måndag 1 november 2010

Analys av SSAB

Apropå SSABs kursmässiga utförslöpa den senaste veckan tänkte jag göra ett återbesök hos bolaget. Den förra analysen skedde då kursen låg på 118 kr, vilket jag fann köpvärt då. Nu är priset nere i under 82 kr (för en B-aktie), så resultatet borde vara givet, om inget ändrats och jag inte gjorde några stora missbedömningar den gången.

SSAB är en koncern som huvudsakligen tillverkar stål respektive specialstål av olika slag. Man har inte några gruvor utan är ett klassiskt förädlingsbolag. In kommer malm, kol och järnskrot, ut åker stål av olika slag.

Likt andra industribolag uppvisar man ett cykliskt beteende. Bolaget gjorde under 2007 ett större förvärv i amerikanska IPSCO vars rördivision senare såldes vidare med gott resultat. Förvärvet var stort och syns fortfarande i räkenskaperna genom att många siffror redovisas proforma.

Bolaget hade ett mycket tufft 2009 och i den förra analysen utgick jag ifrån att det var ett mellanår. Här måste jag medge att jag gjorde en missbedömning och att återhämtningen för bolaget gått långsammare än jag trodde. 2010 har hittills varit ett lönsamt år, men långt ifrån de nivåer man visade upp innan krisen. Detta gör att jag reviderar ner min bedömning av bolagets långsiktiga intjäningsförmåga (se nedan).

Om man tittar på bolaget enligt mina investeringskriterier, hur står det sig mot kvalitetskriterierna?

KriteriumUppfyllt?Kommentar
Tillräcklig storlek:JAEn av de ledande leverantörerna i Norden och i Nordamerika
Stark finansiell ställning: NEJOmsättningstillgångarna täcker inte riktigt de kortfristiga fordringarna dubbelt upp enligt kriteriet (men närapå enligt senaste kvartalsrapporten), och de långfristiga skulderna är ganska stora mycket beroende på det till största delen lånefinansierade förvärvet av IPSCO (en nyemission på 10 mdkr gjordes också). 
Intjäningsstabilitet: NEJ2009 bröt ett förlustfritt 2000-tal, 2010 verkar man vara tillbaka i svarta siffror
Utdelningsstabilitet: JAUtdelningar under hela 2000-talet
Intjäningstillväxt: JAJag reviderar ner den normala intjäningsförmågan jämfört med min förra analys och sätter den försiktigt till runt 4,5 miljarder kr att jämföra med kanske 1-1,5 miljarder vid millenieskiftet. Totalt sett har tillväxten varit fullt godkänd.
Trovärdig ledning: JAJa, det tycker jag nog, man har agerat fort på fallande efterfrågan.
Gynnsam ägarbild: JAIndustrivärden och Handelsbankensfären i stort är en mycket betryggande partner att ha i båten när man äger bolag

Generellt sett tycker jag att det går att förlåta alla nej i tabellen ovan. SSAB arbetar ganska aktivt med att återställa sin balansräkning efter IPSCO, man skriver av immateriella tillgångar i hög takt och minskar även de långfristiga skulderna.
  • P/E-talet är under 6 räknat på 14 kronors uthållig vinst/aktie och ett pris på 82 kr, OK, eller till och med billigt. Det finns svårigheter att beräkna den uthålliga intjäningsförmågan efter förvärvet och med världskonjunktursvängningarna. Men även med en ganska pessimistisk bild (t.ex. en halvering) av intjäningsförmågan går det att räkna hem priset.
  • Pris/eget kapital är (städat från goodwill) 2,4, EJ OK. Fortfarande en ganska hög relation här, men generellt sett har man hög avkastning på eget kapital så länge man inte köper på sig bolag...
Om SSAB hittar tillbaka till lönsamheter i närheten av vad man visade upp 2005-2008 är SSAB ett fynd idag. Även med en lite mer pessimistisk hållning verkar SSAB vara ett bra köp, en god säkerhetsmarginal i mina ögon.

4 kommentarer:

  1. SSAB tillverkar tyvärr inte huvudsakligen specialstål. Numera redovisar man fördelningen föredömligt i sina rapporter.

    I europa står kylda stål och AHSS (ultra-hållfast stål) för ca. 20%. Resterande 80% är ordinärt stål.

    I USA är stifforna:
    23% "specialstål" och 77% ordinärt stål

    I Asien är det däremot 100% "specialstål" som gäller men däremot så står asien för väldigt lpite av SSAB verksamhet. Det är och förblir för många år framåt en europeiskt och numera amerikansk verksamhet.

    Ang. jämförelsen

    SSAB har på sina hemsida alla årsredovisningar sedan bolagets bildande (dvs innan konkurerna som ledde fram till SSAB) 1978. Rekomenderar att läsa igenom samtliga och i alal fall jag kommer ram till slutsatsen att lönsamheten 06-08 får anses som onormalt hög. Personligen så tror jag faktiskt det kommer dröja länge innan den typen av lönsamhet kommer åter. Men visst sett från dagens lönsamhetsnivå så kommer givetvis resultaten att öka. Men det är lätt att glömma bort att SSAB idag faktiskt "går för fullt" och det är insatsvaror som stigit i snabbare takt än stål där det idag är (enligt mig) en del överkapacitet.

    SvaraRadera
  2. Tack Cristoffer för din granskning, jag får direkt medge att jag inte är någon branschspecialist och att rörelser i stålpris kontra dess råvaror är långt utanför mitt kompetensområde. Jag tror inte det är lätt för någon att förutspå detta (eftersom vederbörande då skulle vara rik som ett troll) med någon precision.

    Det som känns skönt med SSAB är att det i dagens värdering tycks finnas en säkerhetsmarginal, så att även om man bara når halva lönsamheten man haft de senaste 6 åren så är dagens pris attraktivt.

    SvaraRadera
  3. Absolut, aktien sett till dagens nivå år nog anses hyfsad köpvärd (och troligtvis rejält tekniskt översåld efter "urblåsningen" även om den höga skuldsättningen i bolaget skrämmer mig en hel del. Kommer ta en del år innan den är nedbantad.

    Tror en bra tumregel är just hälften av lönsamheten från "supertoppen"

    SvaraRadera
  4. Tack för din analys och funderingarna i detta inlägg. Själv satt jag med en (liten) knut i magen när kursen störtdök efter rapporten. Jag hade högre förväntningar än vad som visades...

    Nu gäller det att fortsätta fundera vidare på om man skall tro på ssab inom en rimlig tid

    SvaraRadera