Belåning av aktier

Ett ämne som ofta dyker upp*) när man diskuterar investeringar i aktieportföljer är belåningens vara eller inte vara. De flesta tycks ha en stark åsikt i ämnet där majoriteten på denna blogg är starkt skeptiska till att belåna sin portfölj. Denna övervikt kan ju hänga ihop med min egen aversion. Till Kenny/Martin på Aktiefokus: se gärna detta inlägg som en utmaning och ge mig svar på tal, ni har hela helgen på er :-)

Alla diskussioner mår bra av lite begreppsdefinitioner, så låt mig börja i den änden. Ett lån består i praktiken av ett antal element:

1. Två parter, den som lånar: gäldenären, i detta sammanhang investeraren. Och den som lånar ut: borgenären, i dessa sammanhang sannolikt en bank
2. Ett belopp, oftast begränsat av vilken säkerhet som används
3. En löptid, i dessa sammanhang oftast tills vidare
4. En räntesats, oftast rörlig, regleras med vissa intervall, samt tillhörande betalningsvillkor
5. En säkerhet, dvs. vad borgenären kan ta om gäldenären bryter mot betalningsvillkoren
6. Kovenanter eller lånevillkor. Dessa reglerar extra villkor förutom betalningsvillkoren, och det vanligaste för aktielån är att om säkerheten (aktierna) faller i värde ska de säljas för att täcka lånet, även om gäldenären uppfyller betalningsvillkoren

Där vissa element kan skilja en hel del. Beloppet är intressant i förhållande till portföljen och anges i diskussionen snarast som X procent av portföljvärdet snarare än specifika belopp.

Räntesatsen antas vara lägre än den förväntade avkastningen på portföljen, det är själva grundförutsättningen för att det ska vara intressant att ta upp ett lån. Här kan 3 procent vara normalt för ett huslån idag, Avanza annonserar att deras Superlån har en ränta på 1,75 procent. Nordnet har något billigare normalräntor mellan 4,5 och 6,5 procent medan Avanzas ligger kring 6,5 procent för normala låneräntor.

Lånets matematik är relativt enkel och alla här på bloggen kan den säkert, men ett väldigt kort exempel behövs. Om du har en obelånad portfölj på 50 000 kronor som avkastar 6 procent på årsbasis tjänar du 3 000 kronor om året.

Om du istället lånar upp ytterligare 50 000 kronor till 4 procent ränta kan din nu 100 000 kronor stora portfölj generera 6 000 kronor. Räntekostnaden är 2 000 kronor, så netto tjänar du 4 000 kronor. Ditt egna kapital är fortfarande 50 000 kronor, men med 4 000 kronor har du nått 8 procent avkastning istället för 6 procent. Du har fått en hävstång.

Optimal säkerhet?

Lånets säkerhet är en punkt där många gör snabba förenklingar. Jag har faktiskt ett lån på mitt hus på 10-15 procent av marknadsvärdet (jag har dock likvida medel utanför portföljen att lösa lånet om det skulle kännas akut). Detta har flera kommenterat: "hur kan du tycka det är fel att belåna sin portfölj, det är ju samma sak?".

Det är en väldig skillnad på säkerheter. Det vet banken som ger dig olika ränta beroende på säkerhet och det måste du som investerare veta. Om du ska ta upp en belåning för att öka på din portfölj står de flesta av oss inför dessa alternativ:

1. Belåna boende
2. Blancolån (ingen säkerhet alls)
3. Portföljbelåning (aktier/fonder etc. som säkerhet)
4. Köpa paketerade produkter med inbyggd hävstång (tack @Kavastu)

Det sista alternativet, paketerade produkter, lämnar jag dock helt utanför denna diskussion, men för att vara komplett nämner jag det i listan.

I samtliga övriga fall gör banken en bedömning av din återbetalningsförmåga. Säkerheten har dock stor betydelse. Bolån ger generellt en relativt låg ränta då de anses säkra så länge det är bottenlån. Bostadens värde är en parameter, men den omvärderas inte särskilt ofta i bankens ögon och dina regelbundna räntebetalningar och amorteringar är den avgörande parametern. Banken tittar inte på marknadsvärdet av din portfölj.

Blancolån ger i allmänhet den dyraste räntan och beloppet blir begränsat - inte av din portföljstorlek utan av ditt personliga kassaflöde samt betalningshistorik. Alla villkor är såklart förhandlingsbara och en god privatekonomi kan göra blancolånets villkor attraktivare. Du behöver ha en hygglig avkastning på dina aktier för att kunna motivera ett blancolån, men banken tittar inte på marknadsvärdet av din portfölj.

Slutligen kan du ta upp lån med själva portföljen som säkerhet. Här blir räntenivån generellt någonstans mellan bolånet och blancolånet (med undantag från Superlånet). Här kommer banken att ha kovenanter knutna till portföljens marknadsvärde och om dess värde sjunker kan banken tvångssälja dina tillgångar för att täcka lånet.

Det är alltså mycket stor skillnad mellan olika säkerheter på vilka villkor lånen sker.

En återblick på lånets matematik säger oss en ganska intressant sak: belåningens uppsida är begränsad. 50 procents belåning gav dig i exemplet 2 procentenheter högre avkastning. Om portföljavkastningen blir högre stiger även denna överavkastning, men det står i proportion till lånets andel av portföljstorleken - reducerat med räntan.

Dessvärre är lånets nersida i praktiken obegränsad, men det mest väsentliga är att den kan nå mer än 100 procent.

Anta att räkneexemplets portfölj på 100 000 kronor halveras i marknadsvärde över en kortare tidsperiod. Det händer tyvärr ofta. Om du då tvingas sälja kommer de 50 000 kronorna i försäljningslikvid att gå till låneåterbetalning. Hela ditt egna kapital är då utraderat och du har förlorat 100 procent. Ett ytterligare fall innan försäljnings skulle innebära att du förlorar mer än du faktiskt satsat i eget kapital.

Obegränsad nersida?

En begränsad uppsida med en obegränsad nersida är en matematik en investerare ska ha stor respekt för. En väldigt lyckad belåning kan förkorta tiden till ditt ekonomiska oberoende med en tredjedel. En misslyckad belåning kan innebära att du får börja om från noll eller värre. Jag skulle påstå att de flesta investerare vill undvika denna situation in i det längsta. Om man ändå vill arbeta med belåning finns det då några alternativ:

• Använd en okopplad säkerhet (t.ex. en lågt belånad bostad) eller ingen säkerhet alls. Då kommer banken inte att tvinga dig att sälja portföljen vid sänkning av marknadsvärdet och du kan rida ut krisen. Problemet uppstår då om du blir arbetslös eller på något annat sätt får sämre ekonomi samtidigt och inte kan betala lånen - då är du i samma situation indirekt
• Minska ner belåningen så att "det nästan inte kan hända"

Det första alternativet sänker risken för nersidan, men sätter fortfarande inget tak på den. Det andra alternativet sänker risken för nersidan men sänker samtidigt och i lika stor utsträckning uppsidan.

Jag anser personligen att det andra alternativet är ett tankefel, obalansen mellan begränsad uppsida och obegränsad nersida kvarstår. Vad värre är, den leder ofta till en "slippery slope". Det går ju bra det här men oj vilken liten effekt det blev, skulle kanske öka lite till...

Att ge sig på alternativ ett med blancolån låter väldigt känsligt. Att belåna boende är det bästa alternativet om man verkligen har bråttom till en större portfölj. Med stabil inkomst, kanske två, att luta sig emot och ett tydligt övervärde i huset kan detta öka din portföljavkastning med en mycket begränsad risk för den obegränsade nersidan (men full risk för en mer begränsad nersida genom hävstång på dåliga investeringar). Dina bra investeringsbeslut och dina investeringsmisstag kommer att synas betydligt fortare. 

Buffetts Berkshire Hathaway arbetar med en belåning till negativ ränta i sin försäkringsverksamhet. Han har inga kovenanter och lämnar ingen säkerhet för lånen. Försäkringsverksamhet kan vara underbar. Det är ingen slump att han ändå placerat dessa pengar i otroligt stabila bolag, obligationer, derivat etc.

Slutligen skulle jag vilja säga något om den parallell som dras ibland: du är så nitisk med din belåning men dina bolag lånar ju rejält! Här menar jag att det finns flera skillnader som gör att jämförelsen haltar betänkligt:

1. Bolagen lånar oftast med verksamheten som säkerhet där kovenanter huvudsakligen sätts mot balansräkningen, anläggningstillgångarna fluktuerar oftast klart mindre än aktier
2. Bolag lånar stora belopp, klyschan att "om du lånar en miljon av banken har du ett problem, lånar du en miljard har banken ett problem" är väldigt sann. Ett bolag i betalningsproblem tvingas sällan tvångssälja verksamhetskritiska tillgångar eftersom intjäningsförmågan då skjuts i sank, man hamnar istället i en situation där man är i samma båt som banken
3. Bolagen har en säkerhetslina du inte har: ägarna. De kan vända sig tillbaka till ägarna och be om tillskott när banken blir kärv, vem ska du fråga? Jag har ingen. Det är ingen slump att jag har med ägarna i mina investeringskriterier, jag vill veta att det finns någon stark ägare, helst med både finansiella muskler och starka ambitioner

Jag driver bolag. Snacket om optimal kapitalstruktur är inte bara snack, det finns goda skäl för de flesta bolag att inte bara operera med eget kapital. Att det under perioder drivits extremt långt innebär inte att hela begreppet är fel eller bluff som många (i di.se:s kommentarsfält iaf) tycks tro eller anse.

Ett långt inlägg förtjänar en slutsats: a) jag skulle aldrig belåna min portfölj alls. Om jag skulle falla från mina höga hästar och misslyckas hålla den inställningen så skulle jag b) finansiera det med bolån på min lågt belånade bostad istället för lån på portföljen. Och jag skulle för allt i världen inte belåna portföljen i dagens marknadsläge när alla talar om all-time-high och jag har svårt att hitta köpvärda bolag. 

Ämnet har också diskuterats i ett av #sparpoddens avsnitt, men man lämnade många frågor oberörda som jag ser det. Lyssna gärna på det men glöm inte att Nordnet är avsändare. En sak de tar upp i större utsträckning än jag gör är den belånade portföljens psykologi: hur klarar du av ännu större svängningar i värde än en obelånad portfölj ger?

*) ... i tidpunkter när det är allra minst lämpligt att belåna sin portfölj, dvs. efter långvariga uppgångar, skulle nog många säga. Jag är benägen att hålla med. När börsen är i kris och aktierna är utbombade ligger folk "50 procent likvid" brukar det heta. När den gått upp tre år i rad aktualiseras belåningsämnet.