onsdag 6 november 2013

Rapport från Sampo

Igår kom finska Sampo med sin niomånadersrapport för januari-september 2013, en i mina ögon ganska odramatisk rapport.

Om man ser till redovisat resultat utan ändringar i marknadsvärdena av tillgångarna så tjänade Sampo 2,54 euro per aktie över den senaste tolvmånadersperioden att jämföra med 2,51 euro per aktie för helåret 2012. En liten vinsttillväxt alltså. Mitt investeringsantagande är 2 euro per aktie vilket börjar kännas lågt, ett treårssnitt ligger snarast kring 2,30 euro per aktie idag.

Bolaget består av tre huvuddelar: If, Mandatum och 21 procent av Nordea. Jag tycker själv det är enklast att förstå bolaget genom att titta på de uppdelade resultaträkningarna på sidan 28 i rapporten samt balansräkningarna på sidan 30.

När jag värderar ett företag tittar jag primärt på en "going concern", dvs. vad kan bolagets verksamhet avkasta inklusive det kapital som kan anses verksamhetsnära. Därmed är float huvudsakligen intressant utifrån den avkastning den kan ge, inte dess NAV.

If har en float, dvs. där försäkringsbolaget investerar inflytande premier i avvaktan på att kunderna ska kräva försäkringspengar. Denna float investeras konservativt med idag 11 procent i aktier, resten i olika ränteinstrument. Med tanke på att combined ratio idag ligger under 90 procent bör de 11 procenten i aktier inte vara kritiska för att möta kundkraven över tid.

Deras vinst i försäkringsverksamheten (9 månader) ligger på 422 miljoner euro före skatt, avkastning på float (exklusive värdeförändring) ligger på 278 miljoner euro. Värdeförändringen i en sådan portfölj styrs mycket av ränteförändringar. Att ta med värdeförändringen i bedömningen av intjäningsförmågan är mycket vanskligt. Om obligationer m.m. behålls löptiden ut riskerar man en väldigt stötig resa som slutar relativt odramatiskt och där alla effekter under vägen redan är invägda i räntan som mottagits.

Mandatum har också ett kapital att förvalta, och man kan tro att det är mer äventyrligt förvaltat - här rör sig aktieandelen kring 30 procent. Här rör det sig dock om pensionsförsäkringar, kapitalförsäkringar och livförsäkringar där en nedgång i tillgångsvärden i stor utsträckning avspeglar sig i kundens fordran på försäkringsbolaget. När en aktie går ner i din kapitalförsäkring förlorar inte försäkringsbolaget pengar, du förlorar pengar.

Mandatum är mycket mindre än If och drar in 100 miljoner euro före skatt årets första 9 månader.

Nordea ligger något efter övriga svenska banker i sin återhämtning från finanskrisen, till stor del beroende på sin större exponering mot Danmark och andra nordiska länder. Sampos andel av Nordeas vinst är dock 477 miljoner efter skatt, dvs. 68 procent av vad If drar in. Jag tycker det finns goda skäl att tro att Nordea kan öka sina vinster kommande år.

Tittar man på delarna tycker jag Mandatum är svårast att förstå, men den är också minst. Bolagets ställning i Finland är förmodat stark och intäkterna tycks stabila. If hotas i korta loppet av en stormkostnad och i medellånga loppet av att konsumentorganisation tycks tröttna på försäkringsbolagens höga lönsamhet. Jag är dock inte övertygad om att man ska lyckas mobilisera svenskarna på samma sätt som man lyckats kring bolån. Det är mindre pengar och krångligare att jämföra vilket gör många bekväma.

Jag tycker framtiden ser ljus ut för Sampo och höjer förväntad vinst till 2,30 euro per år och aktie.

40 kommentarer:

  1. Ökade innehavet igår, stabil aktie, räknar med att Nordea höjer utdelingen till nästa år. Så vinsten bör öka markant

    SvaraRadera
    Svar
    1. Nordeas utdelning påverkar inte Sampos resultat, de konsoliderar sin andel av Nordeas resultat.

      Radera
  2. Bra genomgång, men du nämner inget kring hävstången 15 som du använder i bevakningslistan mot den lilla ökningen i EPS på 3 cent. Gör du den analysen vid större djupdykningar i bolaget eller brukar du ta tempen på vinsttillväxten när du kikar igenom kvartalsrapporten?

    //Marcus

    SvaraRadera
    Svar
    1. När jag precis ökar upp min förväntade vinst med 15 procent från tidigare antagande bekymrar jag mig inte för tillväxten :-). Att tillväxten inte är jämn med X procent om året bekymrar mig inte så mycket.

      Radera
    2. Taget.
      Hävstång eller p/e 15 i ekvationen för motiverat pris motsvarar ju 6,7 % avkastning enligt Grahams formel. Din uppskattning av EPS på 2eur per aktie är från april 2010, tror jag. Är det korrekt att räkna 2,5 års avkastning på 6,7 % som att EPS borde vara 2,3 eur i dagsläget? Jag blandar ju avkastning med vinstutveckling så jag misstänker att jag tänker helt fel. En del av avkastningen är ju även utdelningen som inte framgår in min höftade uträkning.
      Oavsett om jag tänkt rätt eller inte skulle det tilltala mig att snabbt kunna utvärdera båda faktorerna i motiverat pris vid delrapporterna. Det vill säga tjänar företaget fortsatt enligt bedömning och växer det i den genomsnittliga takt som ansatts. Kan någon rekommendera mig ett matematiskt sätt att uppskatta frågan ovan?

      Radera
    3. Hej, här blandar du nog ihop korten. P/E 15 är 1/15=6,7 procent avkastningskrav. Grahams tillväxtformel innebär att P/E 15 motsvarar 3,25 procents reell vinsttillväxt. Inflationen ligger kring 1 procent så 4,25 procent.

      2,00 * 1,0425^3 = 2,27 euro.

      Man motiverar alltså P/E med viss råge under perioden.

      Radera
  3. När det gäller Sampo som aktieplacering blir det egentligen att bilda sig en uppfattning om vad man tror om Nordea. Det är där potentialen finns. Fast jag tror precis som lundaluppen att Sampo har en ljus framtiden. Är man ute efter en långsiktig placering kvalar Sampo in. Äger ett mindre innehav för jag gillar verkligen Björn Wahlroos, och vill följa bolaget som "ägare".
    Med vänlig hälsning
    Lars

    SvaraRadera
  4. Från Latours vd-ord; "Substansvärdet har i sin helhet ökat med 21,7 procent hittills i år, justerat för utdelning, dvs. något lägre än börsportföljen. Man bör notera att vi valt en konservativ värdering för den helägda rörelsen i jämförelse med jämförbara noterade bolag, vars multiplar bedöms utmanande i relation till nuvarande lönsamhetsnivåer."

    Vad är din syn på Latour? Har för mig att du någon gång kommenterat skuldsättningen i de noterade bolagen. Ser själv den noterade portföljen som lite av ursprunget och inget det investeras ofantliga medel i (förutom Assa).

    SvaraRadera
  5. Latour är intressant.

    SvaraRadera
  6. Jag skulle ocksa gärna höra din syn på Latour. Känns som ett mycket bra val för en långsiktig värdeinvesterare. Mycket fin historik, låg skuldsättning, de onoterade innehaven är på uppgång och kan ge en bra hävstångseffekt. Frågan är bara vad ett rimligt pris är.
    Mvh
    David

    SvaraRadera
  7. Vad tror folket om Wells Fargo? Haft en fin utveckling på resultatet de senaste 15 kvartalen. Bufferts största innehav..

    SvaraRadera
    Svar
    1. Hade Buffett varit svensk hade han ägt SHB istället :-)

      Radera
  8. Fortsätter med OT. Gällande Maersk. Bolaget är på många sätt mycket attraktivt men har ett negativt kassaflöde fyra av de senaste fem åren. Med tanke på den cykliska och svårbedömda verksamheten (shipping tänker jag på här) så tycker jag det är lite obehagligt. Jag är verkligen intresserad av tankar från Luppen och er andra här.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Hej,

      Testa molnet till höger. Klicka på "maersk", så får du upp ett gäng inlägg om bolaget.

      I det översta från den nionde juli i år ger Lundaluppen en (i och för sig väldigt) kort kommentar...

      Mvh

      Carolus

      Radera
    2. Jag följer Lundaluppen och har garanterat inte missat en stavelse om Maersk. =)

      Tack i alla fall, du bidrar mycket till eftersnacket här på bloggen Carolus. Hoppas på en djupdykning i FCF för Maersk.

      Radera
  9. Hur är det med statlig inkomstskatt?
    Om du t.ex. har följande inkomster:
    Anställning 340.000 kr
    Firma 150.000 kr
    Aktieutdelningar 120.000
    Totalt: 610.000
    Betalar vi som har ISK statlig inkomstskatt på inkomst av kapital om beloppet når över ca 430.000 kr? Med andra ord summerar man de tre inkomstslagen och sedan betalar man statlig inkomstskatt på totalbeloppet?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Man beskattas på två sätt: inkomst av tjänst och inkomst av kapital. Inkomst av tjänst beskattas med kommunalskatt samt statlig skatt för de som tjänar över brytpunkten.

      Inkomst av kapital beskattas med kapitalskatt (statlig) som är proportionell, ingen extra skatt efter vissa brytpunkter etc.

      Inkomst från "firma" som du skriver beror väldigt mycket på vilken typ av firma. Har du ett AB så får du lön plus eventuellt utdelning. Med enskild firma räknas intäkterna som inkomst av tjänst efter diverse avdrag.

      ISK beskattas med kapitalskatt (som till sin natur alltid är statlig) på en schabloninkomst. Hur stor den skatten är beror inte alls på dina övriga inkomster.

      Hur svenska skatter funkar är en rätt stor fråga för ett par bloggkommentarer, du skulle nog behöva läsa mer på Skatteverkets hemsida som är väldigt informativ.

      Radera
    2. Fint av dig att ge mig ett utförligt svar, tack. Skönt att veta att mina aktieutdelningar inte påverkar brytpunkten för statlig inkomstskatt.

      Har en årslön brutto på 360.000 från min tjänst. Det gör att jag bara kan ha 70.000 brutto i årsintäkter för enskilda firman innan brytpunkten. Kommer ha högre intäkter om 1-2 år. Hade du ombildat till AB i mitt läge? Har eget kapital på 50k i firman. Tänker mig att det är mer fördelaktigt med 22% i bolagsskatt och sedan bygga upp vinsterna i bolaget (har låga kostnader i dagsläget).

      Radera
    3. Jag har själv ingen direkt erfarenhet av enskild firma. Jag har såklart många släktingar och bekanta som kör enskilt, men jag tycker det verkar rörigt. AB ställer lite högre krav på administrationen men i gengäld får man ett rent snitt mellan den egna ekonomin och bolaget, och du räknas som anställd vilket i många sammanhang kan vara en fördel. Skatteplaneringsmöjligheterna stiger

      Jag kan inte ge dig något rakt råd. Det kan vara värt att tala med någon revisor. Om du säger att du överväger att starta AB med revision så kanske du kan få en timmes rådgivning :-)

      Radera
  10. Off-topic,

    Twitter stack visst iväg runt 73 procent första handelsdagen ("Party like it's 1999!")... Backade en aning igår, men handlas ändå till ett P/E-tal på nära 50 läste jag någonstans... Ännu ett tecken på den rådande optimismen (à la den rekordhöga aktiebelåningen).

    Ett "talking head" på Yahoo Finance trodde dock i en intervju för någon vecka sedan att bullmarknaden "bara" kommit halvvägs. Han tyckte sig ännu inte känna den där riktiga girigheten på marknaden som karakteriserar slutfasen...

    Carolus

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja, frågan är när festen tar slut för den här gången? Jag har inte räknat hur många ekonomibloggar det finns men jag tror att de har ökat i antal och att det kan vara ett tecken på att festen håller på att ta slut. //s

      Radera
    2. Å andra sidan så står det ju dagligen i affärspressen och bloggar att "bubblan ska spricka", "festen är över" "börsen övervärderad". Den allmänna uppfattningen verkar vara att börsen ska gå ner.

      Historiskt så har det knappast varit inledningen på en kraftig korrigering. Defensiva aktier är mycket populära och de cykliska bolagen går på tomgång. Investeringstakten är svag och det bunkras kapital.

      Om det blir en riktig uppgång och bolagen börjar göra större vinster så kommer kapital att flöda ut på börserna. Kanske är vi bara halvvägs?

      Jag är i princip ointresserad av macro och annat skvalp, men det behövs lite "å andra" sidan ibland.

      Radera
  11. Andree!
    Du behöver nog inte fundera så mycket på om vi har en börsbubbla. Definitionen på en sådan är att ingen ser att vi har en bubbla. Det räcker väl att ta IT-kraschen runt sekelskiftet som exempel. Jag hörde inget prat om någon bubbla. Allt var spännande, och intressant. Vi kan ta Industrivärden som exempel. Portföljen bestod av 50% Ericsson när det var som värst. När man tittar i Industrivärdens rapporter så brukar man poängtera styrkan av att ha ett omfattande kontaktnät i svenskt näringsliv. Uppenbarligen fanns det ingen som hade den goda smaken att tipsa VD om hur basal kapitalallokering, eller riskhantering går till. Samtidigt var det en historisk chans att köpa klassisk svensk basindustri. Jag hörde ingen som pratade om detta. Nej dessa bolag var döende, och skulle krossas av den nya ekonomins företag.
    Med vänlig hälsning
    Lars

    SvaraRadera
    Svar
    1. Lasse, du är kung!

      Radera
    2. Lars!
      Läs mitt inlägg igen så ser du att det är precis min poäng. Du sparkar in en öppen dörr.

      Med vänliga hälsningar

      Radera
    3. Andree!
      Då får mitt inlägg gå som en utveckling av ditt inlägg. Kom och tänka på att aldrig ser man några Jag-är-30% likvid nu för tiden när man tittar sig om kring på ekonomibloggarna.
      Med vänlig hälsning
      Lars

      Radera
    4. Ja i dag det är inte många som talar om hur likvida de är samtidigt som inläggen om olika framgångsrika strategier duggar tätt. Min uppfattning är att det är lätt att man i den marknad som har varit tillskriver sig själv större kompetens som investerare än vad man egentligen har Något jag själv har gjort och förmodligen fortsätter att göra. Sedan är det ju inte helt nödvändigt med en bubbla för att det ska bli en betydande nedgång.

      Radera
    5. Missade att singera ovanstående//s

      Radera
  12. Har svåra www problem här ute i skärgården så mitt inlägg kom nog inte fram... Skrev IAF något om att inläggen ned olika nya strategier duggar tätt i bloggarna och ingen verkar vara speciellt likvid. Man talar om bubblor men mindre om vanliga nedgångar som kan bli nog så kännbara. Jag har själv insett att mina aktieaffärer är en mkt dyr men trevlig hobby och att allokering med bla billiga indexfonder passar bäst för huvuddelen av mitt kapital. Jag tror att det är många som skulle vinna på att fundera på vilka egenskaper, vilken information och tid att avsätta som just de själva har och som ger en avgörandefördel mot marknaden...//s

    SvaraRadera
  13. En fråga till Luppen och övriga: Ser man till årsavkastningen så har Investor dragit iväg mer än dubbelt jämfört med Indu. Hur ska man se på denna utveckling? Är det verkligen fundamentalt motiverat med den stora skillnaden? Jag tycker att det känns mest som en smaksak vilken av dom man väljer men precis som du Luppen valde så känns det kanske mest lockande att välja den senare i detta läge...
    K

    SvaraRadera
    Svar
    1. Vilken som borde uppvärderas mest beror ju till en viss del på utgångsläget också. Men jag personligen tycker som du skriver att Industrivärden C är mest prisvärd idag.

      Radera
  14. Hej,

    Vi ska kanske inte jämföra Twitter med bolagen som dök upp för en 15, 20 år sedan, men i alla fall.

    Igår kväll roade jag mig med att sätta Twitters IPO i perspektiv. En bok jag tycker är mycket läsvärd, Dot.con av John Cassidy, beskriver initierat hur Internetbubblan blåstes upp och sedan sprack.

    Dels får man en kort historik bakom nätets uppkomst och framväxt, dels en mycket spännande genomlysning av börshysterin under 1990-talet. Rekommenderas starkt!

    I slutet av boken listar han alla Internetrelaterade IPOs från den 19/3 1992 (America-Online; steg 28.3 % första handelsdagen) till den 6/10 2000 (Asia Global Crossing; steg 5.5 % första handelsdagen). Jag snabbräknade bland dessa, så följande siffror kan slå på ett bolag hit eller dit.

    Totalt handlar det om 453 företag som börsintroducerades. Av dessa steg 132 (drygt 29 procent av alla IPOs) med mer än 100 procent den första handelsdagen. Endast 46 bolag (drygt 10 procent) backade den första handelsdagen.

    Hur många steg med mer än 73 procent (Twitters IPO)? Ganska många, 160 stycken. Twitters IPO kvalar alltså in på en 161:a plats… Ganska modest, trots allt.

    Topp 5:

    1. Theglobe.com den 13/11 1998. Steg 605.6 procent första handelsdagen. Sjufalt tillbaka på insatsen alltså…

    2. Foundry Ntwks den 28/9 1999. Ökade 525 procent…

    3. webMethods den 11/2 2000. Ökade 507.5 procent…

    4 Freemarkets den 10/12 1999. Steg 483.3 procent…

    5. MarketWatch.com den 15/1 1999. Steg 473.5 procent…

    Flera olika intressanta siffror presenteras i denna databank längst bak i boken. Bland annat procentuell förändring från all-time-high för dessa 457 bolag. Det är hårresande många som går under helt… (Några siffror verkar dock inte stämma)

    Söndagshälsningar

    Carolus

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag håller själv på och läser om Malkiels Random Walk, har försökt jämföra tidigare bubblor med denna (om det redan kan kallas bubbla), men jag tycker nog inte att avståndet mellan fundamenta och priser stuckit iväg lika långt som det gjort i tidigare bubblor. Kanske för några få bolag (Arcam någon?) men inte för den typ av bolag jag intresserar mig för.

      Samtidigt gör det mig lite orolig att "alla" är så sugna på säker utdelning att bolag som Axfood värderas nästan enbart utifrån utdelningen.

      Radera
    2. "Bubbla" tycker jag är väl starkt (än så länge).

      En ingrediens är på plats i alla fall och det är en extremt expansiv penningpolitik. "Easy credit" är en mycket god jordmån för bubbelbildning.

      Jag tror dock inte att det allmänna humöret bland investerare och spekulanter är i bubbel "mode". Vi har haft två rejäla sättningar på 13 år och det lever nog kvar i minnet på de flesta. Bränt barn skyr elden...

      Under 1990-talet var det ju oavbruten uppgång (sedan 1982 och ja, jag är medveten om att det fanns många nergångar längs vägen, men ingenting à la dot.com-krashen eller finanskrisen) och en hel generation (eller två) handlare (proffs och amatörer) vande sig vid att det bara kan gå upp...

      Lägg till detta en spännande ny teknologi med oändliga möjligheter; enklare och billigare att handla med aktier; och ett nytt millennium så bubblar det ordentligt i grytan.

      Tycker inte heller att aktier har smygit sig in i populärkulturen på samma sätt som kring millennieskiftet. Då tävlade ju "kändisar" på TV i att spekulera från vecka till vecka ("Löparn" och Ernst Billgren var ett lag har jag för mig)...

      IPOs är ju inte heller i närheten av 1990-talet. Siffrorna ovan (453 bolag på åtta och ett halvt år!) är ju i genomsnitt ett bolag i veckan... Och detta är bara Internetrelaterade bolag!

      Carolus

      Radera
    3. Hej,

      Barry Ritholtz tror inte det är en bubbla:

      http://finance.yahoo.com/blogs/breakout/bubble-talk--it-s-just-a-bunch-of-hot-air-says-ritholtz-204948550.html

      I en intervju nyligen tyckte inte heller Robert Shiller att marknaden är extremt dyr. Relativt dyr, men inte "bubbeldyr"...

      Carolus

      Radera
    4. När en 30-procentig nergång skulle få börsen att se riktigt billig ut känns "bubbla" lite överdrivet.

      Radera
  15. Hej. Jag undrar hur du kommer fram till NEPS 2.3 euro för Sampo. Det är ju inte direkt förankrat i ngn form av historisk EPS... Vad jag kan förstå är ju P/E3 2.11 och P/E5 så lågt som 1.73. Vad är det som gör att du skriver upp din förväntade EPS så högt som 2.3 euro? Tack för en mycket trevlig blogg!
    Med vänlig hälsning, Tomas

    SvaraRadera
  16. Förlåt, menar såklart EPS3 2.11 och EPS5 1.73...:-)
    Med vänlig hälsning, Tomas

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag räknade ett snitt på LTM, 2012 och 2011 vilket ju är fel genom att Q4 2012 räknas två gånger, men jag ansåg det närmre sanningen än att fortsätta väga in 2010. Sampo har flyttat fram sina positioner de senaste åren.

      Radera
  17. Ok. Tack! Sampo är ett fint bolag, men det är alltid klurigt det här... Jag menar, hur mkt man än "grottar" ner sig och läser på så kommer det alltid ner till att man godtyckligt får göra en bedömning av en "normaliserad" EPS, vilket i sin tur ska leda till intrinsic value för bolaget. Det kan bli väldigt fel om man är för optimistisk i sin uppskattning av NEPS. Återigen, tack för en trevlig blogg som jag följer noggrant.
    Med vänlig hälsning, Tomas.

    SvaraRadera