torsdag 6 februari 2014

Handelsbankens konvertibler

En nyhet från Handelsbanken som hamnade i skymundan igår var det nya konvertibelprogram som föreslogs för bankens anställda.

Handelsbanken har en lång historia av att samordna ägarnas och de anställdas intressen. Stiftelsen Oktogonen som delar ut vinster från banken till dess anställda när de fyllt 60 är väl det mest kända exemplet. Upplägget är rent, relativt enkelt och har varit så framgångsrikt att även H&M infört en liknande modell.

Men det kan såklart bli för mycket av det goda också, så när banken ger ut ett omfattande konvertibelprogram blir en ägare som jag lite misstänksam och läser på lite extra. Om man sammanfattar det föreslagna programmet (ska antas av stämman) så innebär det:
  • Konvertibler är alltså lån som kan omvandlas till aktier, SHB A i detta fall. De anställda erbjuds låna ut pengar till banken mot en ränta som är 1-års swapräntan plus 0,4-0,8 procentenheter. Om någon läsare kan berätta för mig vad räntan är idag så kan jag bedöma om det är en attraktiv ränta...
  • Konvertiblerna kan endast återbetalas på bankens begäran, dock tidigast den 1 juli 2019 (med vissa undantag)
  • Personalen kan konvertera till A-aktier för en kurs som fastställs i maj i år. Kursen blir en genomsnittlig kurs plus 13-21 procent. Själva konverteringen kan ske under perioden maj-november 2019.
  • Banken kan påkalla konvertering när som helst, och konvertering sker automatiskt om kärnprimärkapitalrelationen går under 7 procent
  • Total utspädningseffekt om alla konvertibler konverteras är 1,34 procent
Om vi först tar lite mer teori så finns det en regel att en konvertibels värde är det högsta av lånebeloppet eller de konverterade aktierna. Om aktiekursen är högre än konverteringskursen en given dag är alltså konvertibeln värd mer än dess nominella lånebelopp. Är aktiekursen lägre så är konvertibeln värd lånebeloppet. Det finns därför en grundregel som säger "never convert a convertible", så fort den är konverterad saknar den, som alla andra aktier, ett golv.

Helt klart är det en attraktiv konverteringskurs på så lång tid, en option på motsvarande skulle nog betinga ett hyggligt pris. När man bara läser den delen verkar konvertibeln mycket förmånlig. Det som gör balansen betydligt trevligare för ägarna är bankens rätt att konvertera. Detta innebär i praktiken att om en bolånebubbla skulle spricka eller någon annan typ av kris drabbar banken så kan lånet snabbt ändras till eget kapital, och sannolikt i ett läge där aktiekursen är sådan att personalen själva absolut inte skulle välja att konvertera.

Ett sätt att se på detta är att under perioden fram till maj är konvertibeln i själva verket värd det minsta av aktiekursen och lånebeloppet, eftersom banken har ensidig konverteringsrätt. Om dagens utdelningsnivå håller i sig så är aktiens direktavkastning sannolikt också en bra bit högre än konvertibeln. Det finns skäl att fråga sig varför personalen ska teckna konvertibeln och inte istället köpa aktien. (tack för kommentaren E som fick mig att tänka hela vägen ut här)

Jag tycker som ägare att upplägget är gynnsamt för mig och ett bra sätt för banken att ytterligare stärka sin position inför eventuella framtida problem, men ändå ge de anställda en uppsida i paritet med ägarnas om det skulle bli en mer positiv utveckling framåt.

13 kommentarer:

  1. Känns mer som en CoCo än en ren konv. 1Y SEK Swap = 0,978.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack för ränteinfon, slapp jag kolla upp det ikväll :-)

      Radera
  2. Hur går dina tankar kring Volvo som du indirekt äger? Samma reaktion på marknaden som förra året då orderingången ledde till breda uppgångar trots resultatutfall som var sämre än väntat.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag tycker att Volvo behandlas som en kronjuvel likt Ericsson. Så fort det kommer tillstymmelsen till positivt från bolaget eller ledningen handlas aktien upp, trots att minst 80 procent är besvikelser. Kroniskt övervärderat alltså...

      Jag är benägen att hålla med Gardell, Nyrén och Blecher: varför har Volvo ständigt marginaler långt under Scania? 10-4 nu senast. Säga upp 4400 personer och besparingsprogram imponerar inte, varför anställde man folk man då inte behöver till att börja med?

      Radera
  3. Hm, jag förstår inte riktigt den möjliga uppsidan för den som ska teckna konvertibeln (jämför gärna med att köpa en aktie).

    Eftersom SHB kan kräva konvertering så finns det ju inget golv. Och om SHB vill betala tillbaks kan de välja det (om jag förstått rätt). Känns som att konvertibeln blir värd det lägsta av aktiekurs och lånebeloppet (tvärtom alltså, eftersom banken väljer).

    Vidare, om SHB skulle konvertera alla konvertibler dag ett så skulle det alltså innebära att de lyckats genomföra en nyemission 13-21% över marknadens kurs (inte fel för SHB :)).

    Jag känner att jag missat något här?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Nej, du har inte missat något. Jag har inte gått linan ut i inlägget. Fram till 2019 är det faktiskt som du skriver att konvertibeln snarast är värd det minsta av aktien och lånebeloppet. Den sista perioden är den värd lika mycket som en aktie (när båda kan konvertera).

      Radera
  4. Pressreleasen är lite svårtolkad. Först står det

    "Konvertiblerna har inte någon bestämd återbetalningsdag och konvertibelinnehavarna har bara rätt till återbetalning efter påkallande av banken, vilket med vissa undantag kan ske tidigast den 1 juli 2019."

    vilket jag tolkar som att det bara är i vissa fall som banken kan konvertera innan 2019.

    Sen står det

    "Banken kan påkalla konvertering från och med att konvertibelemissionen registreras."

    följt av

    "Konvertering av samtliga utestående konvertibler ska ske automatiskt om kärnprimärkapitalrelationen för bankens konsoliderade situation eller för banken understiger 7,0 procent vid vissa mättidpunkter."

    Man får nog utgå från att detta kommer att förtydligas sen. Kanske är det inte riktigt färdiga med det tankearbetet än, utan vill se hur det tas emot först.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Nej, det första stycket handlar om återbetalning (redemption), inte konvertering. Dvs. att lånet återbetals.

      Radera
  5. Skulle du själv teckna konvertibeln om du var anställd? Det låter nästan som om det finns någon fördel för personalen som inte nämns i pressmeddelandet, kanske ett sätt att undvika den skattemässiga konsekvensen som optioner ofta ger.

    "För deltagande i programmet krävs en investering av deltagarna och programmet är utformat på marknadsmässiga villkor och på ett sätt som motverkar kortsiktigt risktagande."

    Jämför med räntan på förlagslånen som emitterades i januari...

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag har troligen missat något, eller så fattas det information i meddelandet. Så som jag tolkar det skulle jag inte teckna konvertibeln.

      Radera
  6. En helt annan fråga: Någon som har kollat på Oscar Properties nyemission och börsintroduktion på First North?
    Jag har haft förmånen att se det bolaget agera tidigare (2004-2010)och varit allt annat än imponerad av kompetensen när det gäller att producera lägenheter. Nu verkar det ha förändrats en del senaste två åren.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag tittade igenom prospektet som hastigast och la mest märke till (twittrade en rad om det) att när man själv drev bolaget höll man sig med en soliditet på 70 procent. Nu när man skulle ut och leka med andras pengar så hade soliditeten sänkts till 34 procent. Det låter lite för den typen av bolag...

      Radera
  7. Konvertibler och aktieprogram för anställda är nästan lika osäkra investeringar som aktier, och tyvärr är inte alla anställda medvetna om detta.
    Speciellt som vi nu är uppe på en börs topp....

    Det finns många exempel på misslyckade aktieprogram, t.ex Ratos där även hela ledningen med Arne K i spetsen misslyckades med aktieplaneringen. Många yngre medarbetare blev både brända och besvikna.

    Ett annat exempel är Ericsson som haft sitt program sen 2002. Trots att man undvek IT bubblan 2000 till 2001, så är det fortfarande ingen vinst på aktierna 2014, och därmed är många anställda mindre nöjda.
    Dvs konvertibler är inte alltid bara positivt, varken för företaget eller de anställda.

    Besser

    SvaraRadera