fredag 14 juli 2017

Rapport från Castellum

Igår publicerade Castellum sin halvårsrapport. Den innehöll i princip inga överraskningar utan verksamheten rullar på fint. Jag hittade bara några få saker att kommentera:
  • Vd Saxborn talar i sitt vd-ord om att citynära logistiklokaler är en stor möjlighet för bolaget när e-handeln ställer högre krav på "last mile delivery", dvs. snabbare och mer precisa leveranser fram till konsumenten. Castellum har minskat ner sina butiksinnehav till 3-4 % av beståndet för att parera den sänkta efterfrågan på butiker i kölvattnet på den framväxande e-handeln.
  • Bolaget presenterar en skatteberäkning för om regeringens förslag om neutralisering av fastighetsförsäljning går igenom. Kort sagt kan man sälja ett bolag som äger en fastighet med noll skatt idag. Om bolaget istället säljer själva fastigheten uppstår reavinstskatt och stämpelskatt. Följaktligen paketeras alla fastigheter idag i varsitt bolag som sedan säljs om man vill göra en transaktion. En förändring enligt förslaget skulle sänka bolagets kortsiktiga substansvärde*) med 8 % och det långsiktiga med 4 %.
  • Vidare finns ett förslag att bolagsskatten ska sänkas till 20 % men att avdragsrätten för räntekostnader ska begränsas, i syfte att inte belöna alltför offensiva balansräkningar. Castellum är med sin försiktiga belåning dock vinnare på denna reform (så länge räntorna är låga) och den skulle öka bolagets substansvärde med 1 %.
  •  Trots att förvaltningsresultatet steg med 52 % talar bolaget konsekvent, i samtliga rubriker etc., om en ökning med 9 % vilket är ökningen per aktie. Hatten av för en liten dos intellektuell hederlighet som åtminstone jag uppskattar.
  • Rullande 12 månaders förvaltningsresultat uppgår till 8,39 kronor per aktie (EPRA EPS), vilket är över mitt investeringsantagande om 8 kronor, positivt! Man ska dock komma ihåg att en hel del av den fina utvecklingen kommer från sänkta räntor. Castellum betalar idag 2,5 % ränta. En återgång till 5 % (vilket tar tid) skulle innebära att förvaltningsresultatet sjönk med en tredjedel.
Sammantaget en bra rapport från ett fortsatt välskött bolag. Med detta sagt har jag en bekännelse: jag skulle generellt vilja ha en större andel bostäder och gärna se mer av pilotskolan, trots att Saxborn sköter sig med den äran. Så jag har börjat flukta lite på andra bolag som Balder. Men inga beslut är fattade och om det skulle bli något så lär ni få veta det fort...

*) Långsiktigt substansvärde, EPRA NAV betraktar fastighetsinnehaven som eviga och ignorerar uppskjuten reavinstskatt som ju aldrig kommer betalas. Kortsiktigt substansvärde, EPRA NNNAV, tittar på bolaget som att det skulle likvideras imorgon och allt skulle säljas, då utlöses alla möjliga skatter omedelbart.

20 kommentarer:

  1. Intressant uppdatering. Castellum verkar fortsatt visa att de är ett stabilt fastighetsbolag. Hur ser du på risken vid eventuella räntehöjningar och därmed kanske också ökat krav på hyresavkastning av fastigheterna. Det skulle kunna hända kommande 10 år och i så fall dra ner både förvaltningsresultat och fastighetsvärdena. Du tror inte det är diskonterat i dagens aktiekurs? Eller överskattar marknaden problemet och Castellum är bra prissatt för fortsatt låga räntor? Blir ju lite sannolikhetsberäkning när man funderar på de olika utfallen och vad som är mest troligt.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Earnings yield ligger ju på nästan 7 procent så det finns helt klart en säkerhetsmarginal mot säkra räntan. Hela fastighetsbranschen är värderad som ett mellanting mellan "säker avkastning" och "double whammy coming up".

      Sannolikheten för utfallen är svår att sia om, men idag ligger värderingen kanske mittemellan så "marknaden" säger 50/50.

      Radera
  2. Tjena,
    Två ting.
    1. Om räntorna stiger så stiger även Castellums intäkter. Hyresavtalen är uppbyggda så.

    2. Låter som Wallenstam kan vara för dig. Huvuddelen bostäder. A-läge på fastigheter. Sund belåning. Stark huvudägare som är reko big time.

    Mvh petrusko

    SvaraRadera
    Svar
    1. 1. Jag har själv tecknat hyresavtal med flera noterade fastighetsbolag, inklusive Castellum faktiskt även om det var några år sedan. Jag har faktiskt aldrig sett någon sådan ränteklausul.

      2. Wallenstams kassaflöden är kollossalt högt värderade så även om de uppfyller önskelistan blir det för dyrt i mina ögon.

      Radera
    2. Det är inte kopplat direkt till räntan men är indirekt sammankopplat. De nämner det nästan varje år på stämman. Har för mig de filmade den så du kan titta och höra dem själv. Via invecklade swappar tjänar Castellum omgående mer om röntan höjs lite. Castellum har som jag minns det i princip inga avtal som inte räknas upp mer vid högre ränteläge. Just nu minns jag inte vilken faktor avtalen är bundna till men det råder ingen tvekan, Castellum välkomnar högre räntor. Inget hot mot förvaltningsresultatet men redovisad vinst kan ju få en dänga vid stigande avkastningskrav på kåkarna.

      Mvh petrusko

      Radera
    3. Nu vet jag inte om vi talar förbi varandra? Swapparna är ju bolagets sätt att binda räntor och ger därför avkastning när räntekostnader stiger och vice versa, det är ju inte kopplat till hyresavtalen öht. Castellum tonar ner räntefrågan för att de menar att det är kopplat till bättre konjunktur och efterfrågan på deras lokaler, jag är faktiskt inte lika säker på den analysen. Men det låter bra :-)

      Radera
  3. Var hittade du uppgifterna om paketeringsutredningens effekter på EPRA NAV resp EPRA NNNAV? Jag såg inga siffror i delårsrapporten.

    Det är svårt att veta vad alla dessa skatteplaner tar vägen. Regeringen är svag och politiken verkar inte hänga ihop. Bostadsmininstern är ute och pratar bostadssatsningar medan finansministern planerar för högre beskattning av nybyggnation och andra investeringar som normalt kräver lånefinansiering.

    Vad gäller paketeringsutredningen innehöll den två uppgifter till utredningen att titta på, dels fastighetsbranschens skatteuttag jämfört med andra branscher, dels titta på hur en förändring av paketeringsreglerna skulle kunna se ut. Jag tolkade det som att regeringen var övertygad om att fastighetsbranschen var skattemässigt gynnad och att paketering var en sorts skattefusk och kryphål (snarare än en medveten utformad regel).

    I och med att utredningen fann att branschen inte är skattegynnad gentemot andra branscher tror jag skatteutredningsförslaget kommer att falla till stor del. Att de bara sköt upp istället för att lägga ner det helt kan bero på att de vill undvika penibla motgångar, men tanken kan också vara spara detta till förhandlingen med mittenpartierna som lär komma senast nästa höst. Att ge bort en skattehöjning som man aldrig tänkt införa i en förhandling i byte mot något annat smaskigt är naturligtvis en deal som (s) skulle kunna tänka ut och mittenpartierna mycket väl falla för (lättlurade som de är).

    Ränteavdragsreglerna är lite annorlunda eftersom de kommer från ett EU-direktiv, men där valde ju regeringen att gå på den strängare regeln vilket också känns som en layup inför kommande mittenförhandlingar. Kort sagt så tror jag inte det blir så mycket av de här skatteplanerna, men osvuret är bäst.

    Mvh Mattias

    SvaraRadera
    Svar
    1. Hej, enig att man inte riktigt vet var det kommer sluta, men det finns mycket att ta hänsyn till. När det gäller begränsade ränteavdrag kommer det från EU så där är sannolikheten större att något verkligen genomförs.

      Kalkylerna finns på sidan 7 i rapporten, större delen av sidan handlar om detta.

      Radera
    2. Nja, EPRA NAV påverkas inte av paketeringsförslaget i sig utan det är hypotesen att fastigheternas värde sjunker med 2% (= ev ny lagfart på paketbolag) som sänker EPRA NAV med ca 4% (pga ca 50% belåning). Kan verka som petitesser men jag tycker det kan vara värt ett förtydligande.

      Vad gäller fastighetsbolagens skydd för stigande räntor så finns dels derivat, dels inflationsklausuler. Derivater kan skydda på kort sikt, medan inflationsklausuler kan utgöra ett visst skydd på längre sikt. Går räntan upp flera procent blir det dock tufft för fastigheter, liksom för obligationer och massor av andra tillgångar. Tror man på det scenariot ska man nog sälja i stort sett allt och gå likvid.

      Mvh Mattias

      Radera
  4. Totala räntebärande skulder: 36 890mkr. Genomsnittlig ränta: 2,5%=922,25mkr. Genomsnittlig räntebindning: 2,6år

    Driftnetto sista 12 månaderna: 3 604mkr.

    Genomsnittlig höjning av räntorna med 1procentenhet tar ca 2,6år att slå igenom fullt ut. Det ger en ökad kostnad på 368,9mkr. 368,9/3604=0,1023.
    1,1023^(1/2,6)=1,038%

    Att kompensera 1 procents genomsnittlig ökad räntekostnad kräver att bolaget kan öka driftsnettot med 3,8% per år i 2,6år.

    Tänker jag fel här?

    Ang. Ränteklausul, se sid 79 i årsredovisningen för 2016.

    Mvh
    EP

    SvaraRadera
  5. Får man se en analys av balder?

    SvaraRadera
  6. Off Topic

    Fast kanske inte. I början av året skrevs det om dansk källskatt. Den danska skattemyndigheten SKAT skulle tydligen betala pengar till Lundaluppen. Fråga: Har det hörts några livstecken från Danmark? Jag menar tiden rullar på.

    Mvh

    Lars

    SvaraRadera
    Svar
    1. Nej, ingen reaktion från Skat ännu.

      Radera
  7. Ökade i Castellum då jag tyckte marknaden tog emot rapporten lite väl svalt. Men kanske beror på "sommarbörs". Kul att rapporterna börjar komma igång, nästa vecka blir intressant!

    Håller själv ett öga på Atrium Ljungberg som jag tycker är ett intressant bolag med fokus på tillväxtregioner och även ett inslag av fastighetsutveckling i form av byggrätter.

    SvaraRadera
  8. I kommersiella hyresavtal indexerar man i normalfallet hyran till inflationen. Tex att ökningen för nästkommande år skall vara 70% av oktober månads KPI.

    Detta ger ett visst skydd mot ränteökningar då dessa normalt samvarierar med inflation men en direkt ränteindexering är det icke.

    Starke Arvid

    SvaraRadera
    Svar
    1. Castellum med flera har dessutom infört golv på ca 1,5procent ifall inflationen understiger 1,5 procent. För fastighetsbolagen är nollinflationen som varit ett tag skadlig

      Radera
  9. Jag har reagerat på ett par saker beträffande Castellum.

    1. De bygger logistik på spekulation. I det här marknadsläget funkar det bra, men man bör påtala att bolaget tar och har tagit en del balansräkningsrisk som inte syns i siffrorna vid blotta anblick.

    2. De har påtagligt lägre överskottsgrader än ex.v. Sagax inom bestånd som är rätt lika.

    3. Bolaget har inte investment grade. Med tanke på den låga belåningen är detta något bolaget bör prioritera i närtid. Bolaget skulle ha mycket goda förutsättningar att lyfta ut mycket stora skulder till icke-säkerställda obligationslån.

    SvaraRadera
  10. Regniga dagar. Inspirerad av Fundamentalanalysbloggen lyssnade jag på börspoddens samtal med Sverker Matin-Löf. Mycket bra huvudpersonen fick tala till punkt, och det var inte frågeställarna som var huvudpersonerna. Läste sedan boken Tronstriden. Mycket spännande. En riktig bladvändare.

    Fråga: Lundaluppen har Industrivärden och SHB i portföljen. Har du läst boken? Om svaret är ja har det påverkat din syn på bolaget?

    Mvh

    Lars

    SvaraRadera
    Svar
    1. Nej jag har inte läst boken ännu, men har hört poddavsnittet med SM-L, riktigt bra. Min erfarenhet av denna typer av maktkamper är att

      a) det finns inga vita lamm
      b) förlorarna skriver första boken, vinnarna den sista

      Jag tycker både tidigare tjänstemannavälde och den senare palatskuppen ger besk eftersmak, men jag vill se hur verksamheterna fortsatt drivs. Det är det jag är mest intresserad av.

      Radera
  11. Är inte Balder väl dyrt för en värdeinvesterare?

    SvaraRadera