onsdag 2 november 2016

Rapport från Mærsk

Idag publicerade danska frakt- och oljekonglomeratet AP Møller-Mærsk sin tredje kvartalsrapport för året och det var ingen speciellt munter läsning:
  • Omsättningen föll med 9 procent jämfört med föregående år och har fallit med 15 procent för årets första nio månader
  • Resultatet föll med 44 procent från en redan låg nivå, och dessutom var en mycket stor del av det positiva resultatet en engångseffekt från förtida avslutande av ett oljeriggskontrakt, dvs. nästan en tredjedel av resultatet före skatt kom till av att man sköt en intäkt från 2017 till 2016
  • Den viktiga containerfraktrörelsen drabbades av fraktrater som sjunkit med 16 procent från föregående år
  • Resultat per aktie hittills i år har varit ca 240 DKK för nio månader, min "normala" intjäningsförmåga i bevakningslistan (för 12 månader) ligger på 800 DKK
Men bolaget är verksamt i branscher som inte mått helt bra de senaste tio åren. Oljepriset och allt oljerelaterat har varit i akut kris de senaste åren och containerfrakten har aldrig hämtat sig helt efter finanskrisen 2007-2008. I år har första stora konkursen inom containerfrakt (Hanjin) på trettio år inträffat. Detta gav en kort positiv effekt för Maersk, men deras volym absorberades sedan fort på en marknad som lider av överkapacitet.

Fanns det då inget positivt? Jodå, på en blödande marknad som växer med ca 2 procent lyckas Maersk Line (containerfrakt) öka sina volymer med 11 procent och hamna på ett resultat nära noll. På oljesidan konstaterar man även att break-even-priset för Johan Sverdrup-fältet (som man delar med Statoil och Lundin Oil) är så lågt som 25 dollar per fat.

Marknaden reagerade kraftigt på rapporten med en prissänkning på 8 procent för Maersk-aktien. Vad innebär detta? För ett bolag verksamt i så cykliska branscher som Maersk är, så brukar det långsiktiga och förenklade antagandet vara att framtiden ser ut som en lätt uppåtlutande sinuskurva

Till skillnad från Novo lämnade Maersk inga stora justeringar av framtiden på lång sikt, så marknadens reaktion bör kunna förklaras med att den där sinuskurvan, med sina framtida kassaflöden, skjuts på framtiden lite till. Jag gissar att alla tror att containerfrakten (och världskonjunkturen) någon gång ska hämta sig. 8 procent måste i mina ögon betyda en ganska kraftig förskjutning i tiden. Om diskonteringsräntan är 15 procent, som den ofta var på gamla goda tiden (före finanskrisen) så kanske 6 månader. Om man räknar med "säkra räntan" idag som diskonteringsränta rör det sig om många års förskjutning. 

Jag kan inte riktigt hitta något i denna rapport som pekar på att de goda dagarna nu är många år längre bort än de verkade vara igår. Därmed tycker jag reaktionen verkar överdriven och att det nya priset borde representera ett hyfsat köptillfälle.

I grund och botten uppvisar Maersk de egenskaper ett marknadsledande, kvalitativt, bolag i cykliska branscher ska göra: de tjänar rejält med pengar i goda tider, och är effektiva nog att svälta ut konkurrenterna i dåliga tider, med svagt positiva resultat.

20 kommentarer:

  1. Tackar för sammanfattning, jag tittade på dem för några år sedan men skrev av dem vid tillfället men har nu lagt in en order runt 8000 DKK (ser att de har gått ner under 7.800 DKK inom de senaste månaderna så får hoppas att det upprepas).

    Går den igenom så går den igenom, om inte så får vi vänta lite längre men tror på företaget (och har positiva erfarenheter att arbeta med dem professionellt).

    SvaraRadera
    Svar
    1. Vad har maersk för konkurrensfördelar?

      Radera
    2. Maersk har det största nätverket, hamnarna och modernaste skeppen. Det ger möjlighet att (som i detta kvartal) effektivare utnyttja returfrakter (backhaul) mm.

      Detta synliggörs genom ett av deras nyckeltal, att ha högre EBIT-marginal än jämförbara företag, där de ligger ett antal procentenheter över konkurrensen.

      Radera
    3. Det är något jag gärna hade sett mer diskussion kring! Spontant tänker jag att nya skepp blir gamla och nästa gång kanske det är konkurrenterna som besitter den nya flottan?

      Radera
    4. Det är inte någon fördel att det går att investera sig först i kön i en bransch. Att vara ledare innebär dock en fördel, i synnerhet om man redan har ett lönsamhetsförsprång. Men till skillnad från Novo eller H&M måste man förstå att capex inte är valfritt i ett bolag som Maersk, det krävs för att behålla positionen.

      Radera
    5. Morningstar anser inte att Maersk har någon moat på grund av den långsiktiga prispress som råder (om jag tolkar dem rätt). Så även om bolaget är stort, vilket i och för sig ger fördelar, kan man argumentera för att de saknar pricing power.

      Troligen är det olika i olika delar av verksamheten men jag är sammantaget tveksam om de har någon "moat".

      Den investering jag gjort i branschen är att köpa Clarkson, vilka jag visserligen sålt nu. De är lite som eWork för skeppsbranchen (om man tar i).

      Även utan eventuell moat kan Maersk givetvis vara en bra placering, men jag tror det är önskvärt att ha en sån.

      Radera
  2. Hej Luppen
    Tack för en suverän blogg

    Off topic
    Är det inte fel mot.pris på
    Investor i bevakningslistan

    MVH Göran

    SvaraRadera
  3. Angående shippingbranschen så var det här underhållande läsning; http://blogs.platts.com/2016/06/16/great-masquerade-shipping-posidonia-2016/

    SvaraRadera
    Svar
    1. P/E10 på 11 utan någon klar vinst eller omsättningstillväxt. Två av 10 år med förlust. Svag balansräkning.

      Kan säkert bli mycket nedskrivningar på båtar då de inte kan räknas lika lönsamma längre.

      Du säger att bolaget lyckas svälta ut konkurrenterna när konjunkturen är dålig; men samtidigt kliver en kinesisk konkurrent in just nu?

      Nja jag undrar om bolaget verkligen klarar Graham-kriterierna! Må vara ett fint gammalt företag men jag kan inte se det billiga i siffrorna här.

      Hälsningar,
      Ingenjorsliv

      Radera
  4. En sak som är lite intressant är att kursen är under book value. Hur ser du på balansräkningen, är den rimligt upptagen eller finns det stora goodwill-poster etc man bör justera för?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Hej, det finns mkt lite goodwill eller immateriella tillgångar på balansräkningen. Däremot följer värdet på fartyg och riggar med i marknaden - i goda tider är de mycket värda och i dåliga tider riskerar man nedskrivningar.

      Radera
  5. Lundaluppen och ni andra värdeinvesterare,

    Är ni bekanta med Aswath Damodaran, finansprofessor på NYU Stern som ger kurser i värdering sedan 80-talet? Han finns på twitter som @AswathDamodaran och bloggar på Damodaran.com

    Jag tycker han har en väldigt förnuftig och intressant syn på värdering vad är (och framför allt vad det inte är eller bör vara) och vad som är viktigt och mindre viktigt. Han har bla flera lektioner på Youtube (se länk nedan), men jag upptäckte honom när han skrev flera intressanta blogginlägg i augusti om bl.a. Shiller CAPE och mean reversion.

    Skulle vara intressant hur ni klassiska Grahamianer ser på hans sätt att tänka om värdering.

    Länk till hans youtubekanal:
    https://www.youtube.com/channel/UCLvnJL8htRR1T9cbSccaoVw

    En bra introduktion till hans syn på värdering är hans Google Talk:
    https://www.youtube.com/watch?v=Z5chrxMuBoo

    Mvh Mattias
    @Investormannen på twitter

    SvaraRadera
  6. Problemet är att en del av nedgången i världshandeln verkar vara strukturell. Containerutbudet byggdes upp för att möta brantare tillväxtkurvor främst från Asien men även andra från andra delar av världen. Istället kom skifferoljan och en tillväxt som är lower for longer. Det är som med stål, aluminium och en massa andra varor. Någonstans ska all överkapacitet placeras innan det på allvar blir en vändning. Nu gick ju Hanjin i putten, så kanske, kanske att det går att ana botten. Möjligen finns i så fall något i Maersk nu - inte minst med uppdelningen av bolaget. Många om och men på vägen dock.

    Tack för det läsvärda inlägget och kul att ha dig tillbaka i vardagsflödet :)

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack själv för kommentaren. När allting ser mörkt ut i en bransch finns det alltid argument för varför man har en "new normal", precis som när allt går bra.

      Visst händer det saker i världshandeln, men i grund och botten är jag positiv på lång sikt, och sjöfarten är fortsatt ett väldigt effektivt sätt att frakta produkter.

      Radera
  7. Vad tänker du om Maersks planer att dela sin verksamhet i ett oljebolag och ett logistiskbolag?

    http://www.maersk.com/en/the-maersk-group/press-room/press-release-archive/2016/9/ap-moller-maersk-progress-update-on-strategic-review-and-change-of-management

    Kommer du ligga kvar som ägare i bägge ifall olja delas ut eller är det fraktbiten som är den intressantaste? Det är ju trots allt där man är världsledande och har möjligheten att i viss mån påverka marknaden. Inom olja är man ju en liten spelare.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag ser faktiskt gärna att de fortsätter hänga ihop. Om det blir en uppdelning så får jag ta ställning till det. Transportsidan är dock den jag är mest intresserad av.

      Radera
  8. Har du tittat något på Kopparbergs? Starkt varumärke som har avtal med Inbev/sabmiller som har en global marknadsdel om 27%. Kursen har pressats pga. pundet men den kan ju inte sjunka i all oändlighet? Intressant case på 10 års sikt.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Med risk att bli utskrattad i bloggsverige är jag lite skeptisk till bolagets långsiktiga framgång. Jag har sett många moden på krogen i mitt korta liv, till slut går folk tillbaka till ölen igen.

      Radera
  9. @LL

    Har faktiskt gjort samma iakttagelse. När man tänker på all trenddricka som passerat revy kan man bara konstatera En Stor Stark står kvar när allt annat har kommit och gått.

    Med vänlig hälsning

    Lars

    SvaraRadera