lördag 3 april 2010

Investeringskriterier - Rimlig P/E

Jag tänkte beskriva och motivera mina investeringskriterier lite utförligare i en serie inlägg, en sammanställning finns i huvudinlägget. De flesta är hämtade ur kapitel 14 i The Intelligent Investor av Benjamin Graham, men jag hoppas kunna tillföra något - översättning om inget annat.

P/E-talet är det viktigaste nyckeltalet, samtidigt som det är svårgripbart som en tvål i ett badkar. P, priset, är ju enkelt, men E? E står för Earnings, dvs. vinst, men kan av olika människor beräknas som
  • Vinst föregående bokföringsår
  • Vinst de senaste 12 månaderna
  • Genomsnittsvinsten under de X senaste åren
  • Beräknad vinst nästa år eller något annat år i framtiden
Om man ska ge sig på det sista alternativet bör man i min mening både vara rätt klar på hur vinsten beräknats samt kräva ett ganska lågt P/E-tal för att få en vettig säkerhetsmarginal.

Jag håller dock med Graham att framtida projektioner måste göras väldigt konservativt, och att bryta mot det kravet gör att du lurar dig själv att ta större risker (=betala mer). Jag tittar på de senaste 3-5 åren och försöker komma fram till en normal intjäningsförmåga. Detta tillsammans med kravet på intjäningstillväxt gör att risken i investeringen blir relativt låg.

Priset är som sagt enkelt jämfört med intjäningen, men även det kan i vissa fall behöva justeras, dels för upparbetad utdelning (om en sådan är sannolik och kan uppskattas) och dels för nettokassa om en sådan finns. Enligt principen att en fågel i handen är bättre än tio i skogen bör nettokassan bara räknas med till 50 procent. Den bidrar också till ett finansnetto som är med i E och att ta full hänsyn till nettokassan skulle övervärdera den.

Vad är då taket för P/E beräknat på detta konservativa sätt? Graham föreslår 15 och det är en siffra jag tycker stämmer rätt bra, även idag. Det motsvarar en avkastning på 6,7 % vilket är väl över den säkra räntan och om framtida tillväxt motsvarar mitt krav på historisk tillväxt bör denna avkastning växa till sig. 

För de bolag där man känner sig så trygg angående framtida tillväxt att man vågar släppa lite på defensiven föreslår Graham i kapitel 11 en formel: P/E = (8,5 + 2*(tillväxttakten i % de närmaste 7-10 åren), vilket med 5 % tillväxttakt skulle ge ett P/E-tak på 18,5 och vid 10 % tillväxt ett P/E på 28,5. Självklart finns även här ett beroende till ränteläget, men jag bedömer att denna formel fungerar ganska väl idag. Mitt personliga absoluta tak är 30, vilket skulle motsvara en tillväxttakt av 10,75 % per år framöver. Att anta en större uthållig tillväxt än så anser jag inte kan klassas som defensivt.

Kom ihåg: det är bolagets resultat som ska bevisa för dig att det är köpvärt till dagens pris. Inte du som ska beräkna en framtidsbild som kan motivera dig att köpa.

För vissa bolag är P/E-talet värdelöst, främst investmentbolag och fastighetsbolag. År när fastighetsvärden eller aktievärderingar rusat kan dessa få otroligt låga P/E, vilket är helt värdelöst vetande. Problemet är såklart att den redovisade vinsten för dessa bolag är nästintill ointressant utan man måste istället titta på kassaflöden eller konsoliderade vinster.

8 kommentarer:

  1. Jag länkade dom här kriterierna på min på min blogg, hoppas du inte misstycker. Det är verkligen en väldigt bra sammanfattning av Warren Buffetts favoritkapitel.
    http://ekonomisk.bloggsida.se/investeringsfilosofi/vagen-till-ekonomisk-frihet

    SvaraRadera
  2. Hejsan
    Som total rookie undrar jag lite hur du kom fram till att du vill har 6,7 % i avkastning?
    Vh
    Erik

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ska jag vara helt ärlig så började det som ett förslag från Benjamin Graham i "The Intelligent Investor" där han föreslår att maximera P/E till 15. Sedan har jag grävt i varför han föreslår just denna magiska siffra, och svaret är helt enkelt att denna nivå ligger klart över den säkra räntan då och nu och därför får man en säkerhetsmarginal i sin investering.

      Radera
    2. Innebär det också att du skulle justera P/E-talet om räntorna ändrar sig ganska mycket? Jag menar om den riskfria räntan vore 5% skulle inte aktiemarknaden ge mycket mer vid P/E 15.

      Radera
    3. Ja, då skulle P/E-gränsen krypa ner mot 10-12.

      Radera
    4. Får man kommentera ett sånt här gammalt inlägg?! Jag tänkte iallafall göra det för det här är också något jag gått och funderat på;

      Att Graham föreslår just P/E 15 tror jag inte bara har med den säkra räntan att göra. Det verkar också vara något sorts "lägsta pris" vad investerar över tid kan tänka sig att betala, då P/E-tal historiskt sett legat i spannet 15-25 (snitt).

      Det som är intressant med inlägget ovan är att du säger att du skulle kunna tänka dig att värdera om P/E-talet om säkra räntan kryper uppåt. Ska man agera samma om räntan kryper nedåt, som idag?

      I "The Intelligent investor" har Graham som ett exempel en investering i ett bolag som har en "earning power" på 9% (P/E 11). Han jämför det med räntan på obligationer (4%) och konstaterar att de 5% som skiljer är en rimlig margin of safety.

      Med samma resonemang idag där man kan få 0,3% ränta på ett sparkonto eller långa stadsskuldväxlar, borde 5,3% earning power vara nog på en aktie. Det skulle motsvara ett P/E-tal på 18.9

      Radera
    5. Visst får man kommentera äldre inlägg, men det är oftast bara jag som svarar... Du har helt rätt i att det finns en korrelation mellan P/E (avkastningskravet) och den säkra räntan. I ett långvarigt lågränteläge är P/E 15 ett tufft krav.

      Radera