intressant som ikväll.

Inditex val att äga sin egen produktion har varit lyckosamt de senaste åren av flera skäl. Främst ekonomiskt genom att många makroparametrar gjort denna produktion mer lönsam, men även som de själva säger att den minskat moderisken genom att göra företaget mer snabbrörligt och mindre känsligt för missbedömningar. Kundrespons kan leda till modifierade kläder i butiken inom några få veckor.

Varför har H&M tappat mot Inditex?
När man läser tabellen högre upp är det ju tydligt att H&M intagit en tydlig andraplats i branschen, där man för några år sedan var etta. Min analys är att detta beror på ett antal saker:

• Makro har de senaste åren gynnat Inditex val av produktionsstrategi; försvagad euro och kris på iberiska halvön samtidigt som arbetsförhållande och löner stärkts i tillväxtländer
• Inditex tog sig snabbare ut online och tvingar idag H&M till betydligt större investeringar
• H&M har inte varit lika pricksäkra modemässigt de senaste åren. Det blir fler reor, mer prat om väder och annat när kläderna inte riktigt säljer och jag kan inte se någon annan uppenbar förklaring till varför omsättningstillväxten är så låg i förhållande till etableringstakten

Jag anser ändå (från mitt grodperspektiv) att H&M gör rätt saker på strategisk nivå. Investeringstakten är rasande och förutom direkta kostnader för butiker och onlineutveckling innebär det kraftiga ökningar i varulager som binder kapital. Det finns utrymme att växa. Självklart lär inte butik nr 4 500 på marknad nr 60 vara lika lönsam som någon av de 4 499 lägen man valde först, men om inget annat visar ju Inditex att det finns fler bra lägen.

Det H&M behöver arbeta med är sitt varumärke och sin modekänsla. Prickar man dessa otroligt svårgripbara storheter rätt igen (vilket man gjort i sjuttio år) så bör det finnas en svårslagbar infrastruktur för att få ut kläderna kostnadseffektivt till kunderna.

Aktien? Jag är köpare på denna nivå.

Mer högaktuell bloggläsning om H&M hittar du hos den skeptiske och direkt kritiske Fundamentalanalysbloggen, den försiktige Aktieingenjören och den lite mer optimistiske Breaking Bucks. I de flesta fall brukar ju bloggkollektivet vara rörande överens men här finns en intressant debatt.

Rapport från Castellum

Årets bokslutskommuniké från Castellum påminner något om den sista sträckan i en home run, man radar upp baser som rundats:

• Norrportenförvärvet är genomfört, liksom de avyttringar man utannonserade i samband med det
• Förvaltningsresultatet har ökat per aktie till 8,80 (8,11) kronor, och då har Norrporten bara haft inverkan knappt halva året
• Historiskt stark nettouthyrning som pekar på minskade vakansgrader om något år
• När pengarna från avyttringarna kommer in är belåningsgraden 47 %, lägre än vad jag räknade med alltså

Stärkta finanser, till synes förbättrat fastighetsbestånd, ökat förvaltningsresultat per aktie och från åtminstone ett ägarperspektiv ett riktigt bra år. Som ägare är det bara att bocka och tacka!

Om man ägde 100 Castellum-aktier, värda 12 070 kronor, i början av 2016 och valt att sälja teckningsrätterna så sitter man idag med aktier värda 11 920 kronor samt ytterligare ca 2 200 kronor på kontot, 17 procents avkastning. 

Om man istället valde att utnyttja teckningsrätterna så sitter man med 150 aktier idag värda 17 880 kronor men bankkontot är 3 360 kronor mindre, en avkastning på 20 procent.

För ett så stabilt bolag som Castellum är det en utmärkt avkastning och ett tecken på att Norrportenaffären varit mycket lyckad för aktieägarna. Idag är dessutom nettotillgångarna högre och förvaltningsresultatet per aktie högre per aktie. Om man sov på sin post och teckningsoptionerna brann inne skulle man ändå sitta med värdefullare tillgångar idag än för ett år sedan.

Utdelningen höjdes från 4,90 kronor (eller 4,25 justerat för nyemissionen) till 5 kronor. Jag utgår från att detta beror på att bolaget alltmer ses som en "säker utdelningsaktie" och att ledningen inte vill kunna anklagas för att sänka utdelningen på något vis. Detta innebär 19 raka år av utdelningshöjningar för bolaget.

Givet hur bolaget utvecklats tycker jag det var rätt val, finanserna är starka och intjäningsförmågan högre per aktie trots det ökade antalet aktier. Jag är också rätt övertygad om att det uppskattas bland Castellums aktieägare som vant sig vid en sakta stigande utdelning.

Castellum valde att dela upp utdelningen i två delar à 2,50 kronor. Detta ger ett jämnare kassaflöde för bolaget (och senare pengar för ägarna) och lite mindre volatilitet när aktiekursen anpassas efter utdelningen i två steg. I mina ögon finns det inte så mycket bolaget kan göra med de pengarna under de sex extra månaderna som de innehålls och jag hade hellre fått hela femman direkt. Utdelningar sker i Sverige från fastställt fritt eget kapital så bolaget har redan nu konstaterat att man klarar sig utan pengarna och revisorerna anser att det är rimligt. För mig är denna väntan ingen katastrof med definitivt inget positivt.

År 2017 slår Norrportenförvärvet igenom helt och jag förväntar mig en tydlig ökning av förvaltningsresultatet, även om det blir svårt att nå 10 procent (med nuvarande låga skuldsättning), vilket ju är Castellums stående målsättning.

Tack till Saxborn och övriga Castellum för ett väl genomfört 2016!

Finansiering av fastighetsbolag

Detta har hänt: Efter åratal av framgångsrikt bloggande, extremsparande eller annan lukrativ syssla har du nu skramlat ihop ett kunnande och en stark finansiell plattform och funderar på vad du ska göra härnäst. Då slår det dig; fastigheter vore något! Om Fredrik och Biljana kan så borde väl du kunna?

(Inlägget är redigerat den 15 jan: skattemässig avskrivning tillagd.)

Du har genom dina kontakter kommit över möjligheten att köpa ett blandat fastighetsbestånd för 5 miljarder kronor i Lund som ger ett driftnetto (hyror minus omkostnader för drift och underhåll) på 225 miljoner kronor, dvs. en direktavkastning på 4,5 %.

Men 5 miljarder är mycket, till och med för en framgångsrik bloggare, så du kläcker idén att skapa ett aktiebolag som så snart det bildats ska börsnoteras. Du tar kontakt med banken och presenterar dig, dina idéer och dina medfinansiärer.

Hos banken
Din lokala bank, en filial till en av Sveriges större banker, känner till dig, din bakgrund och även ditt fastighetsbestånd väl. Även dina medinvesterare har gott rykte. De erbjuder dig en lånefinansiering motsvarande 60 % av fastighetsvärdet, dvs. 3 miljarder kronor, till en ränta på 2,2 %. De är i nuläget inte beredda att låna ut mer och skulle i så fall vilja höja räntenivån relativt kraftigt.

Om vi tittar på hur bankiren resonerar ser hon chansen att sysselsätta ett större kapital till en rimlig ränta. Uppsidan är dock begränsad så hon vill säkra sig om att om ditt bolag går i konkurs ska hon kunna få tillbaka sina pengar. Därför är kravet att 40 % ska finansieras av dig och dina medfinansiärer genom eget kapital.

Banken ställer även upp ett soliditetskrav på 35 % och ett krav på din räntetäckningsgrad (två covenanter). Om fastigheterna skulle falla rejält i värde vill banken kunna omförhandla lånen.

Balansräkningen och resultatet
Efter ditt besök hos banken har du och dina medfinansiärer en segerrusig middag på Grand och tittar igenom balansräkningen:

Tillgångar	(MSEK)	Eget kapital & skulder	(MSEK)
Fastigheter i Lund	4 950	Eget kapital	2 000
Kassa	50	Räntebärande lån	3 000

Som synes ligger balansomslutningen på 5 miljarder kronor och soliditeten på 2 / 5 = 40 procent. Ni lyckades pruta ner fastigheterna med 50 miljoner och har därigenom en liten kassa som finansierar rörelsen initialt innan hyresintäkterna börjar ticka in.

Den årliga räntekostnaden för lånet är 2,2 % * 3 miljarder = 66 miljoner kronor. Detta innebär att resultatet före skatt blir 225 - 66 = 159 miljoner.

Bolagsskatten är 22 %, men er mix av fastigheter och inventarier tillåter en skattemässig avskrivning på 100 miljoner (ca 2 % av beståndets värde). Skatten blir därmed 22 % * (159-100) = 13 miljoner. Då blir ert resultat efter skatt 146 miljoner kronor och er avkastning på eget kapital blir 146 / 2 000 = 7,3 %.

Detta resultat kan ni välja att dela ut eller behålla i bolaget för att investera i mer fastigheter.

En ny idé: preferensaktier
Efter middagen ses ni inte på några veckor, men en dag kommer en av dina investerare och säger till dig att 7,3 %, det är ju inte så mycket! Men risken är låg resonerar du, din partner kläcker dock ur sig: "Vad skulle hända om vi emitterade preferensaktier? Erik gör ju det.".

Du börjar räkna på det. En rådgivare säger att i nuvarande ränteläge och med riskprofilen i fastighetsbeståndet behöver ni lämna 6,0 % utdelning. Banken har inga synpunkter, eget kapital som eget kapital.

Ni bestämmer er för att emittera preferensaktier för 1 miljard med ett "utdelningslöfte" om 6,0 %, dvs. 60 miljoner varje år. De ursprungliga investerarna får tillbaka 1 miljard att investera på annat håll. Då ser balansräkningen ut så här:

Tillgångar	(MSEK)	Eget kapital & skulder	(MSEK)
Fastigheter i Lund	4 950	Eget kapital (stam)	1 000
Kassa	50	Eget kapital (pref)	1 000
		Räntebärande lån	3 000

Precis som tidigare blir resultatet efter skatt 143 miljoner kronor, men nu måste 60 miljoner av dessa skattade pengar delas ut till preferensägarna. Kvar till investerarna finns då 86 miljoner. Det intressanta är att nu har alltså avkastningen på eget stamaktiekapital stigit från 7,3 % till 8,6 %. Nästan 18 procent högre avkastning för stamaktieägarna alltså!

Om det är en bra affär eller inte beror på hur man bedömer risken, som stamaktieägare ligger man efter både banken och preferensaktieägarna om bolaget skulle få betalningssvårigheter, man löper alltså en ökad risk att förlora sitt kapital.

Matematiken och verkligheten
Som exemplet ovan visar maximerar det vinsten för stamaktieägarna i ett fastighetsbolag att:

• Låna så mycket som banken och den egna nattsömnen tillåter om räntan är lägre än fastigheternas direktavkastning. Om räntan är högre än direktavkastningen - låna inte
• Efter banken inte vill låna ut mer emittera så mycket preferensaktier man vågar om deras utdelningslöfte är lägre än avkastningen på eget kapital 

Om man tittar på verkliga bolag som till exempel Balder har de en direktavkastning på 5,5 procent på sitt bestånd, en räntekostnad på 2,2 procent och en belåningsgrad på 53 procent (siffror från årsredovisning 2015). Detta ger avkastning på eget kapital på 9,2 procent, därmed är det ytterst rationellt att emittera med utdelning på 6,7 procent av emissionspriset. Om hälften av eget kapital skulle vara sådana preferensaktier så skulle avkastningen på eget stamaktiekapital tryckas upp till 11,7 procent.

Preferensaktiers syfte är alltså att - när bankerna inte längre vill ta mer risk - driva upp stamaktiernas avkastning ytterligare. Stamaktierna tar högst risk men tar också den obegränsade uppsidan av rörelsens resultat. En uppvärdering av fastigheterna tillfaller exempelvis bara stamaktieägarna.

Till sist vill jag tacka kommentatorerna David och Daniel i inlägget om Castellum senast, deras diskussion väckte idén till detta inlägg.

Castellums transaktioner

Castellum har inte släppt sin bokslutskommuniké ännu men bolaget har varit riktigt aktivt efter sitt Norrportenförvärv i somras. I samband med förvärvet kommunicerade man att fastigheter för 4 miljarder skulle avyttras och det har man nu gjort med råge. I en rad pressmeddelanden har man under kvartalet kunnat läsa följande:

• Fastigheter i Luleå, Sundsvall, Umeå och Östersund har sålts för 5,7 miljarder kronor. Därmed har man helt lämnat dessa städer utom Sundsvall där det fortfarande finns ett bestånd på ca 20 fastigheter. Största köparna var Diös som betalade 8 procent över värderingen i senaste rapporten och 16 procent högre än vad Castellum betalade när fastigheterna köptes av Norrporten
• Fastigheter i Malmö och Lund har sålts för 1 miljard, något över senaste värdering. Fastigheterna i Lund är i flera fall i områden som är på väg att få ny detaljplan vilket tyder på att Castellum inte vill investera i ombyggnader i regionen
• Nybyggnationer och markförvärv med investeringar på 0,9 miljarder har påbörjats i Mölndal, Upplands-Bro, Uppsala och Örebro. Investeringarna rör till största delen kontorsfastigheter samt lager- och logistikfastigheter 

Att döma av förvärven tror Castellum mycket på Mellansverige vilket verkar klokt, urbaniseringen verkar starkt för regionen och infrastruktursatsningarna i Stockholm kommer säkert förstärka logistiken i området. Försäljningarna i Norrland handlar mycket om att minska antalet aktiva orter och rationalisera företaget därigenom. I Skåne verkar det som sagt mest handla om att man inte vill investera i större rivningar och ombyggnationer, och alltså prioritera Mellansverige.

Balansräkningen påverkas såklart av detta. Vid senaste kvartalsrapporten var belåningsgraden 53 procent. Affärerna ovan innebär en nettoförsäljning på 5,8 miljarder vilket skulle sänka belåningsgraden till under 50 procent. Detta betyder att man uppnår sina finansiella mål och att vi framöver snarare kommer att se mer investeringar än avyttringar.

Jag är väldigt nöjd med Castellum som innehav och det ska bli intressant att se hur affärerna påverkat förvaltningsresultatet, ser Norrporten-affären lika bra ut nu när belåningsgraden är återställd? Det är såklart ett styrketecken (för ledningen eller för marknaden kan diskuteras) att fastigheterna sålts över priset man betalade för Norrporten.

Castellum har alltid varit ett innehav som passar mig genom att vara ett "okomplicerat", konservativt finansierat fastighetsbolag med en rimlig balans mellan kvalitet och avkastning. Den typ av fastighetsbolag jag helst av allt skulle vilja ha är centrumspecialiserade bostadstunga ägarledda bolag som Wallenstam. Tyvärr tycker alla andra likadant och i mina ögon har de varit övervärderade sedan jag startade bloggen.

Äga aktier via bolag

Något jag kommit tillbaka till ett par gånger här på bloggen är om det är värt att starta eget investmentbolag. Anders Ölwe bad mig skriva om det igen på Twitter, men det här är ett inlägg som tilltalar kanske 1 % av er läsare. (Om du tillhör de andra 99 procenten rekommenderar jag de lite mer filosofiska julinläggen om långsiktighet eller hur åldrande påverkar investerandet.)

(Inlägget justerades 4 januari 2016: la till avsnitt om KF i årsredovisning)

Diverse beloppsgränser har justerat men ingenting grundläggande har egentligen förändrats sedan jag senast skrev om detta, skattereglerna är fortfarande sådana att det i princip saknas skäl att flytta privata pengar in i ett bolag för att investera därifrån.

Men, om du hamnar i ett läge där du äger ett bolag som är lönsamt men inte vill ta ut pengarna av någon anledning (oftast skatteskäl), hur ska du hantera investeringarna? I detta inlägg antar jag att ditt företag är ett aktiebolag som klassas som fåmansbolag. Om det har så många ägare att det inte klassas som ett sådant är det bäst att dela ut vinsterna och låta ägarna investera dem privat utan bolag.

Från min erfarenhet skulle jag vilja ge några allmänna rekommendationer. Innan du tar dessa råd rakt upp och ner rekommenderar jag att du talar med din revisor eller någon annan rådgivare du har, så att det passar med din situation.

Först tycker jag att du ska se till att isolera investeringsverksamheten från din rörelse. Om du har en restaurang, en byggfirma, ett konsultbolag eller någon annan rörelse (jag kallar det rörelsedrivande bolaget RAB) skulle jag rekommendera att du skaffar ett nytt holdingbolag (HAB) och överlåter dina RAB-aktier till det bolaget. Överskotten från RAB kan sedan delas ut till HAB där börsinvesteringar sker.

Detta är ännu viktigare om du har partners i RAB. Att dessa personer är förträffliga att driva rörelsen med behöver inte betyda att ni är eniga om hur investeringar ska göras eller skötas, eller att ni vill ha samma tidshorisont på investeringarna. Då är det bättre att ni har varsitt HAB där investeringar kan skötas utifrån mer individuella behov.

Använd de fördelar som finns med bolagsformen. Om du nu känner dig tvungen att ha ett bolag så utnyttja avdragsrätten för kontorsutrustning, tidningsprenumerationer, investeringstjänster etc. så att du åtminstone åtnjuter de fördelar som faktiskt finns. Ren investeringsverksamhet är inte momsbelagd, så räkna inte med att kunna dra av momsen.

Ta gärna tillfället i akt och sköt bokföringen själv i ditt HAB. Det är inte svårt, antalet verifikationer blir sannolikt inte så högt och att läsa andras årsredovisningar blir en aning enklare när du har vana av att göra din egen. Jag menar inte att man behöver sköta detta för all framtid, men att testa det i några år kan vara lärorikt.

Skaffa en företagsägd kapitalförsäkring hos en bank som erbjuder avgiftsfri sådan. Mitt eget HAB har en KF på Avanza och det fungerar utmärkt, Nordnet fungerar säkert lika bra. Storbankerna har en tendens att ta ut avgifter för KF, vilket gör att de faller bort.

Bolagsskatten är 22 procent och kostnader kan som vanligt dras från vinsterna från aktier, så incitamentet att använda KF är mindre i ett bolag än för en privatperson. Förluster från aktier i aktiedepå får bara kvittas mot aktievinster, så de kan inte användas för att kvitta andra typer av vinster.

Investeringssparkonto är inte tillgängligt för företag, så KF är den enda kontoformen med kapitalbaserad beskattning. Eftersom det tekniskt sett är en försäkring kan du sätta dig själv som den försäkrade.

Två stora fördelar, förutom den lägre skattenivån, finns med KF: 1) för utländska aktier hanterar försäkringsbolaget dina källskatter samt 2) du behöver inte bokföra transaktioner. Nummer två kan spara en hel del jobb, ditt bolag får inte alls samma stöd i redovisningen som du som privatperson får, som förifyllda kontrolluppgifter etc.

Skatten i en företagsägd KF fungerar precis likadant som för en privat, den dras löpande ifrån medlen inuti KF. Det enda som du behöver redovisa är insättningar och uttag ur KF samt att årligen göra en prövning om värdet behöver skrivas ner. Din KF medför med andra ord inget som helst extra arbete i deklarationen.

KF introducerar en motpartsrisk i att försäkringsbolaget äger aktierna. Det innebär även att du inte kan delta på stämmor och rösta för aktierna. Så om du tänker dig att bli näste Fredrik Lundberg tvingas du sälja KF-aktierna i något läge och köpa dem i en aktiedepå istället.

En vanlig aktiedepå kan vara ett alternativ för svenska aktier, i synnerhet om du har löpande kostnader i bolaget som räcker för att eliminera vinsterna från utdelningarna. Och om du har aktivistambitioner är det alltså helt nödvändigt för att bli registrerad ägare.

När det kommer till det rent praktiska är aktiehandel via bolag väldigt lik privat handel. Transaktionerna sker precis som vanligt i bankens användargränssnitt eller via telefon till mäklare. Användargränssnitten hos bankerna och nätmäklarna är exakt desamma som för privatpersoner. Jag har dock inte provat alla banker så det kan finnas undantag.

Avräkningsnotorna (om du handlar i depå) blir verifikationer i bokföringen, för KF bokförs endast utsättningar och uttag från försäkringen. Depån eller KF blir en tillgång i balansräkningen och ska tas upp till det lägsta av aktuellt värde och inköpt/insatt värde. Om du är framgångsrik i investeringarna innebär detta efterhand att tillgångarna kommer att underskattas i balansräkningen.

Hur mycket skatt du i praktiken får betala beror på ett antal parametrar, men jag ska försöka ge några enkla exempel.

Exempel 1: ditt HAB äger 5000 SAS Pref i en aktiedepå.

• Vid kvartalsutdelningarna (12,50 kr/aktie) dras ingen skatt, du får bruttobeloppet 62.500 kr insatt, totalt 250.000 kronor under året
• När du deklarerar bolaget uppstår en skatteskuld (om du inte har någon kostnad att dra av) på 22 %, dvs. 55.000 kronor
• På bolagsstämman i HAB 2017 beslutar du att dela ut hela återstoden, 195.000 kronor, till dig själv
• På de första 163.075 kronorna (schablonmetoden) betalar du 20 % skatt, dvs 32615 kronor. De överskjutande 31.925 kronorna ska du betala skatt för inkomst av tjänst. I detta exempel är du lyckligt lottad och har 55 % marginalskatt, så det blir ytterligare 17.559 kronor i skatt
• I handen har du till slut 144.826 kronor att köpa smör och blöjor för. Din effektiva skatt här blir då 42,1 procent, mycket sämre än att äga aktierna själv

Exempel 2: ditt HAB äger 5000 SAS Pref i en KF, aktiepriset låg på 500 kronor den 1 januari.

• Vid kvartalsutdelningarna dras ingen skatt, du får bruttobeloppet 62.500 kronor insatt, totalt 250.000 kronor under året
• Du gör inga insättningar under året så avkastningsskatten baseras på värdet den 1 januari, 2.500.000 kronor, skatten blir 0,375 % av detta, 9.375 kronor
• Bolagsstämman beslutar dela ut resten, 240.925 kronor
• På de första 163.075 kronorna (schablonmetoden) betalar du 20 % skatt, dvs 32.615 kronor. På de överskjutande 77.550 kronorna betalar du 42.653 kronor
• Ut får du 165.657 kronor att köpa ekologiskt smör och svanenmärkta blöjor för. Din effektiva skatt är 33,7 %, återigen mycket sämre än att äga aktierna själv

För att minimera skatten bör du alltså använda KF och dela ut det exakta schablonbeloppet varje år. Av någon anledning är dessa exakta belopp de allra vanligaste bland svenska aktiebolag, år efter år...

Att bokföra en företagsägd KF är inte speciellt komplicerat och beskrivs väl på sajten Bokföringstips. Vad som inte framgår lika tydligt är hur man tar upp det i en årsredovisning. Om du bokför enligt K2 syns KF i balansräkningen så här, förutsatt att du har en långsiktig avsikt med innehavet:

Finansiella anläggningstillgångar
Andra långfristiga värdepappersinnehav, not X, belopp

I noten ska redovisas: ingående anskaffningsvärde, inköp, försäljning, utgående anskaffningsvärde samt ingående nedskrivningar, nya nedskrivningar eller återföringar och utgående nedskrivningar. Genom att summera dessa få du beloppet i balansräkningen. Helt analogt med andra värdepapper med andra ord och snarlikt materiella anläggningstillgångar.

I resultaträkningen syns ingenting om du inte gör någon nedskrivning eller återföring. Om det finns någon sådan post ser den ut enligt nedan:

Finansiella poster
Nedskrivning av finansiella anläggningstillgångar och kortfristiga placeringar, belopp

Beloppet är negativt vid nedskrivning, positivt vid återföring.

Är det något mer jag borde ta upp om egna investmentbolag? Jag fyller gärna på artikeln med mer information i så fall...

Bloggbokslut 2016

Innan bloggen lades i träda 2014 brukade jag skriva ett bloggbokslut varje år där jag summerade året för bloggen. Denna statistik kanske är mest intressant för andra bloggare men jag tycker ändå det är viktigt att öppet deklarera utvecklingen för läsarna.

År 2016 var återfödelsens år. Två års skrivarlust behövde få utlopp och i oktober blev det hela 14 inlägg trots att jag inte hade särskilt mycket tid för skrivande. Återkomsten påbörjades med tre Twitterinlägg med innehållen "Tre.", "Två..", "Ett...", vem behöver 140 tecken? Inläggen låg med två dagars mellanrum och ytterligare två dagar senare skrev jag första inlägget, på minuten två år efter bloggens senaste inlägg. Under dessa dagar fick jag > 3000 nya följare på Twitter vilket värmde.

Här är en sammanställning av bloggens fem senaste år i siffror (för äldre historik, se bloggbokslutet 2013):

	2016	2015	2014	2013	2012
Antal inlägg	26	0	168	146	202
Antal användare	44.766	41.902	117.516	78.698	55.271
Antal sessioner	145.246	107.458	623.958	466.508	285.578
Flest besök under en dag	2.278	548	3.260	2.285	1.325
Antal sidvisningar	245.806	177.979	1.144.958	800.888	496.986
Antal kommentarer	905	0	5.899	3.618	2.904
Bloggavkastning	0,04 %	0,03 %	0,34 %	0,19 %	0,16 %

Statistik från Blogger, Google Analytics och Google Adsense. Bloggen var helt nedstängd, inga inlägg eller kommentarer, oktober 2014-september 2016. Bloggavkastning = reklamintäkter / aktieportföljens storlek den 31 december.

Helt klart har bloggtrafiken gått ner, vilket inte förvånar då bloggen abrupt lades ner i två år. Många mer tillfälliga besökare har inte hittat tillbaka. Det sista kvartalet innan nedläggningen hade bloggen ca 80 procent mer trafik än det första kvartalet efter uppvaknandet. Detta har egentligen ingen betydelse utom att blogginkomsterna blir lägre. Den stora behållningen, kommentarerna och diskussionerna kring investeringar, har förvånansvärt snabbt kommit tillbaka och för detta är jag oerhört tacksam.

Jag fortsätter att rapportera blogginkomsterna, de är fortsatt mycket blygsamma jämfört med investeringsinkomsterna. Jag tycker det är ärligast att ni får skapa er en egen uppfattning om bloggen är köpt eller självständig.

Det bästa betyget ett inlägg kan få är en levande diskussion i kommentarfältet, så om man tittar på de artiklar som varit mest kommenterade får man en lista som på sätt och vis "rankar" inläggen efter kvalitet, nämligen:

1. På minuten, första inlägget efter återkomsten där många hälsade bloggen välkommen tillbaka, det är även årets mest lästa inlägg (124 kommentarer)
2. Portföljarkeologi, i mellandagarna brukar jag ha tid att skriva lite mer djuplodande inlägg och ni läsare brukar vara mer diskussionsvilliga (87)
3. Inköp Novo Nordisk, försäljning SAS Pref, första köpet i Novo Nordisk efter analysen (51)
4. Bevakningslistan, återkomsten av min bevakningslista, den väcker som vanligt en hel del frågor (50)
5. Överanalys, finns det något sådant?, ett inlägg om vilken insats som är produktiv att lägga i en analys av ett bolag (48)

Lundaluppen har verkligen en förnämlig läsarskara med duktiga, kloka och kritiska läsare och era kommentarer är minst lika värdefulla som själva blogginläggen. Ett blogginlägg som jag själv var nöjd med, men som inte tog sig in på listan ovan, var årets sista inlägg Investeringar, tumregler och åldrande, jag hoppas ni läser och kommenterar det under 2017 istället. Jag hoppas någon fixar Carolus Internetförbindelse snart, på det temat.

Med detta avslutas årets navelskådning. Lundaluppen lever och mår bra både som person, som blogg och som investeringsportfölj, 2017 blir ännu ett spännande år!

Portföljbokslut 2016

Ännu ett börs- och investeringsår har passerat och som vanligt gör jag en årlig uppföljning av hur innehaven och portföljen som helhet avkastat. Till skillnad från bloggrannen Spartacus gör jag det gladeligen med siffror, massor med siffror...

Historisk utveckling

2016 blev ännu ett bra börsår uppe i Stockholm, SIX30RX ökade 9,4 procent vilket gjorde alla indexägare rikare. Återigen uppvärderades småbolagen mer än de stora bolagen, men skillnaden var betydligt mindre i år jämfört med 2015, det bredare SIXRX steg 9,6 procent. Den svenska kronan tappade kraftigt mot de flesta andra valutor, och i synnerhet mot dollarn.

De oväntade valresultaten där Storbritannien beslutade sig lämna EU och USA valde den i svenska ögon anmärkningsvärde Donald Trump till president skakade till marknaderna i någon dag, varefter de raskt återhämtade sig och fortsatte stiga. Att vara makro-agnostisk har lönat sig 2016.

Under 2016 gjorde jag relativt små nyinvesteringar i portföljen, men ett antal omstuvningar gjordes där trotjänare som Lundbergföretagen och Johnson & Johnson såldes. Ett nytt bolag fick göra debut i portföljen, danska läkemedelsjätten Novo Nordisk. Totalavkastningen under året blev 19,5 procent vilket överträffade index med hela 10 procentenheter. Att överträffa index varje år är ingen nödvändighet, men jag är självklart nöjd med det förvaltningsresultatet.

Tabellen nedan visar min portföljutveckling jämfört med SIX30RX, ett index som går att följa väldigt enkelt med Avanza ZERO eller motsvarande produkt. Jag saknar statistik för perioden 1996-2004, men de bör ha varit indexnära då Industrivärden och Investor var mina enda innehav.

År	Lundaluppen	SIX30RX	Differens
2005	67,8 %	33,2 %	34,6 %
2006	21,6 %	22,8 %	-1,2 %
2007	-19,6 %	-3,0 %	-16,6 %
2008	-26,0 %	-36,3 %	10,3 %
2009	52,1 %	49,4 %	2,7 %
2010	26,2 %	24,9 %	1,3 %
2011	-4,7 %	-11,6 %	6,9 %
2012	22,5 %	16,4 %	6,1 %
2013	35,6 %	25,5 %	10,1 %
2014	16,6 %	14,0 %	2,6 %
2015	1,9 %	2,2 %	-0,3 %
2016	19,5 %	9,4 %	10,1 %
Ack	424 %	210 %	214 %
Snitt	14,8 %	9,9 %	4,9 %

Jag använder en förenklad beräkningsmodell, som jag bedömer underskattar avkastningen något (detta år visade samtliga mina konton högre avkastning än ovan nämnda). Jämförelse sker före skatter, men courtagekostnader ingår i mina siffror vilket talar något till min nackdel.

Den årliga avkastningen på 14,8 procent över tolv år är mycket bra men knappast hållbar i längden, mycket talar för antingen ett börsfall eller en mer sidledes börs framöver. Värderingarna är bitvis höga, men inga portföljbolag är i farozonen att säljas av den anledningen. Observera att detta är exakt vad jag skrev förra året.

Överavkastningen på 4,9 procentenheter är högre än vad jag förväntat mig historiskt och högre än jag väntar mig framåt. Att enstaka år avvika från index med 10 procentenheter är inte så konstigt, men att över tid ligga så långt över är lite mer än jag tror är realistiskt när man äger så stora och stabila bolag som jag ändå gör. Det finns säkert läsare som tycker jag tar en stor risk med en så pass koncentrerad portfölj som jag ändå har men för teoretikerna därute kan jag rapportera att Sharpekvoten under året legat på 1,36 respektive 1,54 i mina båda konton. Sammanslagna borde de ge bättre diversifiering och därmed högre kvot.

Jag menar att enskilda år är dåliga jämförelseobjekt eftersom aktiepriser fluktuerar kraftigt i det korta loppet medan de i det långa loppet avspeglar företagsutvecklingen. Därför har jag också sammanställt motsvarande tabell med årliga medelutvecklingar för alla femårsperioder:

Period	Lundaluppen	SIX30RX	Differens
2005-2009	13,1 %	8,6 %	4,5 %
2006-2010	6,8 %	7,2 %	-0,4 %
2007-2011	1,7 %	0,4 %	1,3 %
2008-2012	10,6 %	4,1 %	6,5 %
2009-2013	24,9 %	19,2 %	5,7 %
2010-2014	18,4 %	12,9 %	5,5 %
2011-2015	13,5 %	8,5 %	5,0 %
2012-2016	18,7 %	13,2 %	5,5 %

Inför 2016 väntade jag mig att året skulle bli relativt magert, att nå 19,5 procent var oväntat och därmed blev avkastningen de senaste fem åren i mina ögon fantastisk: 18,7 procent med en så konservativ portfölj är väldigt glädjande. Men index 13,2 procent årligen är också fantastiskt, det har varit en väldigt bra period att äga aktier. Om någon kunde lova mig 13,2 procent årligen framåt så skulle jag ta erbjudandet direkt.

Innehaven

I tabellen nedan visas alla innehaven i portföljen. Antalet företag och aktieslag har minskat sedan föregående år och fokus är fortsatt på stabila svenska, nordiska och amerikanska storbolag.

Bolag	Portföljandel	Kursutv. 2016
Handelsbanken	18 %	+9 %
Hennes & Mauritz	13 %	-16 %
Illikvida aktier	13 %	+78 %
Deere & Co	9 %	+35 %
SAS Pref	7 %	-2 %
Industrivärden C	7 %	+17 %
Castellum	6 %	+3 %
Investor A	6 %	+10 %
Novo Nordisk	6 %	-36 %
Wal-Mart Stores	6 %	+13 %
AP Möller Maersk A	5 %	+20 %
Sampo	5 %	-9 %

Kursutvecklingen 2016 är aktiens kursutveckling, inte vilken utveckling jag haft på innehavet. Jag redovisar siffran för att man lite enklare ska kunna utläsa vilka portföljbolag som upp- respektive nedvärderats under året. Källa: Avanzas respektive aktiekurssidor, historik 12 månader, fasta växelkurser.

Utvecklingen för innehaven har varit god med undantag för Hennes & Mauritz. Mitt Novo Nordisk-innehav inleddes efter det stora fallet och har bidragit positivt till portföljen, inte negativt som i tabellen. De illikvida aktierna har varit ganska oförändrade i portföljen, de inköp som gjorts skedde tidigt under året. De bidrog därmed med hela 4 procentenheter till min överavkastning.

För alla icke-svenska innehav har valutaeffekter givit en extra skjuts. Deere & Co fick en välförtjänt uppvärdering med 35 procent i dollar räknat, om man lägger till dollarns förstärkning har innehavet uppvärderats med 46 procent.

Utdelningar

Direktavkastningen på portföljen uppgick under året till drygt 4,2 procent vilket är en nedgång från 2015, främst eftersom SAS Pref viktats ner. I absoluta termer steg utdelningarna dock med 16 procent.

Året som gick

Nettoinvesterandet under året har varit lågt i förhållande till avkastningen. I ljuset av höga tillgångspriser har jag byggt buffertar i år, snarare än investerat. Detta är ingen sparblogg som jag brukar säga, men jag har ökat min kontantbuffert så den motsvarar en hel årslön mot att tidigare legat på en halv. Som jag nämnt tidigare äger jag en del av portföljen i ett eget bolag, även där har jag byggt upp reserver. Min nya skrivarstuga (som var en förutsättning för bloggens återuppvaknande) har också behövt lite investeringar för att höja trivseln.

Därmed inte sagt att ingenting har hänt i portföljen. I januari sålde jag mina aktier i Lundbergföretagen som jag ägt sedan 2009 till ett pris på 452 kronor eftersom jag ansåg kursen oförsvarbart hög. Aktien stängde på 558 kronor den 31 december, så totalavkastningen för Lundbergs har alltså legat på ca 25 %, jag hade med andra ord tjänat på att behålla dem. Lundberg som rörelse kommer säkerligen vara fortsatt framgångsrik, men jag tycker aktiekursen tappat markkontakten.

I juni genomförde Castellum en nyemission för att finansiera förvärvet av Norrporten. Jag deltog mer än fullt ut och lyckades även teckna ett blygsamt antal aktier utan teckningsrätter. Investeringen har hittills givit en avkastning på 61 procent och var i mina ögon en av årets tydligaste investeringsmöjligheter där jag tyckte många räknade fel.

I juni sålde jag även, efter mycket funderande, hela innehavet i Johnson & Johnson till kursen 117 dollar. Idag handlas bolaget för 115 dollar men dollarn har stärkts med 9 procent så de som behållit sina aktier har fått en positiv avkastning den vägen istället. Precis som Lundbergföretagen är Johnson & Johnson ett högkvalitativt bolag men min portföljandel var alltför liten och bolaget var för dyrt för att fylla på så jag valde att koncentrera portföljen en aning. Jag hoppas få köpa in mig igen i framtiden.

Två gånger under året, i januari och i november, har jag gjort växlingar från Handelsbanken B till A samt vice versa. Detta har utan risk eller kostnader ökat mitt antal aktier i Handelsbanken, dock ganska blygsamt. Men "gratis pengar" är alltid trevligt.

Efter en analys så äntrade Novo Nordisk portföljen i oktober som årets enda nya bolag. Bolaget hade ändrat sina framtidsutsikter och rasat rejält på börsen. Aktien har sedan mina inköp stigit med 3 procent, så innehavet har inte hunnit ge något egentligt avtryck ännu.

Utöver dessa lite större händelser har innehaven i H&M, Sampo och Maersk ökats på gradvis under året. Inköpen i Sampo och Maersk har givit goda nettobidrag medan H&M har köpts i närheten av årets slutkurs.

Uppföljning investeringspolicy

Som vanligt har jag gjort en genomgång av investeringspolicyn och jag har hållit mig någorlunda inom den, med ett undantag: en fortsatt relativt hög portföljomsättning. Städat från omviktningarna i Handelsbanken var omsättningen 14 % jämfört med de 10 % jag har som målbild. Jag ska försöka bättra mig 2017 och inte vara lika het på säljknappen.

Ingen ny belåning har upptagits, jag har inga lån överhuvudtaget.

Kvalitetsmässigt har jag inget att anmärka på årets tillskott Novo Nordisk, ett mycket fint bolag som gjort prognosmakarna besvikna kan ibland vara ett köptillfälle och jag hoppas detta var ett sådant.

Sammantaget ser jag ingen anledning att justera investeringspolicyn inför 2017.

Året som kommer

För ett år sedan såg jag en del möjligheter i bevakningslistan, men nu ser det inte lika optimistiskt ut. Hennes & Mauritz är det enda bolaget där jag har en mer optimistisk syn än aktiemarknaden, så det finns stor risk att det inte blir så mycket inköp om vi inte får se en sättning på marknaden eller i något enskilt bolag på bevakningslistan.

Jag tycker inte mina innehav är övervärderade relativt index men i absoluta termer är priserna inte så attraktiva. Om det skulle bli ett svagt börsår 2017 tror jag min portfölj kommer klara sig väl i relativ bemärkelse, men den kan definitivt ge negativ avkastning. Jag tror inte på ett nytt år med nästan 20 procents avkastning. Å andra sidan trodde jag inte det om 2016 heller.