The Intelligent Investor/kap 20 - Margin of Safety

Detta är den tjugoförsta och sista delen i min bloggserie om Benjamin Grahams bok, The Intelligent Investor. I första delen finns en innehållsförteckning som hjälper dig att navigera runt mellan delarna, varje del svarar mot ett kapitel i boken.

"Margin of Safety" as the Central Concept of Investment

Näst efter kapitel 8 är detta, det 20:e och sista, det mest kända och lästa kapitlet i boken eftersom Warren Buffett vid otaliga tillfällen rekommenderat just dessa båda texter.

Ben Graham menar att erfarna obligationsinvesterare sedan länge arbetat med säkerhetsmarginaler (margins of safety) för att nå goda resultat med obligationer och preferensaktier. En obligationsinvesterare tittar på historiken men förväntar sig inte att framtiden ska bli likadan, utan efter det att framtiden prognosticerats på ett försiktigt sätt läggs en säkerhetsmarginal på för att skydda investeraren mot osäkerheterna som framtiden alltid för med sig. För obligationer och preferensaktier kan säkerhetsmarginalen som krävs bedömas genom att titta på bolagets kapitalisering och intjäningsförmåga jämfört med finansiella kostnader, menar Graham.

Den mer nyskapande tanke Graham introducerar är att aktier kan bedömas på samma sätt. För att bevisa tesen menar Graham att en rak överföring av principerna från obligationsmarknaden kan användas när bolagets kapitalisering är sådan att om man under en depression bytte ut aktiekapitalet mot obligationer, och dessa obligationer skulle möta säkerhetskraven. I en sådan situation måste följaktligen aktierna anses säkra på samma premisser.

För en normal aktie, köpt i investeringssyfte (glöm inte skiljelinjen mellan investering och spekulation från kapitel 1) under normala omständigheter menar Graham att säkerhetsmarginalen ligger i att intjäningsförmågan ligger väsentligt över den säkra ränta man kan få. Om ett bolag tjänar 9 procent på din köpeskilling (P/E 11 alltså) och den säkra räntan är 4 procent så kan intjäningsförmågan falla med mer än hälften och du har fortfarande gjort en bra affär, följaktligen har du en påtaglig säkerhetsmarginal i ett sådant fall. Graham slänger in en brasklapp att återinvesterade vinster inte alltid visar sig nå fullt värde (till skillnad från utdelade pengar), så 9 procent kan visa sig bli något mindre, men säkerhetsmarginalen i ett sådant fall bör ändå vara tillräcklig.

Flyttar man detta resonemang till modern tid och min egen situation ser man att den säkra räntan jag kan få ligger kring 3,5 procent och det finns gott om aktier som handlas kring P/E 10, dvs. en förväntad avkastning på 10 procent eller mer, där direktavkastningen i många fall ligger över 4 procent. Här finns alltså en ganska rejäl säkerhetsmarginal för värdeinvesterare att överväga. Liksom Buffett skulle Graham förmodligen gilla dagens prisnivåer.

I slutet av kapitlet sammanfattar Graham många av bokens budskap:

• Investering är intelligentast när den är affärsmässig, det som köps och säljs ska vägas och mätas
• Tro inte att du kan nå goda investeringsresultat utan att förstå råvaran, bolag och aktier
• Låt inte någon annan sköta din affär om du inte 1) kan övervaka och bedöma hans prestation eller 2) har osedvanligt goda skäl att lita till hans förmåga och integritet
• Ge dig inte in i en affärsuppgörelse, en investering, utan att först ha beräknat att det finns en god chans för en rimlig avkastning
• Våga lita på din egen erfarenhet och kunskap. Om du kommit fram till en slutsats baserad på fakta och du vet att din slutsats är förnuftig, låt inte andras tvivel hindra dig

Graham avslutar med att det är enklare att nå goda resultat än folk tror, men att det är svårare att nå överlägsen avkastning än det verkar.

Jason Zweig kommenterar kapitlet med att återkomma till sin tidigare diskussion om hur väsentlig investerarens mentalitet och inställning är för att nå investeringsresultat. Han menar att det är kritiskt att förstå sina egna begränsningar och reaktioner till marknadens svängningar innan man ger sig ut och investerar. Det är svårt att säga emot.

Min egen reflektion är att säkerhetsmarginalen är mer av ett koncept än en siffra. Precis som det inneboende bolagsvärdet (intrinsic value) bara kan bestämmas ungefärligt så leder en säkerhetsmarginal till ett ungefärligt värde. P/E 15 som är min normala prisgräns innebär en avkastning på 6,7 procent, vilket ger en tydlig säkerhetsmarginal mot säkra räntan på 3-4 procent, vilken är tillgänglig genom bankkonton med statliga insättningsgarantier. Om företagen du investerar i klarar denna gräns, har en vettig finansiering samt en bra långsiktig affärsmodell, ledning och ägarstruktur - då kommer du att få en rimlig avkastning över tid som överträffar den säkra räntan.


Säkerhetsmarginalen kan såklart även tillämpas på eget kapital, dvs. köpa bolag som är billiga i förhållande till värdet av deras tillgångar. Detta var något Graham själv gjorde ofta, men många avskriver honom lite för snabbt som "cigarr butt investor", han köpte även rörelser som exempelvis GEICO. Att han ägnade så mycket tid åt tillgångsinvestering berodde såklart på den tid han verkade i.


Till sist vill jag tacka alla läsare till inläggsserien för all respons och alla kommentarer som kommit in. Väldigt mycket av den intressantaste läsningen i serien finns i kommentarerna. Så tveka inte att gå igenom serien igen och läs kommentarerna. Lägg gärna till nya kommentarer, jag bevakar alla kommentarer och svarar så fort jag ser dem!


Hur ser du på säkerhetsmarginal i investeringar, har du en uppfattning om vad din säkerhetsmarginal är? Hur kan man arbeta med säkerhetsmarginal utanför värdeinvesteringen, kan man tala om motsvarande koncept inom modern portföljteori eller TA?

Tillbaka till inledning/innehållsförteckning ->