torsdag 27 februari 2014

Rapport från Bonheur

Ibland blir det långa dagar på jobbet och först nu har jag hunnit läsa igenom Bonheurs bokslutskommuniké från i morse.

Den stora nyheten i kommunikén var en dålig sådan: lönsamheten i kryssningsbranschen är nu så låg att värdet på Fred. Olsen Cruise Line:s fartyg inte längre kan försvaras. En marknadsvärdering tvingar bolaget att skriva ner värdet på fartygen med 411 miljoner norska kronor, en nedskrivning som eliminerar hela kvartalets vinst och lite därtill.

Nedskrivningar påverkar inte kassaflödet så många tenderar att ta lätt på dem, inte jag. Det finns såklart olika nedskrivningar:
  • Goodwill, "hoppsan vi köpte för dyrt", är den som retar mig mest, för oftast är ledningen som gjorde köpet några år tillbaka redan borta och har fått beröm för sitt offensiva förvärv, och samtidigt kan dagens ledning borsta bort den med att den inte är kassaflödespåverkande
  • Andra immateriella tillgångar, "de var nog inte så lönsamma som vi trodde" är ett tecken på att tidigare års vinster varit för höga (då man aktiverat dessa tillgångar), eller att liksom för goodwill köpt något för dyrt
  • Materiella tillgångar, "vi har skrivit av för långsamt" är också ett tecken på att tidigare vinster varit för höga. Till skillnad från immateriella tillgångar kan det ibland hända att dessa nedskrivningar till viss del återvinns vid en försäljning av tillgången, även om det inte är vanligt
Vad alla dessa nedskrivningar har gemensamt är att de försvagar balansräkningen. Bankerna tillmäter materiella tillgångar högst värde så dessa är i den aspekten de värsta och det försvagar alltså balansräkningen genom att sänka tillgångarna (och därmed egna kapitalet). Detta ökar då belåningsgraden och kan tvinga bolaget att amortera sina lån. Det har Bonheur gjort och det kan ses som en av anledningarna att man behåller en ganska blygsam utdelning.

En annan effekt är att substansvärdet sjunker i bolaget, jag får det till 266 kronor efter samma kalkyl som i det här inlägget. Eftersom priset sjunkit sedan dess ligger substansrabatten kvar i trakterna 50-55 procent. 

Fred. Olsen Cruise Lines förlorade dessutom 226 miljoner under året på sin operativa verksamhet i en riktigt tuff bransch som lidit mycket efter Costa Concordia-haveriet. Sannolikt vänder branschen upp igen inom några år men FOCL känns inte helt hundraprocentigt positionerade med sin flotta av ganska små kryssningsfartyg med många år på nacken.

Det var de dåliga nyheterna, resten var desto trevligare läsning:
  • Inom offshore drilling har omsättningen ökat men resultatet minskat, se min kommentar till Fred. Olsen Energys rapport. Det nya borrskeppet Bolette Dolphin levererades den 21 februari och riggarna/borrskeppen är belagda för lång tid framåt, se sidan 16 i Q4-presentationen
  • Renewable Energy ökat omsättningen med 42 procent till 726 miljoner norska kronor och vänt en förlust till en riktigt trevlig vinst på 367 miljoner (50 procent nettomarginal!), ytterligare kapacitet är under utveckling
  • Shipping / Offshore Wind har nästan dubblerat omsättningen till 1 017 miljoner norska kronor och vänt en förlust till en vinst på 137 miljoner kronor. Förutom tankern Knock Clune (som med all sannolikhet är till salu) har man en väldigt modern flotta här och har tagit hem flera kontrakt på olika vindkraftsinstallationer. Området ser ut att utvecklas mycket positivt
  • Försäljningen av Fred. Olsen Production slutfördes enligt plan
  • Övriga investeringar har utvecklats väl, Koksa Eiendom har sålt av ett antal fastigheter och tycks minska sin portfölj vilket sannolikt leder till fler större utdelningar  till Bonheur
  • Nettoskulden i koncernen har minskat med drygt 10 procent men efter av- och nedskrivning av tillgångar ligger soliditeten kvar på 40 procent
  • Den finansiella ställningen i moderbolaget Bonheur ASA har dock stärkts rejält och soliditeten har gått från 56 till 67 procent, vilket i mina ögon tyder på att man egentligen skulle kunnat klara en utdelningshöjning men...
  • Utdelningen ligger kvar på 7 NOK per aktie
  • Totala vinsten för året blev 12,60 norska kronor per aktie, vilket städat från nedskrivningarna av kryssningsfartyg samt förluster i sålda FOP skulle varit ca 26,60 kronor, underliggande P/E 4,6 alltså
På det stora hela är vändningarna i Renewable Energy och Shipping / Offshore Wind mycket positiva element och Bonheur-koncernen går med försäljningen av Fred. Olsen Production mot något av en renodling. Det blir intressant att se hur bolaget utvecklar sina verksamhetsgrenar och om de väljer att hålla fast vid allihop.

18 kommentarer:

  1. fartygen skrivs ner med 411 miljoner norska kronor. Kan man se någonstans kvarvarande bokvärde på fartygen?

    Hoppas på en snar renodling där man kapar cruise..

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag har inte kunnat hitta skeppens bokförda värde, varken i bokslutsrapporten eller i årsredovisningen från 2012.

      Det är nog fel läge att sälja kryssningsverksamheten och den kommer säkert att komma tillbaka, men helt klart är den koncernens sänke just nu.

      Radera
  2. Känns som mer positivt än negativt så jag ångrar inte att jag tanka upp med 166 nya friska papper i min portfölj vid kursen 120 under dagen idag.

    SvaraRadera
  3. Jag var riktigt trött igår, har justerat lite stavfel och lagt till lite mer kring Fred. Olsen Energy och deras kontraktsläge.

    SvaraRadera
  4. Ser du den som köpvärd fortfarande och till vilken kurs? Verkar se en positiv underton om inte annat.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Mitt motiverade pris i bevakningslistan är 168 kronor, jag ser ingen anledning att revidera ner det på grund av den här rapporten.

      Radera
  5. Hej! Jag har bara hållit på med aktier i cirka 8 månader och har dærfør inte varit med om utdelningsperioderna førut, ær det så att en aktie brukar sjunka med samma pris som utdelningen ligger på eller brukar det inte bli någon markant skillnad? Alltså ær det troligt att Bonheur sjunker med cirka 7NOK nu efter utdelningen?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Precis som Arvid säger priset sjunker normalt ungefär lika mycket som utdelningen. Oftast spelar det med andra ord ingen roll om du köper före eller efter utdelningen. Däremot har en aktie ett sista datum för när du handlar och får vara med i aktieutdelningen. Om man får tro avanza så var avstämningsdatumet för Bonheur den 31 maj 2013 och utdelningen var den 25/6. I det läget bör man alltså helst köpa före den 31 maj eller efter den 25/6. Annars förlorar man 7 kronor antingen i utdelning eller kurssänkning.

      Radera
    2. Så är det inte riktigt, eftersom kursen i det här läget faller inte den 25/6. Den faller den 31/5. Det hela arbitrageras i allmänhet bort av marknaden. Så man behöver inte oroa sig över när man ska köpa, utan kan istället fokusera på att analysera företagets verksamhet. :)

      Radera
  6. Kursen sjunker i teorin med lika mycket som utdelningen den dag aktien handlar utan rätt till utdelning. I verkligheten sjunker den ofta liter mer eller lite mindre, eftersom börsen alltid rör sig lite upp och ner.

    SvaraRadera
  7. teorien fungerer ikke veldig bra på den her aksjen. Den er jo priset vesentlig lavere enn markedet generelt. Teoretisk riktig pris for aksjen er 250-300kr. Men så har du rabatt for det ene og det andre

    SvaraRadera
    Svar
    1. Men jag (som stællde frågan) syftade på de nærmsta dagarna efter utdelningen :) Men tack før alla svar allihopa! :)

      Radera
    2. Det är ganska skönt att den ligger på 122 kronor. 25 procent earnings yield, nästan 6 procent utdelning utan att förta sig. Den får gärna ligga kvar här nere så länge det överhuvudtaget går.

      Eller så rasar lönsamheten och marknaden får rätt :-)

      Radera
  8. Hej,

    Du har ju pratat en del om betydelsen av hög ROE och lågt P/B. Skulle man kunna sätta ihop detta till ett nytt nyckeltal som beskriver utvecklingen på investerat kapital. Företag med högt ROE/(P/B) är bra.

    Hur anser du att din bevakningslista tar hänsyn till P/B och ROE?

    Hälsningar,
    Ingenjorsliv

    SvaraRadera
    Svar
    1. ROE = E/B

      ROE/(P/B) = (E/B)/(P/B) = E/P

      Du har precis "uppfunnit" earnings yield. Det används rätt ofta men ännu vanligare är inversen, det sk. P/E-talet ;-)

      Radera
    2. Ahaaa så det hänger alltså ihop på detta viset :)
      Tack för förklaringen!

      Radera
  9. Kommentar på Maersk?

    SvaraRadera