lördag 10 april 2010

Analys av Sampo

Sampo är en av nordens största försäkringskoncerner, där If... (japp, det är ett patetiskt namn) är det mest kända bolaget här i Sverige. Utöver de ingående försäkringskoncernerna If och Mandatum är man även Nordeas största ägare med 20 %.

Björn Wahlroos är Sampos mest kända ansikte och han har för vana att synas en del i media. Han steg av som VD härom året och är numera ordförande, men verkar fortfarande ha en del att säga om den operativa verksamheten. Med Wahlroos tillträde i början av 2000-talet inleddes ett enormt framgångsrikt decennium för Sampo, med If-samgåendet och Nordea-förvärvet som hörnstenar.

För att få förståelse för hur försäkringsverksamheter bedrivs rekommenderar jag å det varmaste att läsa Buffetts brev till sina aktieägare där han i princip alltid kommenterar försäkringsverksamheten. I korthet funkar det så här:
  1. kunderna betalar in premier
  2. försäkringsbolaget sitter på pengarna under något som ofta är en lång tid
  3. kunderna får tillbaka pengarna som ersättningar
Har man skött korten rätt är beloppet man betalar ut i 3 lägre än det man fått in i 1. I Ifs fall oftast under 95 %. Detta innebär att man lånar pengar av sina kunder till negativ ränta, pengar som man naturligtvis placerar med god avkastning.

I sina räkenskaper konsoliderar Sampo både If och Mandatum, men håller Nordea som ett marknadsvärderat aktieinnehav. Nordea behöver alltså värderas och analyseras för att ge en korrekt bild av Sampos ställning. Den värderingen görs här.

För att analysera Sampo tittar jag på koncernens räkenskaper, eliminerar Nordea som ett finansiellt innehav och konsoliderar med Nordeas räkenskaper, reducerade för den 20-procentiga ägarandelen.

Först tittar vi på de kvalitativa kriterierna för hela koncernen:

KriteriumUppfyllt?Kommentar
Tillräcklig storlek:JA
Stark finansiell ställning: JAOmsättningstillgångarna täcker de kortfristiga skulderna mer än dubbelt upp på koncernnivå. I ett försäkringskoncern finns det ingen möjlighet att täcka långfristiga skulder med omsättningstillgångar, men koncernens kapitaltäckningsgrad vid årsskiftet var 158 % med en ettårig tidshorisont och 99,5 % säkerhetsgrad.  
Intjäningsstabilitet: JAVinst hela 2000-talet
Utdelningsstabilitet: JAUtdelningar hela 2000-talet
Intjäningstillväxt: NEJVinsterna (exklusive värdeförändringar i marknadsvärderade innehav) har varierat mycket och det är svårt att se någon tydlig trend de senaste tio åren. 2007 sålde man sin egen bankverksamhet till Danske Bank vilket gav en rejäl engångsvinst och en ytterligare svårighet att hitta en tydlig bild av hur intäkterna utvecklas. Förhoppningsvis beror den svaga resultattrenden på finanskrisen de senaste åren, och jag tror faktiskt att ett välfungerande Nordea inom kort kommer att vända denna till ett ja.
Trovärdig ledning: JAJag tycker man är väldigt tydliga och verkar handlingskraftiga
Gynnsam ägarbild: NEJStörsta ägare är finska staten, och det ganska rejält. När stater eller pensionsfonder är största ägare brukar det leda till tjänstemannavälde och jag tycker det finns lite sådana tendenser i Sampo. Detta kan dock komma att förbättras nu när Björn Wahlroos (själv en betydande ägare) sitter i styrelsen.

Jag måste erkänna att Sampo inte känns fullt så imponerande som den bild jag hade av koncernen innan den här analysen, men det är ju också ett intressant resultat. Dock så ser jag möjligheter till kvalitativ förbättring inom en ganska kort tidshorisont, så företaget är fortfarande intressant. Hur är då priset?
  • Intjäningsförmåga för Sampo exklusive Nordea bedömer jag till 600 MEUR/år efter skatt. För Nordea bedömer jag (försiktigt) en normal intjäningsförmåga till 2 700 MEUR/år. Sampos 20,1 % av detta blir 540 MEUR. Totalt blir alltså Sampos intjäningsförmåga 1 140 MEUR/år utspritt på 561 miljoner aktier, alltså €2 per aktie. Priset i skrivande stund är €19,77, vilket ger ett P/E på strax under 10, OK.
  • Det egna kapitalet är 2 400 MEUR exklusive Nordeainnehavet. Tillsammans med Sampos andel av Nordeas egna kapital (exklusive goodwill) blir det 6 400 MEUR. Eget kapital per aktie blir då €11,40. Priset per eget kapital blir då 1,7, EJ OK. Dessutom innehåller det egna kapitalet i Sampo en del marknadsvärderade aktier som inte kan analyseras med rimlig insats.
Precis som jag skrev lite högre upp ger ju en försäkringskoncern avkastning även på kundernas pengar, så att avkastningen på eget kapital är bra är inte så konstigt, och borde vara ett hållbart läge för ett så etablerat företag som Sampo. Alltså tycker jag att det höga priset på eget kapital kan vara motiverat i det här fallet.

Jag tror faktiskt att med dagens eurokurs och Sampos potential när både realekonomin och Nordea sätter fart (och någon gång lär de ju göra det) kommer nog detta visa sig vara ett bra tillfälle att köpa in sig i Sampo.

Inga kommentarer:

Skicka en kommentar