När ska man sälja?

Jag fick i en kommentar från bloggkollegan Graham/Finanstankar frågan om när jag säljer aktier, han tyckte att jag gnällt ett tag över Ratos utan att ta tag i saken. Jag tycker inte heller att min investeringsstrategi är komplett utan en exitstrategi, så här kommer den. Synpunkter och frågor välkomnas.

Varför ha inköpskriterier och exitkriterier?
I grund och botten kan man bli en framgångsrik investerare med två enkla regler:

1. Köp bra bolag
2. Köp dem till rimligt pris

Att konkretisera reglerna är såklart lite svårare, men jag försöker göra det med mina kvalitativa kriterier (regel 1) och mina kvantitativa kriterier (regel 2). Om man följer dessa regler kan man leva med bolagen så länge de fortfarande är bra bolag. När Buffett säger "our favorite holding period is forever" menar han just detta, så länge bolagen fortsätter utvecklas och vara bra behåller han dem gärna för alltid.

När man inför strängare regler för inköp än "till rimligt pris" samt exitstrategi så är syftet att nå en högre avkastning än man kan nå med grundreglerna. Det är alltså ett sätt att nå överavkastning. I detta syfte försöker jag gärna köpa bolag som klarar kriterierna med lite råge, inte helt enkelt, men önskvärt.

Som värdeinvesterare är grundpelaren att det för varje aktie (eller annan tillgång) finns ett pris, det man betalar, och ett värde, det man får. Kruxet är att värdet är mycket svårt att bedöma exakt, i de allra flesta fall. Men i en del fall, och i synnerhet för bra bolag, kan man åtminstone sätta något slags övre och undre gräns: här är det billigt respektive här är det dyrt. Mellan dessa finns en korridor när det hela är osäkert.

Min mentalitet
Många värdeinvesterare köper när det är billigt, och säljer sedan när priset gått in i den rimliga korridoren. Det funkar inte riktigt för mig, jag vill ha en lägre aktivititet och ovanstående kan gå rätt fort (men ibland häpnadsväckande långsamt också). Anledningen att jag vill ha en lägre aktivitet hänger ihop med min livsstil som förälder med ett ganska krävande jobb.

Därför försöker jag köpa billigt men inte sälja förrän aktien är rejält övervärderad, om ens då. Jag tilltalas av buy-and-hold-tanken, men ser den lite mer som en vision än som ett rättesnöre.

När säljer Lundaluppen?
Med ovanstående sagt finns det främst två skäl för mig att sälja

1. Ett bolag är inte längre bra, eller har utvecklats till det sämre, eller...
2. Bolaget är övervärderat på börsen

Om man tittar på mina försäljningar det senaste året har samtliga bolag som åkt ut (Beijer Electronics, Holmen, Kungsleden & SSAB) någon eller några svagheter kvalitativt, och en rimlig till hög värdering. Inget av bolagen med högst kvalitet (SHB, HM) har ens varit nära att bli försäljningskandidater.

Nummer 1 är ett betydligt viktigare och hårdare skäl för mig än nummer 2. Om bolaget inte är bra eller till och med försämras finns inga förutsättningar för ett långvarigt innehav och då måste en försäljning någon gång ske. Det är inte hälsosamt att räkna med kvalitativa förbättringar.

Ett riktigt högkvalitativt bolag har jag svårt att sälja, till och med om 2 är sant. Försäljningen kommer att utlösa transaktionskostnader av olika slag och det är inte helt ovanligt att man inte får någon chans att köpa in sig igen i bolaget innan dess värde vuxit ikapp priset.

Hur ser jag på dagens portfölj?

När det gäller befintliga innehav så behöver jag uppdatera analyserna lite. Ratos har jag som sagt mycket svårt att värdera, och ska jag vara konsekvent mot mig själv borde jag nog sälja dem, för priset idag verkar vara närmre högt än lågt. Samtidigt är jag en beundrare av ledningens förmåga att göra goda företagsaffärer - vilket ju är det viktigaste i bolaget. Här finns alltså en värdefull, men svårvärderad egenskap.

Swedbank anser jag ha kvalitetsproblem, nya ledningen har för all del gjort allt bra hittills, men så fort konjunkturvindarna vänder kommer otåliga ägare att skrika på expansion och då tvivlar jag på att denna ledning kommer att kunna hålla emot. Tidigare ledningar har inte lyckats. Swedbank är dessutom relativt rimligt prisat idag (eller egentligen högt jämfört med SHB), så där har jag vissa tankar på att agera.

I Industrivärden har det hänt väldigt mycket och jag skulle behöva göra en uppdatering. Jag tror att läget är ok, men varken Volvo eller den ökade belåningen är något plus i mina ögon. Det ska dock till en hel del för att jag ska sälja här, jag vill vara långsiktig ägare i merparten av bolagets innehav.

Lundbergs har värderats upp rejält tillsammans med andra fastighetsbolag, men även här ser jag en mycket hög investeringskvalitet och säljer nog bara om det skenar riktigt långt. Investor och Maersk har en låg till rimlig värdering och är inte till salu. H&M, Sampo och Handelsbanken hoppas jag kunna behålla mycket länge.

Inköp Hennes & Mauritz

Idag blev det ytterligare ett litet inköp i Hennes & Mauritz, 48 aktier för 205,80 kronor per aktie. Det totala innehavet är nu 1 858 st.

Rapportresumé

Som jag nämnde i förra inlägget har alla bolagen i portföljen publicerat sina bokslutskommunikéer och jag tänkte ge en kort resumé kring dem och vad mina spontana tankar varit.

Bokslut av tjusigt snitt

Den kroniska krisbanken Swedbank fortsätter sin återhämtning och kreditåtervinningarna är fortsatt goda. Verksamheten utvecklas väl hyggligt även om man liksom alla storbankerna har lite svårigheter att få igång företagsutlåningen. Jag gissar att Swedbank har några hyggliga år framför sig och att man snart kommer att återfå en lönsamhet och värdering i linje med de andra bankerna. Utdelningen på preferensaktierna var välkommen och generös, 4,80 kr (enligt spelreglerna) jämfört med stamaktiernas 2,10 kr.

Rapporten från Hennes & Mauritz innehöll höga bomullspriser och negativa valutaeffekter. Den har sedan följts av kritiska artiklar i finanspressen. I mina ögon har artiklarna varit motiverade, varför slösar H&M tid på Cheap Monday och liknande? Men om man tittar på misstagens betydelse i det stora hela är de marginella, så artiklarna har mest en aktieprispressande effekt, snarare än att de belyser ett reellt och betydelsefullt problem. Min analys är att H&M är relativt prisvärt just nu, men jag kan ju ha fel.

Handelsbanken fortsätter att tuffa på och samlar kapital i ladorna. Utan att ha gjort någon emission under krisen är man ändå starkt kapitaliserat och fortsätter att dela ut relativt lite av sin vinst, även om 9 kr inte är fy skam. Banken växer sakta men säkert och känns riktigt stabil, jag tycker inte man ska underskatta värdet av en bra företagskultur.

Bolaget som egentligen inte passar min mentalitet, Ratos, har rensat lite i garderoben på sistone och gjort några exits som inte når deras normala klass. Självklart har det även blivit några framgångar, så vinsten var hygglig, bolagen utvecklas ok, och utdelningen var god i vanlig ordning. Om man lyckas upprepa tidigare mönster så tror jag att Ratos har några bra år framför sig med hög transaktionsintensitet.

Industrivärden fortsätter den inslagna vägen med konvertibler och en lite offensivare lånefinansiering, allt för att öka sitt inflytande skulle jag tro. Utdelningen ökade och resultaten har varit goda - man påminner ju lite om ett bullcertifikat med hävstång. Industrivärdens främsta satsning de senaste åren är Volvo, inte direkt ett favoritbolag hos mig, så innehavet är under utvärdering.

Börje Ekholms Investor fortsätter att bygga sin kolossala substansrabatt. Innehaven är relativt väl defensiva (läs icke-cykliska) och kan såklart vara intressanta efter en stark prisuppgång för cykliska bolag. Rabatten är väldigt hög just nu och borde kunna göra Investor till en stark direktavkastare, men det har man inte riktigt utnyttjat ännu.

Det danska superkonglomeratet med den desperat splitbehövande aktien, AP Möller Maersk, gjorde ett bra år 2010 och med Arne Karlsson i styrelsen verkar man även justera sin utdelningspolicy, utdelningen steg från 325 till 1000 danska kronor. Utan att vara någon makroexpert skulle jag gissa att det finns lite mer konjunkturpotential att hämta här.

Lundbergs har haft ett fantastiskt år liksom alla fastighetsförvaltande bolag. Trots höjda räntor har avkastningskraven på fastigheter gått ner när "alla vill in" och värderingarna följaktligen skjutit i höjden. Fredrik har varit aktiv på transaktionssidan också och det har investerats en hel del. Dessutom har belåningen stigit en hel del, lite ovanligt här och hur är det med tajmingen?

Slutligen har mitt minsta innehav, finländska Sampo, avslutat ännu ett starkt år. Försäkringsverksamheten går bra och investeringsverksamheten likaså. Resultatet är fortsatt bra, redan utan orealiserade omvärderingsvinster, och utdelningen höjdes till 1,15 euro.

Generellt sett alltså ett starkt år för bolagen i portföljen. Alla bolagen har gått väl så bra som jag kunnat hoppas på, även om aktierna i vissa fall värderas lite märkligt i mina ögon. Ratos är väl det bolag jag tycker varit närmst en riktig övervärdering när man handlades på drygt 250 kronor, men där har ju skett en nerjustering. Swedbanks aktiekurs ligger väl också lite före bankens återhämtning, men jag bedömer att den kommer att kunna motiveras snart och även då höjas ytterligare.

Utdelningsförslag

I och med boksluten från Lundbergs och Maersk tidigare idag har samtliga styrelser i mina bolag lämnat sina utdelningsförslag och jag tänkte ge en sammanställning över avkastningen på portföljen. Detta kan såklart ändras, antingen genom att jag ändrar i portföljen eller genom att stämmorna av någon anledning inte går på de förslag som styrelserna lämnat i rapporterna.

Bolag	Antal	Utdeln per aktie	Dir.avk	YoCost	Totalutd	Kommentar
Swedbank					25 572	Höjningen från 0 kronor förra året är den främsta anledningen till portföljens höjda avkastning.
Swedbank Pref	5 320	4,80	4,54 %	12,98 %	25536
Swedbank A	17	2,10	2,03 %	5,38 %	36
Hennes & Mauritz	1 810	9,50	4,64 %	4,55 %	17 195	Fantastisk direktavkastning just nu, men nästan hela vinsten delas ut
Handelsbanken A	1 420	9,00	4,32 %	5,62 %	12 780	God direktavkastning från denna relativt säkra hamn, vem vill ha pengarna på konto?
Ratos B	1 100	10,50	4,58 %	4,84 %	11 550
Industrivärden C	2 005	4,00	3,69 %	3,19 %	8 020
Investor A	1 410	5,00	3,56 %	2,97 %	7 050
AP Möller Maersk	2	1 180,00	1,98 %	1,38 %	2 360	Utdelningen är 1000 danska kronor per aktie, upp från 325 föregående år
Lundbergs	204	7,50	1,60 %	2,19 %	1 530	Portföljens lägsta direktavkastning
Sampo A	350	10,13	5,20 %	5,58 %	3 546	Högsta direktavkastningen, 1,15 euro. Sampo är en trevlig utdelningsinvestering
Summa			4,11 %	4,88 %	89 603	Upp från 58 538 kronor 2010, dvs. en höjning med 53 %

Det rejäla hoppet i utdelning beror såklart på Swedbanks återupptagna utdelning. Preferensaktien ger en väldigt fin direktavkastning medan stamaktierna är lite magrare. Jag hoppas såklart på en fortsatt god utveckling för Swedbanks verksamhet så att utdelningarna kan hoppa upp ännu någon krona nästa år.

Fältet Yield on Cost visar vilken avkastning aktierna ger jämfört med inköpspriset, detta är såklart en siffra jag hoppas ökar med tiden, om jag kan låta bli att möblera om i portföljen så ofta...

Läget i Lund

Just nu är jag nedsänkt i ett kallt bad av hårt arbete och hinner inte riktigt skriva det jag tänkt mig skriva. Jag kan dock konstatera att bloggen passerat 100 000 besök (hipp, hipp, hurra!) enligt räknaren. Google Analytics menar att det hände för ett tag sedan, men vi kan ju låta räkneverken tvista om det där...

På onsdag kommer de två sista rapporterna angående min portfölj, de båda lågutdelarna Lundbergs och Maersk. Jag tänkte följa upp de båda rapporterna med en titt på styrelsernas utdelningsförslag. I övrigt tänkte jag beta av lite Large Cap-bolag härnäst, vi får väl se vad det blir.

Rapport från Ratos

Ratos släppte sin bokslutskommuniké för 2010 och som vanligt gläder man sina ägare med bra resultat och hög utdelning, förslaget ligger på 10,50 kr/aktie.

Ratos är ett mycket svårvärderat företag för mig, jag köpte det innan min analysdisciplin var så hög och jag har behållt det eftersom resultaten varit goda och Arne Karlsson ger ett väldigt förtroendegivande intryck. Men varje gång jag skrapar lite på ytan ser det högvärderat ut. Man vill ju helst ha företag som "vilken idiot som helst kan driva, för förr eller senare kommer en idiot att driva det", som jag tror det var Peter Lynch som sa. Utan Arne Karlsson är jag ytterst osäker på om Ratos värdering är motiverad.

2010 års resultat på 14 kr/aktie bestod till kanske hälften av realiseringsvinster vid bolagsförsäljningar. Vad händer om kompetensen på bolagshandel sjunker och man börjar bli mer beroende på de vinster som skapas i bolaget? 2010 skapades då kanske 7 kr/aktie i vinst i konglomeratets olika bolag, med ett aktiepris på 250 är P/E då 36. Det skulle vara mycket svårt att försvara.

Arne har ju glatt mig genom att engagera sig i Maersk styrelse; men snälla Arne stanna kvar i Ratos!

Inlägg om konsumentinriktade aktier

Bloggaren Sololja gjorde för en liten stund sedan en bra sammanställning av ett antal konsumentinriktade, "defensiva" aktier. Faktum är att jag själv nyligen tagit en snabb titt på dessa och kommit fram till ungefär samma slutsats: vill man ge sig in i denna typ av bolag verkar Johnson & Johnson vara ett bra val just nu.

Bolaget är nedvärderat på grund av frågetecken för läkemedelsportföljen, på samma sätt som AstraZeneca, men J&J har en stor del av verksamheten som inte beror på läkemedelsportföljen. Berkshire Hathaway har också ökat sitt ägande under 2010. Bli inte förvånade om J&J dyker upp i Lundaluppens portfölj inom kort. Kanske skulle jag även damma av min gamla analys.

Obligatorisk läsning

Inget är så avkopplande som en god bok under nattlampan, eller på iPaden för den delen. För alla defensiva värdeinvesterare finns det några texter som bara inte får missas, något av en litteraturkanon:

1. The Intelligent Investor, av Ben Graham, tyvärr inte online...
2. Buffetts Shareholder Letters till ägarna i Berkshire Hathaway
3. Buffetts brev till partners i Buffett Partnership

Jag vet, originaliteten i listan är inte på topp, men texterna är odödliga och jag ville ha en länklista här på bloggen :-). Om ni har några tips på andra böcker eller texter så tveka inte att kommentera.

Branschfördelning

Som en del läsare påpekat är branschfördelningen i Lundaluppenportföljen ordentligt skev. Jag satte mig och räknade igenom portföljen och kom fram till följande fördelning:

Bransch	Portfölj-andel	Verksamma innehav
Bank och finans	46 %	Swedbank, Handelsbanken, Sampo, Industrivärden, Investor, Lundbergs, Maersk
Handel och konsument	20 %	H&M, Ratos, Maersk
Industri	19 %	Ratos, Industrivärden, Investor, Lundbergs, Maersk
Transport	3 %	Maersk
Hälsovård	2 %	Investor, Ratos
Telekom och IT	2 %	Investor, Industrivärden, Lundbergs
Fastighet	2 %	Lundbergs
Skog	2 %	Industrivärden, Lundbergs
Övrigt	4 %	Ratos, Maersk, Investor, Industrivärden, Lundbergs

Bank och finans är så viktigt att man kanske borde isolera ut bank separat, men det kan jag göra en annan gång.

Bakgrunden till den stora slagsidan mot bank är såklart finanskrisen som varit, då det fanns goda köptillfällen som sedan följts av en kraftig uppvärdering. Handelsinslaget har också ökat hastigt nyligen på grund av H&M:s i mina ögon rimliga värdering.

 Avslutningsvis en tabell över hur portföljen ser ut idag:

Bolag	Antal	Portföljandel
Swedbank		26 %
Swedbank Pref	5 320
Swedbank A	17
Hennes & Mauritz	1 810	17 %
Handelsbanken A	1 420	14 %
Ratos B	1 100	12 %
Industrivärden C	2 005	10 %
Investor A	1 410	9 %
AP Möller Maersk	2	5 %
Lundbergföretagen	204	4 %
Sampo A	350	3 %

Analys av Telefónica

Man får leta allt hårdare efter vettiga investeringsmöjligheter idag. H&Ms värderingssvacka ser jag som en möjlighet och Sampo är fortfarande intressant, men i övrigt är köplägena inte så solklara i den egna portföljen. Ett bolag som sticker ut rätt tydligt när man kör stock screeners som Google Finance är spanska Telefónica S.A., som även finns i en och annan bloggkollegas portföljer. Med ett P/E enligt Google på 7,6, en direktavkastning på 6,8 % och en någorlunda stabil intjäning tyckte jag företaget förtjänade en närmare titt. Bolaget är dessutom noterat som en ADS över NYSE, så det är lättillgängligt för de flesta investerare.

Spanska Telefónica är världens tredje största leverantör av bredband och telekommunikation efter China Mobile och Vodafone. Liksom vårt eget TeliaSonera är man sprunget ur det nationella monopolet, men håller på att anpassa sig till en avreglerad och global marknad.

Telefónica är idag verksamt i Spanien, övriga Europa (Storbritannien, Tyskland, Irland, Tjeckien, Slovakien, samt intressen i Italien och Portugal) samt Syd- och Latinamerika (Brasilien, Argentina, Chile, Peru, Colombia, Mexiko, Venezuela, Ecuador, Panama, El Salvador, Guatemala, Nicaragua, Puerto Rico). Generellt verkar man möta svårt motstånd och prispress i Spanien och Europa, medan området Latinamerika expanderar mycket hastigt. På sina marknader erbjuder man bredband, telefoni och betal-TV. En mer detaljerad överblick över bolaget kan såklart fås i årsredovisningen från 2009.

Som alla operatörer agerar Telefónica med en betydande politisk risk, men den geopolitiska spridningen av bolags verksamhet får väl anses ge en rimlig riskspridning. Hur klarar då Telefónica de kvalitativa investeringskriterierna?

Kriterium	Uppfyllt?	Kommentar
Tillräcklig storlek:	JA	Trea i världen
Stark finansiell ställning:	NEJ	Balansräkningen är ingen vacker historia i Telefónica, bolaget är rejält skuldsatt, det egna kapitalet exklusive goodwill är negativt, omsättningstillgångarna är mindre än de kortfristiga skulderna.
Intjäningsstabilitet:	NEJ	Förlusten 2002 berodde på nedskrivningar, men detta är en del av affärsverksamheten i ett så förvärvsaktivt bolag som Telefónica. Minns någon sökmotorn Lycos? Dess värde skrevs i alla fall ner med några miljarder 2002.
Utdelningsstabilitet:	NEJ	Utdelningarna upptogs under 2003, men har sedan fortsatt hela 2000-talet. Idag delar man ut till ägarna två gånger om året och totala utdelningen under 2010 var 1,30 euro, inte mindre än 7,0 % direktavkastning på dagens kurs
Intjäningstillväxt:	JA	Intjäningsförmågan kring sekelskiftet låg på ungefär 20 cent per aktie, nu tjänar man ca 1,90 euro per aktie och år, en kraftig vinsttillväxt som till stor del grundar sig på förvärv
Trovärdig ledning:	JA	Vet ej, och brukar vara generös i de fallen. Jag gillar inte riktigt ordförandens omedelbara fokus på utdelning i årsredovisningen, lite varningsklocka när man inte talar verksamhet i första hand
Gynnsam ägarbild:	NEJ	Ägandet domineras av institutioner, aldrig positivt

Om man ska vara lite elak påminner balansräkningen lite om Eniro. Dock känner jag inte alls samma osäkerhet inför livskraften i Telefónicas verksamhet. Det kan dock räcka med försämrade trender eller något dåligt år för att bankerna ska bli nervösa och vilja se över lånevillkoren, så att ta lätt på balansräkningen är inte att rekommendera.

Hur ser de kvantitativa kriterierna ut för bolaget, med tanke på dagens aktiepris på 18,66 euro?

• Intjäningsförmågan verkar alltså vara omkring 1,90 euro per aktie idag (under 2010 jan-sept tjänade man 1,95 euro, så min bedömning kan vara defensiv). Det ger ett P/E på ungefär 10, OK. 
• Eget kapitalet exklusive goodwill är negativt, EJ OK på något plan... Frikostiga utdelningar och lånefinansierade förvärv har kostat på

Bakom en hög direktavkastning döljer sig ett förhållandevis lågt P/E-tal - men också ett väldigt finansiellt svagt bolag. Förvisso har bolaget goda kassaflöden, men den visan har man hört förut i bolag som inte varit särskilt stryktåliga. Nyckeltal som EV/EBIT lär inte vara så lysande med tanke på bolagets betydande belåning.

Bolagets balansräkning säger mig att det inte är ett bolag för mig och andra defensiva investerare. Lysande direktavkastning, men nej tack alltså.

Utdelning i Swedbank

Swedbank styrelse föreslår idag att återuppta utdelning till ägarna, med 2,10 kr/aktie för A-serien och 4,80 kr/aktie för preferensaktierna. Goda nyheter för oss som underligt nog lyckades snappa upp preferensaktier till ett lägre pris än A-aktierna då kostade...

Analys av Hennes & Mauritz

Hennes & Mauritz har varit i ropet de senaste veckorna, först på grund av sin bokslutskommuniké där fjärde kvartalet inte blev riktigt vad investeringsvärlden hoppats på och den påföljande debatten om H&Ms värdering. På detta följde ett par insiderköp från självaste Stefan Persson. För mig personligen har detta varit intressant eftersom jag gjorde ett antal (illa tajmade visade det sig) köp strax innan rapporten. Jag tänkte därför ta och damma av min egen analys från nästan ett år sedan.

H&M och dess konkurrenter Zara (m.fl.) är något av modevärldens svar på Ikea. Om man har liten budget kan man komma ut ur butiken med något som ser trevligt ut. Har man en lite större budget är det en plats för kompletteringsköp till de lite dyrare plaggen man köpt på något fashionablare ställe.

H&M har utöver butikerna i eget namn även de lite ballare butikskoncepten COS, Monki, Weekday och Cheap Monday. Dessa är en ytterst marginell del av företaget och får väl snarast ses som något slags "managementsandlåda" där man kan testa nya grepp och strategier i en mindre skala, utan att ta risker med det centrala varumärket. Jag har i alla fall svårt att se vad de egentligen bidrar med i det stora hela utom att stjäla lite av styrelsens och ledningens fokus.

Det som lockar mig och så många andra till H&M är att bolaget är en veritabel vinst- och tillväxtmaskin. Under perioden 2006-2010 har:

• Omsättningen stigit från 80 till 127 miljarder kronor, 12 % per år
• Resultatet efter skatt stigit från 10,8 till 18,7 miljarder kronor, 15 % per år
• Utdelningen stigit från 5,75 till 9,50 kronor, 13 % per år
• Antalet butiker stigit från 1 345 till 2 206, 13 % per år

... och detta är inte någon anmärkningsvärd period i företagets historia. Snarare har man varit expansivare under tidigare perioder. Det som hänt de senaste fem åren är en världsomfattande finansiell kris och på senaste tiden en kraftig förstärkning av den svenska kronan. Tillväxten har skett gradvis år för år utan annat än marginella hack i kurvorna under enstaka kvartal. I en period när den säkra räntan varit mellan 3 och 6 % är naturligtvis den här typen av tillväxthistoriker otroligt attraktiva om priset på aktien är i rimligt förhållande till vinsterna.

Det har skrivits mycket om huruvida tillväxten kan hålla i sig eller om potentialen är uttömd. Om man tvivlar är mitt förslag att man läser igenom butikslistan i H&Ms rapporter. Sedan får man ta sig en funderare på om deras koncept går att exportera till ytterligare marknader och om befintliga marknader är uttömda (notera bl.a. bristen på onlineshopping idag), och bilda sig en egen uppfattning. Jag tror personligen att man kan växa en bra bit till och att H&M bevisat sig ha både skalfördelar och konceptfördelar gentemot sina konkurrenter.

Jag tänkte inte repetera allt som jag själv och andra skrivit utan går nu på de kvalitativa investeringskriterierna:

Kriterium	Uppfyllt?	Kommentar
Tillräcklig storlek:	JA	Ett av världens största klädesföretag idag
Stark finansiell ställning:	JA	Den 30 november 2010 var omsättningstillgångarna är tre gånger större än kortfristiga skulder och de långfristiga skulderna är närmast försumbara. Börsens starkaste finansiella ställning.
Intjäningsstabilitet:	JA	Historik som går längre tillbaka än jag orkat kolla
Utdelningsstabilitet:	JA	Pålitlig i en klass som endast ett fåtal andra
Intjäningstillväxt:	JA	Intjäningsförmågan per aktie ligger försiktigt räknat på 11 kr idag, och låg på runt 2,50 kr/aktie vid sekelskiftet, en årlig tillväxt på över 14 %
Trovärdig ledning:	JA	Karl-Johan Persson är väl inte riktigt lika slipad som sin far ännu, men han kommer att klara det här bra.
Gynnsam ägarbild:	JA	Familjen Persson har en rejäl slant vid sidan om, om det skulle behövas

Stark och stadig tillväxt med minimal finansiell risk, vad mer kan man som investerare önska sig? Jo, ett hyggligt pris såklart: hur ser det ut kvantitativt då?

• P/E-tal: priset ligger idag på 212 kr per aktie, intjäningsförmågan som nämnt på kanske 11 kr per aktie, därmed är P/E 19, EJ OK.
• Pris/eget kapital: eget kapital per aktie uppgick vid årsskiftet till ca 26,50 kr, aktien är ca 8 gånger dyrare EJ OK. 

Att hoppas på att köpa ett bolag som stabilt avkastar > 40 % på eget kapital till ett belopp som ligger i närheten av det egna kapitalet, när ränteläget är under 4 % på tioåriga statspapper, är rätt så fåfängt. Man får nog finna sig i att betala en premie, en goodwill, för den typen av kapital. H&M bokför i princip inga immateriella tillgångar, något de egentligen har ganska gott om, ingen luft i bokföringen här.

P/E-tal för tillväxtbolag
P/E 15 hade såklart varit avsevärt roligare än 19, men vad krävs för att motivera ett P/E-tal på 19? Ben Graham presenterade en enkel formel i The Intelligent Investor (kap 11 i den reviderade upplagan från 2003):

  Value = Current (Normal) Earnings * (8,5 + (2 * annual growth rate))

Detta är en enkel och konservativ formel baserad på DCF-beräkningar i det dåvarande ränteläget då tioåriga räntan låg relativt konstant på ungefär 7 %. Med dagens ränteläge ligger alltså en avsevärd säkerhetsmarginal med i denna formel. Ett konservativt P/E för pålitligt växande bolag är då:

  P/E = 8,5 + 2 * tillväxttakten

I Hennes & Mauritz fall kan optimisten anta 10 % tillväxt (och ha fått mer än rätt de senaste decennierna) och i så fall motivera ett P/E på 28,5, dvs.en rimlig kurs på ungefär 300 kr idag. Jag vill personligen ha ännu mer säkerhetsmarginal i mina investeringar men kan tycka att 6 % tillväxttakt för H&M borde kunna vara en hållbar takt. Själva planerar man definitivt för mer om man ser till butiksetableringen. En tillväxttakt på 6 % skulle motivera ett P/E på 20,5 och ett aktiepris på ungefär 230 kr idag.

I denna beräkning finns säkerhetsmarginalerna i ränteläget (som är halverat idag jämfört med Grahams tid) och i det antagligen försiktiga tillväxtantagandet. Om man tror att H&M från och med nu kommer att börja utvecklas dåligt ska man naturligtvis inte köpa till dessa priser. Jag själv kommer att fortsätta köpa så länge priset ligger under 230 kr om jag inte hittar något annat som är ännu mer attraktivt prissatt.