Castellums rapport och finansiering

Igår släppte Castellum sin niomånadersrapport men jag hade en lång arbetsdag följd av lite sociala plikter så jag hann inte titta på den förrän vid 23-tiden. När Saxborn inledde vd-ordet med två långa stycken om hållbarhet var jag chanslös och somnade...

Nåväl, det är viktigt med hållbarhet både ur ett kundperspektiv och ur ett effektivitetsperspektiv för ett långsiktigt fastighetsbolag. Men när vd-ordet nästan helt kan ägnas åt det så säger det något om hur otroligt odramatiskt bolaget är. Långsiktiga frågor ligger helt i förgrunden medan kortsiktiga frågor nästan inte belyses alls.

Några saker att notera och kommentera, jämfört med samma kvartal 2016:

• Hyresintäkterna sjönk med 4 procent. Detta beror på att bolaget förra året precis hade tillträtt Norrportenbeståndet och sedan sålde av fastigheter för 7 miljarder, beståndet och belåningen var helt enkelt större den 30 september 2016 och därmed var hyresintäkterna högre
• Trots dessa försäljningar steg förvaltningsresultatet med 5 procent, högre avkastning med lägre risk alltså
• Belåningsgraden ligger på 49 %. En Twitterbekant kallade 50-procentig belåning för huvudlös häromdagen, men historiskt är det relativt lågt för noterade fastighetsbolag (utanför Lundbergsfären som ofta ligger väsentligt lägre). Med historiskt höga värderingar till följd av ett historiskt lågt ränteläge är det ändå klokt att hålla belåningen låg med traditionella mått mätt
• Castellum har ökat investeringstakten och projektportföljen är nu på 3,7 miljarder med ett förväntat hyresvärde på 316 miljoner. Det är ett attraktivare förhållande än det befintliga beståndet på 71 miljarder med hyresvärde på 4,2 miljarder. Om värderingarna håller i sig och hyresvärdet realiseras finns en betydande värdeutveckling att vänta sig i projektbestånder

Jag har haft en del diskussioner med David Johansson på Twitter som är väldigt kritisk till Castellum framförallt ur ett finansieringsperspektiv. Bolaget har varit passivt jämfört med t.ex. Sagax och Balder vilket gjort att värdeutvecklingen varit mycket svagare i Castellum än i dessa båda. Jag tror man får dela upp detta i tre delar:

• Belåningsnivån
• Kapitalstrukturen
• Räntenivån

Jag kan inte Sagax särskilt väl utan jämför istället med Balder. Belåningsnivån är idag relativt lika men Balder har sedan finanskrisen generellt varit högre belånat. Jag tycker dock det är svårt att kritisera Castellum för denna del, jag har istället varit väldigt komfortabel med detta och accepterat den risknivå bolaget valt.

Kapitalstrukturen, där Balder och Sagax arbetat med olika typer av instrument inklusive preferensaktier, är också en del där Balder nu rör sig lite åt Castellums håll. För att maximera stamaktieägarnas avkastning på sitt kapital är det rimligt att överväga preferensaktier, se gärna mitt inlägg om fastighetsfinansiering från i januari. Detta är dock återigen en fråga om risk-reward där jag valt Castellum för att sova gott, inte äta gott som det brukar heta. Sagax är ännu mer kreativa med ett aktieslag (D-aktierna) som i stor utsträckning beter sig som preferensaktier men ändå räknas som stamaktier.

Det område där Davids kritik är lite mer relevant är på räntenivån. Om nu Castellum gjort så försiktiga och konservativa val, varför lyckas man inte få ner sin räntenivå lägre över tid? Balder har i stor utsträckning bostadsfastigheter vilka motiverar en lägre nivå, men bolaget arbetar även aktivt genom att få investment grade-rating och finansiera sig mer globalt. Sagax har ett mer Castellum-likt bestånd och arbetar extremt aktivt med sin finansiering med en bred palett av instrument. De lyckades nyligen med konststycket att emittera ett icke säkerställt obligationslån på 1,25 miljarder för STIBOR+215 punkter, betalar i nuläget ca 1,65 %.

Jag kan tycka att Castellum borde eftersträva en investment grade-rating och att mer aktivt arbeta med sänkta finansieringskostnader. Att skapa en mer flerskiktad kapitalstruktur skulle kunna driva upp avkastningen för stamaktieägarna, men förmodligen är det bättre att bolaget ligger kvar i "lagom"-landet så kan mer offensiva investerare välja Sagax som sitt fastighetsbolag.

Om vi avslutningsvis återgår till Castellums rapport så exekverar bolaget vidare i lagom takt och sitter i en god ställning för att hålla en högre investeringsnivå framöver.