Rapport från Sampo

Igår kom finska Sampo med sin niomånadersrapport för januari-september 2013, en i mina ögon ganska odramatisk rapport.

Om man ser till redovisat resultat utan ändringar i marknadsvärdena av tillgångarna så tjänade Sampo 2,54 euro per aktie över den senaste tolvmånadersperioden att jämföra med 2,51 euro per aktie för helåret 2012. En liten vinsttillväxt alltså. Mitt investeringsantagande är 2 euro per aktie vilket börjar kännas lågt, ett treårssnitt ligger snarast kring 2,30 euro per aktie idag.

Bolaget består av tre huvuddelar: If, Mandatum och 21 procent av Nordea. Jag tycker själv det är enklast att förstå bolaget genom att titta på de uppdelade resultaträkningarna på sidan 28 i rapporten samt balansräkningarna på sidan 30.

När jag värderar ett företag tittar jag primärt på en "going concern", dvs. vad kan bolagets verksamhet avkasta inklusive det kapital som kan anses verksamhetsnära. Därmed är float huvudsakligen intressant utifrån den avkastning den kan ge, inte dess NAV.

If har en float, dvs. där försäkringsbolaget investerar inflytande premier i avvaktan på att kunderna ska kräva försäkringspengar. Denna float investeras konservativt med idag 11 procent i aktier, resten i olika ränteinstrument. Med tanke på att combined ratio idag ligger under 90 procent bör de 11 procenten i aktier inte vara kritiska för att möta kundkraven över tid.

Deras vinst i försäkringsverksamheten (9 månader) ligger på 422 miljoner euro före skatt, avkastning på float (exklusive värdeförändring) ligger på 278 miljoner euro. Värdeförändringen i en sådan portfölj styrs mycket av ränteförändringar. Att ta med värdeförändringen i bedömningen av intjäningsförmågan är mycket vanskligt. Om obligationer m.m. behålls löptiden ut riskerar man en väldigt stötig resa som slutar relativt odramatiskt och där alla effekter under vägen redan är invägda i räntan som mottagits.

Mandatum har också ett kapital att förvalta, och man kan tro att det är mer äventyrligt förvaltat - här rör sig aktieandelen kring 30 procent. Här rör det sig dock om pensionsförsäkringar, kapitalförsäkringar och livförsäkringar där en nedgång i tillgångsvärden i stor utsträckning avspeglar sig i kundens fordran på försäkringsbolaget. När en aktie går ner i din kapitalförsäkring förlorar inte försäkringsbolaget pengar, du förlorar pengar.

Mandatum är mycket mindre än If och drar in 100 miljoner euro före skatt årets första 9 månader.

Nordea ligger något efter övriga svenska banker i sin återhämtning från finanskrisen, till stor del beroende på sin större exponering mot Danmark och andra nordiska länder. Sampos andel av Nordeas vinst är dock 477 miljoner efter skatt, dvs. 68 procent av vad If drar in. Jag tycker det finns goda skäl att tro att Nordea kan öka sina vinster kommande år.

Tittar man på delarna tycker jag Mandatum är svårast att förstå, men den är också minst. Bolagets ställning i Finland är förmodat stark och intäkterna tycks stabila. If hotas i korta loppet av en stormkostnad och i medellånga loppet av att konsumentorganisation tycks tröttna på försäkringsbolagens höga lönsamhet. Jag är dock inte övertygad om att man ska lyckas mobilisera svenskarna på samma sätt som man lyckats kring bolån. Det är mindre pengar och krångligare att jämföra vilket gör många bekväma.

Jag tycker framtiden ser ljus ut för Sampo och höjer förväntad vinst till 2,30 euro per år och aktie.