torsdag 15 september 2011

Analys av Electrolux

Electrolux finns i portföljen via Investor som är bolagets huvudägare med 15 procent av kapitalet och 31 procent av rösterna. Hur står sig då Electrolux som en enskild investering?

Hade en sådan en gång...
Electrolux är en världsledande tillverkare av hushållsprodukter och motsvarande produkter för professionellt bruk. Electrolux tillverkar, säljer och servar maskiner för kök och tvätt både på konsument- och proffsmarknaden. För konsumentmarknaden tillverkar och säljer man dessutom dammsugare med tillbehör. För att sätta delarna i proportion så stod de professionella produkterna för 6 % av omsättningen 2010 (enligt ÅR2010). Konsumentköksapparater stod för 58 procent av omsättningen och är därmed den enskilt största delen i bolaget.

Tittar man istället på marknader ser man att ca 40 % av försäljningen sker i EMEA (Europa, Mellanöstern och Afrika), drygt 30 % i Nordamerika och resterande i Latinamerika och Asien.

Electrolux styrka ligger i varumärket och det välutbyggda försäljnings- och distributionsnätverket. Även på eftermarknad och service är man starka (om än dyra...). Företaget har med design och marknadsföring skapat sig ett starkt varumärke strax under det allra dyraste segmentet. Fruktbart samarbete med byggföretag leder också till en stor marknadsandel vid nybyggnation. Electrolux själva pekar ut miljötrenden som en viktig trend. Minskad el- och vattenkonsumtion gör att kunder byter maskiner och en välpositionerad leverantör kan säkert ta marknadsandelar.

Bolagets rörelsemarginal de senaste fem åren har huvudsakligen pendlat mellan 5 och 7 procent, med en dipp 2008. Den typen av marginaler (låga!) säger mig två saker: detta är en bransch med hård konkurrens och Electrolux varumärke är inte tillräckligt starkt för att ge riktig "pricing power". En alternativ förklaring kan vara att man har höga kostnader, men bortsett från den nye VD:n tror jag inte Electrolux har exceptionella kostnader.

Lite mer aktuella frågor är förvärvet av egyptiska Olympic Group, en relativt liten verksamhet som inte kommer att påverka helheten så mycket, de omsätter drygt 2 miljarder kronor, medan Electrolux omsätter drygt 100 miljarder. Dessutom har man 2 500 asbestmål igång i USA, en situation Investor säkert känner igen sedan ABBs kris i början av 2000-talet, efter förvärvet av Combustion Engineering. Den gången slutade det dock med att Investor flyttade fram sina positioner i ABB till ett bra pris och ABB självt repade sig efter att ha gjort upp i godo.

Så här möter Electrolux de kvalitativa investeringskriterierna, senaste räkenskaperna finns i Q2-rapporten:

KriteriumUppfyllt?Kommentar
Tillräcklig storlek:JALarge Cap räcker för mig
Stark finansiell ställning: NEJOmsättningstillångarna är drygt 85 % av de totala skulderna och överstiger de kortfristiga skulderna med 33 %. Man når alltså inte kriterierna (> 100 % på båda punkterna)   
Intjäningsstabilitet: JAVinst varje år sedan 2001, 2005 räddades man dock av Husqvarna som därefter delades ut.
Utdelningsstabilitet: NEJIndragen utdelning 2008
Intjäningstillväxt: NEJÄven när man tar hänsyn till utdelningen av Husqvarna är det svårt att hitta någon tillväxt i Electrolux det senaste decenniet.
Trovärdig ledning: JAFörutom nye VD:ns lön har jag inget att invända, jag hoppas han förhandlar lika bra för bolagets räkning som för sin egen
Gynnsam ägarbild: JAInvestor ser jag som en stark och bra ägare

Tabellen visar på flera nej i kvalitetskriterierna där bristen på tillväxt är det jag har svårast för. Ett bolag med nolltillväxt bör köpas rejält billigt i mina ögon.

Idag handlas aktien omkring 105 kr, då möter man de kvantitativa kriterierna så här:
  • Intjäningsförmågan bedömer jag till ungefär 9 kronor per aktie vilket ger ett P/E på knappt 12, OK 
  • Eget kapitalet exklusive goodwill är 60 kronor per aktie, vilket ger pris/eget kapital på 1,7 EJ OK, men ganska nära kriteriet på 1,5
För ett bolag med så svag tillväxt som Electrolux uppvisat är jag beredd att betala en P/E på kanske 8-9, inte 12 även om detta ligger inom kriterierna. Jag ser i princip hela min portfölj som mer köpvärd än Electrolux är idag.

7 kommentarer:

  1. Väl utfört värv. Det skulle vara intressant att läsa luppens syn på Husqvarna och/eller Sandvik.

    SvaraRadera
  2. Omsätter inte bolaget dryga 100 mdsek? Vad tror du om Allianz? P/e 6, p/bv 0,7 och div yield 6%...

    SvaraRadera
  3. @Anonym: tack för påpekandet, var fick jag 40 miljarder ifrån?? Var visst tröttare än jag trodde igår :-)

    @Defensiven: kan mycket väl komma, Husqvarna känns som ett rätt naturligt nästa steg :-)

    SvaraRadera
  4. Den analysen tackar jag för! Har själv läst i Elux årsredovisningar och räknat lite och avstår köp av ungefär samma anledning som du. Dåliga marginaler och otillräcklig historisk performance för att kunna avgöra hur framtiden ser ut i form av tillväxt och marginaler. Jag lockades lite av att Electrolux är cykliskt och både vinst och värdering ökar rejält under goda år. Men priset idag är ändå för högt med tanke på bolagets (icke) kvaliteter. Dessutom är jag inte överdrivet förtjust i Investor som ägare, som älskar att betala sina VDar hutlösa summor och ösa ut aktier till reapris till bolagets "ledande befattningshavare och nyckelpersoner" - i electrolux fall närmare 200 personer.

    SvaraRadera
  5. @Graham: glömde dedikera till dig, det var ju ditt förslag ;-)

    SvaraRadera
  6. Nu när jag tänker efter vore Holmen också trevligt att läsa mer om. Det kanske märks att de trenne bolagen har något gemensamt:)

    SvaraRadera
  7. Måste första tacka för en bra blog!!

    Tycker verkligen om dina analyser! finns det nån möjlighet att du skulle kunna göra en sådan analys på Avanza??

    SvaraRadera