tisdag 30 oktober 2012

Köpa företag

Jag brukar inte avslöja så mycket om mitt företagande eftersom jag vill vara anonym, men under senaste året har jag arbetat en del med förvärv av privata aktiebolag och har slagits av hur det skiljer från att köpa publika bolag.

Den typ av förvärv jag varit och är inblandad i handlar om små och medelstora bolag och affärerna har handlat om ett tvåsiffrigt antal miljoner. I min aktieportfölj som jag redovisar här på bloggen avgränsar jag ju mig till riktigt stora bolag, därför blir skillnaderna stora.

Balansräkningen lever och mår bra i världen av privata företagsköp. På aktiemarknaden behandlas balansräkningen ibland som luft och Grahams resonemang ses som museala. När det gäller köp av hela bolag på privata marknaden är balansräkningen däremot högst väsentlig, i synnerhet när köpen ska delfinansieras med banklån. Att kunna presentera en vettig balansräkning efter köpet är helt nödvändigt.

Mina investeringskriterier är i stor utsträckning giltiga, men på den nivå av bolag jag har tittat på måste man sätta gränsvärdena annorlunda. Bolagsstorleken blir naturligtvis en helt annan. När det gäller den finansiella ställningen handlar man på skuldfri bas, dvs. en stor skuldsättning dras från köpeskillingen, och därmed blir balansräkningen en annan efter köpet.

Intjäningsförmågan och dess utveckling är otroligt viktig, men lika viktig är att förstå hur och varför den fortsätter i framtiden. Till skillnad från stora bolag är små bolag ofta enkla att börja konkurrera med, därmed blir olika typer av "vallgravar" viktiga att analysera och förstå. Bolagets marknad behöver analyseras, liksom branschen och konkurrenssituationen.

Utdelningshistoriken är däremot helt ointressant för ett bolag man förvärvar. Hur kassaflödena distribueras i framtiden har man fullständig kontroll över som ny huvudägare, och det behöver inte alls likna hur tidigare ägare agerat.

Ledningsfrågan är viktig, men också något man kan påverka. Styrelsen tillsätter man såklart själv i det förvärvade bolaget och ibland får man en ledning med på köpet, ibland tar ledningen hem en vinst och kan antas försvinna inom kort. Ibland lämnar ledningen direkt vid köpet och då gäller det att ha ett kontaktnät själv.

Ägarbilden är helt avgörande, både före och efter köpet. Det måste gå att lita på säljaren, även om en due diligence-process kan täppa till en del falluckor. Ägarbilden efter köpet är lika viktigt. Om du eller ditt företag inte gör köpet helt själv måste dina partners vara ytterst pålitliga och förmodligen behöver aktieägaravtal upprättas för att hantera situationer som dödsfall, konkurs, skilsmässor etc. Ägarfrågan är alltså viktig, men synen på ägandet blir såklart helt annorlunda jämfört med börsköp där man själv intar en baksätesposition jämfört med de stora herrarna och damerna.

Avkastningskraven är väsentligt högre, liksom självklart riskerna. I praktiken behöver man upp i avkastningsnivåer om 20 procent årligen för att kunna räkna hem finansiering med lite höjd för verksamhetsrisker. Här pratar jag inte om bolag med stora realtillgångar som fastigheter, skog etc.

Banklån för privata företagsköp är omgärdade av ett antal tumregler där bankerna inte skiljer så mycket åt. Ett typiskt köp delfinansieras till högst 50 procent av banken. Lånet jämte ränta ska avbetalas på fem år, och kassaflödet i den förvärvade rörelsen måste tillåta detta. Detta ställer naturligtvis höga krav på kassaflödet i bolaget som förvärvas. P/E 15 och liknande är inte att tänka på, utan intervallet är snarare 5-10.

Eftersom mindre bolags affärsmodell inte är lika beprövad och deras marknadsposition inte är lika befäst ser jag detta som ganska naturligt. Det är också en av anledningarna att jag undviker small cap och alternativlistor. Värderingsskillnaden är alldeles för liten mellan de största och starkaste bolagen och de mindre noterade bolagen.

Även om det är en ganska annorlunda värld ser jag det som lärorikt att agera på den privata marknaden parallellt. Företagen är mindre och oftast enklare att analysera. De är känsligare för förändringar i personal, marknad och annan omvärld, samtidigt går de att överblicka. 

25 kommentarer:

  1. Intressant inlägg.
    Jag tror dock att man bör tillämpa samma metod när man köper aktier till sin privata depå i största möjliga utsträckning. Jag försöker att agera som om jag skulle köpa 100% även om det är någon promille.
    Kalle56

    SvaraRadera
  2. Som affärsjurist tillika konkurs- och rekonstruktionshandläggare på advokatbyrå kan jag inte annat än hålla med Dig - onoterade småbolag är en helt annan värld jämfört med de noterade storbolagen.

    Med en fot i den privata världen får man även en inblick i att det faktiskt ställs höga krav på bolag för att noteras på auktoriserade listor.

    I den privata världen är det obelånade bolag alternativt bolag med hanterbara räntebärande skulder som gäller samt utan off-balance sheet liabilities såsom massa tredjemansegendom från diverse skumma leasingavtal.

    Stabilitet i intjäningen ska heller inte underskattas.

    Det finns massvis med saker man måste hålla koll på i den privata världen som man normalt inte tänker på så mycket i den publika. T.ex. i småbolag som går bra är lagret som huvudregel alltid för (alledels för) lågt värderat och i småbolag som går dåligt är lagret alltid (på tok) för högt värderat.

    Långsiktighet får också en helt ny betydelse eftersom aktier i onoterade bolag normalt är väldigt illikvida.

    Listan med skillnader kan göras lång, men jag bryter här.

    Avslutningsvis, ska man in i den privata världen så glöm för allt i världen inte AKTIEÄGARAVTAL upprättat av en välrenomerad advokat.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jodå, jag har en liten grupp rådgivare kring det juridiska, ekonomiska och skattemässiga. Det är helt nödvändigt när man själv kommer från entreprenörshållet.

      Och i alla fall när jag inte har 100 procent har jag aktieägaravtal, så jag kan bara hålla med.

      Radera
    2. Tackar, jodå det har gått skapligt även om jag är bättre på att bygga än att köpa :-)

      Radera
  3. Åter igen ett grymt inlägg!
    Respekterar din anonymitet, men undrar vilken bransch företagen verkar i?
    Må gott
    /g

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag passar på frågan, men läser man igenom hela bloggen med kommentarer så går det nog att lista ut. Happy reading ;-)

      Radera
  4. Baserat på min läsning hittills vet jag att du inte är Christer Fåhraues. Men jag har beslutat mig för att inte gräva djupare än så även om det skulle vara en intressant utmaning ;-).

    SvaraRadera
    Svar
    1. Haha, nej det kan jag bekräfta :-)

      Radera
  5. Den här kommentaren har tagits bort av bloggadministratören.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Haha, jag hatar Internet, för nära för min smak :-)

      Radera
  6. Känns onödigt att "försöka" lista ut vem han är i verkligheten då han redan önskat få fortsätta vara anonym. Ser mycket hellre att luppen fortsätter dela med sig av sina tankar/kunskaper än att få veta ett namn. Men kanske bara är jag som känner så.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag får väl skylla mig själv som bjuder in till det. Men tack för åsikten.

      Radera
  7. Inte min sak men om någon vill vara anonym, tycker jag att man ska hålla sina spekulationer och eventuell kunskap för sig själv. Men som sagt var, jag har inte med saken att göra...

    SvaraRadera
  8. Rätt onödigt att rota i identitetsfrågan och ännu onödigare att publicera sina spekulationer då någon väljer att vara anonym. //stavros anonymopolus

    SvaraRadera
  9. In other news, DI.se skriver idag om Handelsbanken bl a... Intressant på något sätt, vad krävs egentligen för att få kalla sig "aktieproffs"? :)

    http://mobil.di.se/c.jsp?cid=25400741&articleId=308888

    "För Handelsbanken innebär det att bolaget får en ännu sämre totalrankningen hos aktieproffsen. Endast investmentbolaget Ratos och stålbolaget SSAB rankas lägre bland de svenska bolagen,

    SvaraRadera
  10. mycket bra och läsvärt om investeringar i onoterade bolag. Konkreta och bra lärdomar!

    Men en sak som jag inte är med på - du skriver att du undviker small cap och alternativlistor för att värderingsskillnaden är alldeles för liten mellan de största och starkaste bolagen och de mindre noterade bolagen.

    Det stämmer till viss del men långt ifrån alltid och speciellt i turbulenta tider som vi haft sedan 2006 ca så går det att hitta fantastiska case just på dessa listor och du har ju en förmåga till analys som definitivt överstiger de flesta (inräknad de sk proffsen i finanssektorn som kanske har sifferkunnandet men inte det sunda förnuftet..), så du har ju fantastiska chanser att sortera ut skräpet och just hitta guldkornen på smålistorna. De bortglömda aktierna där man efter en tids grävande inser att de är helt snett värderade och till stor del just därför att alltför många sätter likhetstecken mellan small/microcap/begränsad likviditet och skyhög risk.

    Ett mkt bra ex är programvarubolaget Vitec. Först IM listan, Sen Aktietorget, sen OMX lista. Titta på deras historik sedan 10 år tillbaka (tillväxt, lönsamhet och stabilitet också i turbulenta tider) och titta tillbaka på börsvärde som under många år var uppenbart fel och skapade ett fantastisk tillfälle att i lugn och ro investera stora summor. Du om någon har ju förmåga att hitta dessa guldkorn!

    Det går att bygga upp ett ekonomiskt oberoende genom att grotta ner sig i smålistorna och jag bedömer att risken jag tagit då jag investerat tidigt i tex Vitec, Vitrolife etc har varit avsevärt mindre än i de flesta storbolag jag investerat i.

    Min slutsats efter att ha följt din blogg är att du är tydligt bättre än vad jag själv är på strukturerad fundamental analys så du borde tänka om och lägga tid på att hitta de små bortglömda guldkornen bland allt skräp på smålistorna, Speciellt som du kan kombinera ditt kunnande om investeringar i noterat med ditt kunnande om investeringar i små och onoterat, det skapar ju de bästa förutsättningarna...

    Och långsiktigheten och tålamodet verkar du ju också ha och det är minst sagt A och O i investeringar i smålistorna eftersom man ofta måste ligga kvar under flera år av usel likviditet och total glömska innan det verkligen händer något med bolagen. Men när det händer, så händer det ordentligt...

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack, det var väldigt smickrande. Självklart finns det guldkorn på smålistorna, men jag väljer helt enkelt att avstå från dem. Att rabatten inte är tillräckligt hög var kanske ett lite väl generellt påstående, men i många fall stämmer det.

      När man handlar i onoterat får man/kräver man en extremt god insyn. Intervjuer med ledande personer, genomgångar av ingångna avtal etc. är standard. I många fall är det skräp man tittar på, men i vissa fall kan det dyka upp fantastiskt välskötta bolag med nästan ingen risk, där nuvarande ägare kan ha tappat intresset av orsaker som att "det inte hör till kärnverksamheten".

      Det finns alltså en ineffektivitet i den onoterade marknaden som är enorm, där den tålmodige kan skörda stora vinster.

      Även om jag inte anser att Mid och Small Cap är effektiva, är de långt effektivare än så, och de rena idiotpriserna uppstår nog främst i kriser. Men då finns det ofta fina priser på storbolag också.

      Långt och lite ostrukturerat svar ;-)

      Radera
  11. Väldigt intressant inlägg Lundaluppen! Man blev lite nyfiken kring privata bolag. Lite frågor:

    Var hittar du företagen? Med andra ord, finns det någon eller några centrala informationskällor med listor på privata bolag som det är möjligt att köpa sig in i, eller som uträttar nyemission? Och brukar det vara någon slags minimigräns, även om det är en informell gräns, för hur mycket man behöver innan man kan engagera sig i såna här åtaganden? Typ att en aktie brukar kosta 100.000kr eller liknande.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det finns en uppsjö av företagsmäklare på nätet, exempelvis objektvision.se m.fl. Men det har inte utkristalliserats en samlad plats.

      Av alla företag som säljs verkar 80 procent vara kaféer, restauranger etc. och vill man inte ge sig på dessa blir sökandet ännu mer tidsödande.

      Det finns bolag i alla prisklasser. Vissa hobbyverksamheter eller bolag med svåra problem går att hitta för en spottstyver, men i det senare fallet gäller det såklart att kunna hantera de löpande förlusterna.

      Radera
  12. Får man fråga var du hittar dessa bolag? Antar att det är genom branschkontakter osv, du håller väl dig i en nisch?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja, det är via branschkontakter. Mäklare är inblandade ibland, men jag sitter inte och söker av deras sajter.

      Radera
  13. Jag har en praktiskt fråga gällande hur du arbetar med dina "företagspengar". Mitt mål är nämligen att om några år befinna mig ungefär i din ställning.

    Min plan är att tydligt hålla isär mitt ägande. Dels ett aktiebolag som äger aktier i de företag jag är engagerad i och sedan ett familjekonto där våra besparingar hamnar.

    Har du någon liknande uppdelning när du arbetar med dina tillgångar?

    Kan även nämna att jag anser att för mig som befinner mig i början av min spararkarriär penningmässigt så är small cap en helt okej "jaktmark" då stark tillväxt ger en rejäl hävstång medan eventuella förluster kan kompenseras av ett rejält månadssparande. Däremot kommer jag i takt med en växande förmögenhet röra mig mot marknader där risken för svarta svanar är mindre.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag har ett rent "ägarbolag" genom vilket jag äger alla onoterade bolag där jag är delägare. Detta är praktiskt för att få en bra skattesituation och för att kunna planera löneuttag och annat. Detta utgör även ett slags brandvägg mot den egna ekonomin eftersom ansvaret begränsas till bolagets kapital, mina egna pengar är utom risk (så länge man sköter sina styrelseuppdrag).

      Radera
    2. Skönt att höra. Då har jag hört det från ganska många och inte bara min krets.

      Radera