Bankrapporter Q1

SEB i Tallinn

Kvartalets bankrapporter är inte längre nyhetsstoff, men jag tänkte göra en jämförelse av läget i de olika svenska storbankerna.

Alla bankerna har fått en lönsamhetsskjuts av den sänkta bolagsskatten. Handelsbanken har fortsatt sin expansion i Storbritannien och lyckas öka intäkterna på i stort sett alla marknader utom Sverige. Nordea har lyckats bra i Sverige men har fortsatta problem i Danmark och med shipping-segmentet där man dras med stora kreditförluster. Den korta tendensen är att dessa problem minskar, men det återstår att se om det verkligen är så. I Swedbank har avtal om att avyttra verksamheterna i Ryssland och Ukraina slutits under kvartalet. Med detta är Michael Wolfs stora uppstädning komplett och nu återstår att se om banken kommer att vara mer offensiv framöver. Redan goda resultat kommer troligen att skruvas upp ytterligare när dessa verksamheter skiljts av. Jag har inte så bra kontakter inne på Swedbank, så jag kan inte verifiera det, men min bild av organisationsförändringarna som görs är att man närmar sig Handelsbankens organisation vilket är positivt.

I tabellen nedan sammanställer jag först mitt eget ägande i bankerna, både direkt och indirekt via Industrivärden, Lundbergföretagen, Investor och Sampo. Summerar man de totala innehaven blir det inte mindre än 49 procent, så bankernas fortsatta återhämtning och utveckling är viktig för portföljen som helhet.

2013-Q1	Handels-banken	_Nordea	___SEB	Swedbank
Lundaluppenägande
Portföljandel direkt	30 %	0 %	0 %	14 %
Portföljandel totalt	32 %	2 %	1 %	14 %
Intäkter
Ändring räntenetto	0 %	-1 %	7 %	9 %
Ändring prov.netto	-1 %	6 %	-1 %	0 %
Andel räntenetto	74 %	55 %	47 %	59 %
Andel prov.netto	21 %	25 %	34 %	26 %
Kostnader
K/I	48 %	51 %	59 %	45 %
Kreditförluster	0,06 %	0,23 %	0,07 %	0,02 %
Kapital och resultat
Räntabilitet	13,8 %	11,3 %	11,0 %	13,8 %
Kärnprimärkapitalrelation (Basel III)	17,5 %	10,2 %	13,4 %	16,4 %
Per aktie
Vinst efter utspädning	5,41 kr	€ 0,20	1,36 kr	3,19 kr
Vinst 12 mån	22,26 kr	€ 0,79	5,59 kr	13,25 kr
Eget kapital	157,20 kr	€ 6,82	54,94 kr	84,57 kr
Kurs (billigaste aktieslag)	285,70 kr	78,00 kr	63,35 kr	160,10 kr
P/E	12,8	11,5	11,3	12,1
P/B	1,82	1,34	1,15	1,89

Om man tittar på intäktssidan kan man se att de banker som visar störst tillväxt jämfört med Q1 2012 är SEB och Swedbank som båda lyckats bra med att öka sin inlåning från allmänheten, där Handelsbanken minskat något men Nordea växer något. Utlåningen har för samtliga banker ökat ganska svagt. Nordea har lyckats med konststycket att öka sitt provisionsnetto, dock från ett mycket svagt jämförelsekvartal. Handelsbankens räntenetto har sjunkit 4 procent i Sverige men vuxit 24 procent i Storbritannien, där tillväxtförhoppningarna framåt är fortsatt stora.

Andel räntenetto och provisionsnetto i tabellen är främst till för att visa hur beroende bankerna är av de olika intäktskällorna. I nuläget är det SEB som sitter lite med svartepetter genom sitt stora beroende av provisionsnettot, den inkomstkälla som är under störst tryck idag för bankerna.

På kostnadssidan kan man konstatera att Swedbank med idogt arbete nu faktiskt passerat Handelsbanken som den kostnadseffektivaste banken, mycket imponerande! Här straffas Handelsbanken en aning för sina tillväxtambitioner och kostnadsnivån är väsentligt lägre i den svenska rörelsen än utomlands. SEB ligger på en väldigt hög kostnadsnivå, till stor del beroende av sin mer provisionstunga affärsmodell som kräver personal.

När det gäller kreditförluster har Nordea fortfarande problem på shippingsidan vilket gör att de ligger klart högre än konkurrenterna. Swedbank har fortfarande hög återvinningsnivå från krisen och har inte nått normalläge ännu.

När man lämnar trenderna och tittar på vad som verkligen räknas i en bankverksamhet, kapital och räntabilitet på detsamma, ser man att det är Handelsbanken och Swedbank som står i en klass för sig. Bankerna är bäst kapitaliserade och kan samtidigt ge bäst avkastning på kapitalet, vilket är mycket starkt och beror mycket på kostnadskontrollen. 2-3 procentenheter kanske inte verkar vara så stor skillnad, men alla som räknat lite på ränta-på-ränta-effekter vet att det gör all skillnad i världen över längre tidsperioder.

Tittar man i nuläget går guldstjärnan till Swedbank, som gjort ännu ett mycket starkt kvartal. Man har under Wolfs ledning hämtat sig på ett imponerande sätt från finanskrisen. Tittar man över tid går guldstjärnan istället till Handelsbanken som knappt svettades under finanskrisen och har producerat siffror i den här klassen år in och år ut. Som aktieägare till dessa båda banker har jag och andra belönat rejält med stora kursökningar och vinstutdelningar. Jag har gradvis skiftat från Swedbank till Handelsbanken i portföljen, men det är otroligt dyrt skattemässigt för mig att göra det nu, så jag kommer säkert att sitta på dessa poster mycket länge. Trots att jag senaste åren investerat allt på annat håll har deras portföljandel så sakta ökat.

Resultaten per aktie och prissättningen av aktierna visar att aktiemarknaden som helhet delar min bedömning och är beredd att betala en premie för Handelsbanken och Swedbank idag jämfört med Nordea och SEB. I ett kort perspektiv finns det förmodligen möjligheter till justeringar i de sistnämnda men på lång sikt måste man öka räntabiliteten på det egna kapitalet för att vara attraktiva för investerare. 2-3 procentenheter per innehållen vinstkrona gör stor skillnad över tid och för en långsiktig investerare är Handelsbanken och Swedbank intressantast idag. Givet bankernas historik måste Handelsbanken bli förstavalet för en sådan investerare.

Om man jämför med vad jag skrev för tre år sedan:

"För att summera detta är alla fyra bankerna på god väg i en återhämtningsfas, där Handelsbanken är aningen före Nordea, i sin tur en bit före SEB och Swedbank. Jag tror att de som köper bankaktier idag, vilka som helst, i det långa loppet kommer att göra en bra affär. Som defensiv värdeinvesterare skulle jag välja Handelsbanken (vilket jag ju gjort) eller Nordea i första hand. Förbättringspotentialen är såklart störst i SEB och Swedbank, men jobbet ska ju göras också."

... så kan man konstatera att "aningen före Nordea" var en underskattning av Handelsbanken och överskattning av Nordea. SEB och Swedbank hade bäst potential och i Swedbank får man säga att jobbet gjorts. Att bankaktier varit en bra affär är det såklart inget tvivel om idag.

14 månader med teknologiportföljen

Den 8 februari 2012 dokumenterade jag för första gången en genomgång av "teknologigiganterna" Apple, Google och Microsoft (AG&M), där jag lyckades överkomma min beröringsskräck för aktier inom detta segment. Dagen efter köpte jag mina första aktier i trion. Nu har det gått drygt ett år och jag tänkte ta en titt på om min syn på bolagen ändrats och vilket utfall jag fått.

Om bloggen vore ett självändamål har inköpen av AG&M varit en lysande affär. Inga andra innehav har väckt i närheten av samma intresse som dessa tre. Både bolagen som sådana och tanken på att köpa dem i grupp tycks dela läsarna i två ganska lika stora läger, vilket naturligtvis leder till intressanta diskussioner. Jag misstänker att andra bloggare har samma erfarenhet.

Ett annat och intressantare perspektiv är såklart värdeutvecklingen. Mina aktier i AG&M har till dags dato stigit ca 4 procent i marknadsvärde sedan deras inköpstidpunkter. Portföljen som helhet har stigit ca 25 procent i värde exklusive utdelningar. Direktavkastningen från AG&M är ungefär 1,7 procent medan totala portföljen ger 4,2 procent, så inte heller där kan man hitta någon förmildrande omständighet: det hade varit bättre att investera i övriga portföljen än i AG&M under den här tidsperioden. Fyra procent upp och en till två procent direktavkastning dessutom är dock ingen katastrof på något sätt, det är ju med marginal bättre än säkra räntan.

Den mentala påfrestningen att äga några av världens mest omskrivna och omtalade företag ska inte underskattas. Alla tre är extremt påpassade men Apple står i en klass för sig. Till detta kommer att världen är väldigt bipolär mot just Apple. Antingen hålls de fram som föredöme och deras produkter lyfts till skyarna eller så döms de ut som nästa Nokia. Ljumma omdömen har såklart aldrig sålt lösnummer, men i Applefallet är detta extremt. Det varierar också över tiden vem som leder i dragkampen. När jag köpte aktierna för ett år sedan fick man väldigt mycket uppmärksamhet om man slängde ur sig fyrsiffriga riktkurser. Nu får man mer uppmärksamhet om man dömer ut företaget som utplånat inom tre år.

Att världen pendlar i sina omdömen ger en skakig kursresa för de enskilda bolagen, men totalens värdering har faktiskt varit påfallande stabil. Nedgångar för den ene har ofta balanserats av uppgång för någon annan.

Som värdeinvesterare försöker jag ha en egen idé om bolagens värde som generellt sett är lite trögrörligare än omvärldens. Men det är självklart viktigt att ta in omvärldens syn och testa den egna idén mot den. Lika viktigt är att se om de egna värderingsgrunderna ändrats. När jag läser igenom min egen första analys reagerar jag främst på två saker:

• Ingenstans nämns Samsung som faktiskt är den yttre spelare som påverkat trion mest under året, klart mer än Facebook som nämns
• Som vallgrav eller moat för Apple nämns deras serverfunktioner och den inlåsningseffekt som skapas för användarens data

Samsung har en väldigt komplicerad relation främst till Apple och Google. De konkurrerar direkt mot Apple men var länge deras största underleverantör på vissa komponenter. De är Googles största "kund" på mobiloperativsystemet Android. 

Apples vallgrav och dess svagheter belyste jag i ett senare inlägg, där jag nu har en mer tveksam syn på iTunes egentliga styrka. Om jag bara ser till mig själv köper jag ingen musik på iTunes, jag lyssnar på Spotify. Filmer ser jag och framförallt barnen på Netflix. Jag köper inga appar (men mina barn köper spelappar) och jag använder främst Google Docs till dokument utanför jobbet - och MS Office på jobbet. Jag har massor med Appleprylar, men om Samsung skulle börja göra bättre så är jag inte trogen. Jag har en Windows Phone 8 och jag gillar verkligen det OS:et.

Jag har dock inte ändrat åsikt om Googles och Microsofts styrkor på marknaden. Microsoft har fortsatt svårt på konsumentsidan men på proffsidan är man fortfarande urstarka trots hot från Apple, Google och en uppsjö Open Source-lösningar. Google har närmast ett annonsmonopol på världens största och snabbast växande marknadskanal, Internet. 

Om man tittar på de mer finansiella antagandena, närmare bestämt vinsttillväxten ser man att Apples vinst per aktie de senaste tolv månaderna är 18 procent större än när jag köpte mina första aktier. För Google är vinsten 12 procent högre per aktie. För Microsoft har dock vinsten krympt per aktie med 30 procent. Sett som jämviktad grupp har vinsten varit oförändrad vilket är en liten besvikelse, och självklart är det Microsoft som stått för denna besvikelse. 

Summerar man helheten så kan man tala om "mycket väsen för ingenting" och kalkylen på gruppen ser ungefär likadan ut idag som när jag köpte. Varför köper jag då inte mer när allt annat ser dyrare ut? Det finns två svar på det: för det första har det funnits andra möjligheter som sett mer attraktiva ut och för det andra är jag ganska nöjd med att hålla en begränsad portföljandel i denna för mig fortfarande nya del av investeringsvärlden.

Avanzaavkastning

I dessa tider av bloggtorka är jag ändå hyfsat aktiv bakom kulisserna och läser rapporterna som kommer ut. En rapport jag alltid läser trots att jag inte äger någon aktie är Avanzas, och framförallt är det en siffra jag aldrig missar: kundernas avkastning. Den här gången finner man den på sidan 5, Avanzas kunder har fått en avkastning på 5 procent mot SIXRX 10 procent i Q1. Jo, men Avanzas kunder är kanske defensiva och håller en låg risknivå tänker du då?

Nej. Avanzas kunder har följande avkastning de fem senaste helåren:

År	Avanzas kunder	SIXRX
2008	-36 %	-39 %
2009	43 %	53 %
2010	16 %	27 %
2011	-16 %	-14 %
2012	8 %	16 %
Ack	-4 %	19 %
Snitt	-1 %	3 %

Om Avanzas kunder varit defensiva har det i så fall varit i blygsam omfattning och bara slagit igenom 2008 då man faktiskt slog SIXRX. I övrigt opererar man med en betryggande underavkastning. Som jag kommunicerat tidigare hade alltså Avanzas kunder som kollektiv gjort sig själva en stor tjänst genom att placera sina pengar i Avanza ZERO som skuggar SIXRX.

Nu kan man alltid plocka ut en viss tidsperiod och raljera över den, men jag tror inte att detta är vare sig en slump eller ett övergående problem. Avanzas kunder är ständigt överrepresenterade i förhoppningsbolagen på börsen och smålistorna. Ju ruttnare företag desto sannolikare att du finner kollektivet från Avanza (och Nordnet för all del) högt i ägarlistorna.

Jag tycker detta är fascinerande men inte så lite dystert. Det är bra att Avanza redovisar siffran öppet och återkommande, men det vore trevligt om man i sina kunders intresse också försökte agera på den.

Så slutligen, handen på hjärtat: har du Avanza kundavkastning eller Avanza ZERO-avkastning?

Inköp Industrivärden

Jag brukar ju försöka göra inköp på lönedagen för att ha en bra och enkel rutin och inte drabbas av idéer om marknadstajming, och idag är inget undantag. Jag uppdaterade i vanlig ordning min bevakningslista och tittade på vilka företag som såg intressantast ut. Så här ser toppen i bevakningslistan ut nu, jag ska återkomma med hela listan i ett senare inlägg:

Bolag	Valuta	NEPS	P/E	Mot. pris	Kurs	K/M
Maersk	DKK	3 500	15	52 500	40 400	77 %
Fortum	EUR	1,40	12	16,80	14,00	83 %
Handelsbanken	SEK	21,00	15	315,00	274,00	87 %
Industrivärden	SEK	10,00	13,5	135,00	119,00	88 %
Skanska	SEK	8,00	15	120,00	109,00	91 %

En förklaring på hur du läser bevakningslistan finner du i detta inlägg. 

Apple var som vanligt "billigast" men jag vill köpa dem i min teknologiportfölj som totalt ligger på ett K/M på 99 %, jag utelämnade därför Apple på topplistan ovan. Jag hade som vanligt inte tillräckligt med medel för att köpa på mig en Maersk-aktie. Det kommer förmodligen tillfällen senare i år, jag har inte bråttom att öka det innehavet så den föll bort. Handelsbanken har jag tillräckligt av i portföljen. Därmed stod det egentliga valet mellan Fortum och Industrivärden. Eftersom Industrivärden ännu inte avskilt sin utdelning är värderingarna i mina ögon i det närmaste identiska (utdelningen finns inte med som en parameter i min bevakningslista, något att förbättra på sikt). Valet föll ändå på Industrivärden då jag i nuläget gärna ökar andelen mer cykliska bolag i min portfölj.

Jag gjorde en ny bedömning av Investor efter deras Wärtsilä- och Gambroaffärer och helt klart har det motiverade priset ökat, men man är fortfarande inte lika prisvärt i mina ögon som Industrivärden. Mer om detta när jag presenterar hela bevakningslistan.

Det blev därför 185 nya Industrivärden C-aktier idag till ett pris av 118,90 kronor styck. Efter köpet ser aktieportföljen ut så här:

Bolag/aktie	Antal	Portföljandel
Handelsbanken		29 %
Handelsbanken A	1 420
Handelsbanken B	2 045
Hennes & Mauritz	2 740	19 %
Swedbank	2 887	14 %
Industrivärden C	2 085	8 %
Investor A	1 200	7 %
Sampo	740	6 %
AP Möller Maersk A	3	4 %
Fortum	1 000	4 %
Teknologiportfölj		3 %
Apple	10
Google	8
Microsoft	170
Lundbergföretagen	408	3 %
Wal-Mart Stores	120	2 %
Johnson & Johnson	95	2 %
Beijer Alma	98	0 %

Portföljvärdet ligger nu på 3,3 miljoner kronor efter att priserna åter stigit mot slutet av april. Just nu verkar det kvitta om bolag visar kanonresultat eller avger rejält platta resultat (som Volvo idag), alla verkar utgå ifrån att det kommer en konjunkturuppgång. Vi får väl se om det stämmer. 

Utdelning Investor

Jag lyckades missa Investors utdelning helt, så går det när man har fler konton än en begränsad hjärna kan hantera (vilket är ett). I år delade i alla fall Börje Ekholm & Co ut 7 kronor per aktie. Utdelningen kom igår, den 23 april.

Tabellen nedan visar årets utdelningar hittills, alla belopp i svenska kronor före skatt:

Datum	Aktie	Antal	Utdelning	Totalt
13-04-23	AP Möller-Maersk A	3	1 370,30	4 111
13-04-23	Investor A	1 200	7,00	8 400
13-04-19	Fortum	1 000	8,52	8 518
13-04-16	Lundbergföretagen	408	4,30	1 754
13-04-05	Wal-Mart	120	3,04	365
13-03-28	Swedbank A+Pref	2 887	9,90	28 581
13-03-28	Handelsbanken A+B	3 465	10,75	37 249
13-03-27	Beijer Alma	98	7,00	686
13-03-15	Microsoft	170	1,47	250
13-03-14	Johnson & Johnson	95	3,90	370
13-02-15	Apple	10	16,80	168
Summa				90 453

Imorgon är det dags för aktieinköp, jag tror inte det kommer att bli någon överraskning.

Rapport från Apple

Nu under kvällen släppte Apple sin rapport för sitt andra kvartal, årets första. Temat i rapporten var detsamma som i förra rapporten: försäljning och volymer ökar, marginal sjunker. Därmed minskar resultatet per aktie från 12,30 dollar till 10,09 dollar.

Försäljningen av de viktigaste enheterna ökade, man sålde 37 miljoner iPhones och 19,5 miljoner iPads, det senare en rejäl ökning från förra årets 12 miljoner. Men bruttomarginalen har sjunkit till 37,5 procent från förra årets 47,4 procent. Om man ska tro bolagets guidning är detta åtminstone för tillfället det nya normala och troligtvis kommer alltså vinstförändringen den närmaste tiden att följa försäljningen, vilket bådar lite bättre för resultatet nästa kvartal alltså. Nästa kvartal är dock inte ett av de normalt sett starkaste under året för Apple, så sannolikt faller resultatet per aktie en bit då.

Om man ser på rapporten från lite högre perspektiv har marginalpressen under en period hindrat bolagets vinsttillväxt, men det finns tecken på att marginalen åtminstone i det korta loppet stabiliseras, vilket skulle betyda att bolagets försäljningstillväxt, om den fortsätter, kommer att göra aktieägarna gladare igen.

Utöver resultatet släppte man också ett andra pressmeddelande om att man nu dubblerar utskiftningen av kapital till ägarna. Detta är något jag och många mer framstående personer efterlyst. Till att börja med höjs utdelningen med 15 procent till 12,20 dollar per aktie och år fördelat på fyra kvartalsutdelningar om 3,05 dollar. Utöver detta beviljas ledningen ett återköpsmandat på svindlande 60 miljarder dollar för en period fram till början av 2015. Det motsvarar ca 64 dollar per aktie och med dagens kurs återköp av 16 procent av bolagets aktier.

I skrivande stund pendlar Apple kring noll procents förändring i efterhandeln. Personligen tänker jag mig att göra en översyn av hela teknologiportföljen här på bloggen så fort jag får tillfälle.

Utdelning Maersk

Idag kom Maersks utdelning in på kontot. De senaste åren har man höjt utdelningen väsentligt och ligger idag på en direktavkastning kring 3 procent, klart högre än för några år sedan. Årets utdelning blev 1 200 danska kronor per aktie, vilket växlat till svenska kronor blev 1 370,30 kronor.

Tabellen nedan visar årets utdelningar hittills, alla belopp i svenska kronor före skatt:

Datum	Aktie	Antal	Utdelning	Totalt
13-04-23	AP Möller-Maersk A	3	1 370,30	4 111
13-04-19	Fortum	1 000	8,52	8 518
13-04-16	Lundbergföretagen	408	4,30	1 754
13-04-05	Wal-Mart	120	3,04	365
13-03-28	Swedbank A+Pref	2 887	9,90	28 581
13-03-28	Handelsbanken A+B	3 465	10,75	37 249
13-03-27	Beijer Alma	98	7,00	686
13-03-15	Microsoft	170	1,47	250
13-03-14	Johnson & Johnson	95	3,90	370
13-02-15	Apple	10	16,80	168
Summa				82 053

... och idag kom rapporter från Investor och Swedbank, vilka följs av Apple ikväll (?). Hektiska aktieägardagar. Tyvärr verkar priserna vara på väg uppåt alldeles lagom till att jag ska köpa.

Rapport från Johnson & Johnson

Huvudkontoret

För knappt en vecka sedan släppte Johnson & Johnson sin rapport för årets första kvartal. Som vanligt med J&J handlar det om ganska små rörelser, där huvuddelen i den tillväxt vi sett under senaste året kommit från förvärvet av Synthes. Några huvudpunkter från rapporten:

• Omsättningen för kvartalet (och året hittills) ökade med 8,5 procent
• Det justerade resultatet per aktie efter utspädningökade med 5 procent till 1,44 dollar per aktie, medan redovisat resultat per aktie faktiskt föll 13 procent till 1,22 dollar per aktie
• Årets resultat förväntas landa i intervallet 5,35-5,45 dollar, en fantastisk precision måste jag säga
• Merparten av tillväxten kom från läkemedel och medicinteknik, konsumentsidan visade mycket liten tillväxt, till viss del negativt påverkad av en stärkt dollar 

Jag har en antagen intjäningsförmåga på 4,20 dollar per aktie för Johnson & Johnson idag. Både redovisad vinst och de egna estimaten ligger en bra bit över detta nu när de största produktionsproblemen verkar ligga bakom företaget. Jag ska fundera på om intjäningsförmågan fram till nästa bevakningslista. Även om man skulle utgå ifrån företagets estimat (vilket jag inte har för avsikt att göra) skulle dagens kurs på drygt 84 dollar vara relativt utmanande med tanke på den blygsamma tillväxttakten.

Utdelning Fortum

Blogglusten har sjunkit en del under våren med nyhetstorka och stigande aktiekurser, och nu när det faktiskt händer saker och kurserna sjunker har den inte riktigt kommit tillbaka. Flera bolag har lämnat rapporter som jag inte hunnit kommentera, men jag får återkomma till dem.

Trevligt då att Fortum belönat sina trogna ägare med en utdelning av en euro per aktie, den här gången växlat med en kurs av 8,52 kronor per euro.

Tabellen nedan visar årets utdelningar hittills, alla belopp i svenska kronor före skatt:

Datum	Aktie	Antal	Utdelning	Totalt
13-04-19	Fortum	1 000	8,52	8 518
13-04-16	Lundbergföretagen	408	4,30	1 754
13-04-05	Wal-Mart	120	3,04	365
13-03-28	Swedbank A+Pref	2 887	9,90	28 581
13-03-28	Handelsbanken A+B	3 465	10,75	37 249
13-03-27	Beijer Alma	98	7,00	686
13-03-15	Microsoft	170	1,47	250
13-03-14	Johnson & Johnson	95	3,90	370
13-02-15	Apple	10	16,80	168
Summa				77 942

Fortsättning följer på utdelningssäsongen...

Utdelning Lundbergföretagen

Idag trillade utdelningen från Lundbergs in på kontot. Herr Lundberg har aldrig varit särskilt generös med utdelningarna, men å andra sidan är han en av Sveriges främsta på förmögenhetsförvaltning så jag räknar med att innehållna vinstkronor kommer att sättas i effektivt arbete. Utdelningen blev 4,30 kronor per aktie.

Tabellen nedan visar årets utdelningar hittills, alla belopp i svenska kronor före skatt:

Datum	Aktie	Antal	Utdelning	Totalt
13-04-16	Lundbergföretagen	408	4,30	1 754
13-04-05	Wal-Mart	120	3,04	365
13-03-28	Swedbank A+Pref	2 887	9,90	28 581
13-03-28	Handelsbanken A+B	3 465	10,75	37 249
13-03-27	Beijer Alma	98	7,00	686
13-03-15	Microsoft	170	1,47	250
13-03-14	Johnson & Johnson	95	3,90	370
13-02-15	Apple	10	16,80	168
Summa				69 424

Nu under utdelningsperioden har många börskurser fallit. En gissning är att många, påhejade av kvälls- och affärspress, köpt aktier inför utdelning för att sedan sälja efter mottagen utdelning. Som vanligt när jag hör om sådana "listiga" men triviala tips antar jag att chansen för vinst är ungefär 49,5 procent och risken för förlust 50,5 procent, med ett väntevärde strax under noll som svarar mot transaktionskostnader i form av courtage, skatter och spread.

Pensionsrådgivning

Pensionsåldersutredningen har släppt sitt slutbetänkande kallat "Åtgärder för ett längre arbetsliv" som väldigt kort kan sammanfattas med att vi lever längre och behöver därför försörjas längre på ålderns höst. För att få bättre balans mellan hur många som arbetar och hur många som är pensionärer föreslås pensionsåldern höjas. Detta skapar såklart kontroverser och ännu en gång påminns man om vilken enorm politisk risk som finns i pensionssparande, både obligatoriskt (allmän pension, premiepension), kollektiv (tjänstepension) och individuell (privat försäkring).

Jag tänker därför ge dig lite gratis råd om pensionen, ställ dig en enda fråga: "klarar jag av att hålla i pengar i 30 år?". Svara den sanningsenligt, ditt leverne hänger på det, självbedrägeri straffas stenhårt. Om svaret är NEJ, vilket det kommer att vara för många: försök hitta en vettig pensionsrådgivare (lycka till!) och lyd personens råd. Spara i privat pensionsförsäkring också så att skillnaden mellan din slutlön och pension inte blir alltför dramatisk.

Om ditt svar däremot är JA, jag klarar av att hålla i pengar i 30 år:

• Avsluta all privat pensionsförsäkring
• Avbryt löneväxling om du har sådan
• Investera utanför pensionssystemet (med rådgivare om du inte känner att du klarar av det)

Även inom pensionssystemet finns det vissa möjligheter att minimera politisk risk: rösta med all kraft mot nedmonteringen av premiepensionen, använd fondförsäkringar i största möjliga utsträckning.

Och kom som vanligt ihåg att gratis råd ofta har ett värde som exakt reflekterar deras pris.

Läs gärna vad Stockman skriver om utredningen.

Utdelning Wal-Mart

I fredags kom årets första kvartalsutdelning från Walmart, eller Wal-Mart Stores Inc. som företaget formellt heter. Familjen Waltons stolthet delade ut 47 amerikanska cent per aktie vilket blev 3,04 kronor med dagens dollarkurs.

Tabellen nedan visar årets utdelningar hittills, alla belopp i svenska kronor före skatt:

Datum	Aktie	Antal	Utdelning	Totalt
13-04-05	Wal-Mart	120	3,04	365
13-03-28	Swedbank A+Pref	2 887	9,90	28 581
13-03-28	Handelsbanken A+B	3 465	10,75	37 249
13-03-27	Beijer Alma	98	7,00	686
13-03-15	Microsoft	170	1,47	250
13-03-14	Johnson & Johnson	95	3,90	370
13-02-15	Apple	10	16,80	168
Summa				67 670

Nu följer en ganska utdelningsintensiv period. Låt oss hoppas på sjunkande aktiepriser så att det går att återinvestera utdelningarna med vettig avkastning.

Rapport från Industrivärden

Industrivärden släppte sin rapport för första kvartalet i veckan. Som vanligt är det ingen dramatisk läsning. Man redovisar nu Hakon Invest eller ICA Gruppen [sic] som ett innehav medan Höganäs är avyttrat.

Substansvärde per aktie är 150 kronor. Eftersom konvertibelinnehavarna idag tjänar på att konvertera är det dock bättre att titta på värdet efter full konvertering vilket är 144 kronor. Därmed är substansrabatten idag ungefär 19 procent för C-aktien.

Just nu är bloggtempot inte på topp, relativt höga priser på marknaden dämpar nöjet med att analysera aktier och företag. Men eftersom jag på sistone köpt just Industrivärdenaktier har jag på agendan att titta på både Hakon Invest i sin nya tappning ICA Gruppen och Industrivärden.  

Vilka företag är bäst att äga?

Häromdagen frågade läsaren Erik i en kommentar om jag inte borde ha med avkastning på eget kapital (return on equity, ROE) bland mina investeringskriterier. Jag svarade att mina investeringskriterier främst är defensiva och till för att skydda från misstag och förluster, men jag fick också idén till detta inlägg...

Jo herr President, det bästa...

Redan i den här bloggens undertitel definierar jag min investeringsstil som defensiv och värdeinriktad. Detta syns bland annat på mina investeringskriterier som huvudsakligen är defensiva och inriktade på att skydda investerat kapital. Men om man ser mer offensivt på investeringar och går bortom vad som är riskabelt och letar efter avkastning, vad ska man leta efter? Om flera företag uppfyller investeringskriterierna, vilket av dem bör man välja?

Jag får hänvisa till Warren Buffett och definiera det så här: det bästa företaget att äga är ett företag som ger hög avkastning på inkrementellt eget kapital och som kan sysselsätta stora mängder kapital till denna avkastning. Om vi bryter upp definitionen i sina beståndsdelar kan jag förklara bättre:

• Hög avkastning på inkrementellt eget kapital är önskvärt. Inkrementellt är nyckelordet här. Att ett företag har hög avkastning på befintligt eget kapital är inget man som köpare har stor nytta av, man kommer alltid att få betala en betydande premie på detta kapital. Det som är intressant är hur stor avkastning bolaget har på nästa miljon, nästa miljard i eget kapital. Varje år återinvesteras en del av bolagets vinst (det som inte delas ut eller används för återköp) och det som är intressant för dig som ägare är vilken förräntning du kan vänta dig på just detta kapital. För ett bolag med mycket hög avkastning på de återinvesterade pengarna bör man som ägare logiskt sett önska en relativt låg utdelningsandel.
• Bolaget ska kunna sysselsätta stora mängder kapital till denna höga avkastning. Den första egenskapen är inte särskilt värdefull om bolaget inte kan sysselsätta mer pengar till denna höga avkastning.

Ett bolag som uppfyller dessa egenskaper har en inbyggd och mycket hög ränta-på-ränta-effekt som kan motivera en hög premie på det egna kapital man förvärvar vid inköp, eftersom alla återinvesterade pengar sedan förräntas gynnsamt för dig som ägare. Denna förräntning är väldigt effektiv eftersom den sker med mycket litet skatteuttag och eftersom du inte betalar någon premie för detta nya egna kapital.

Om vi vänder blicken mot min aktieportfölj: hur ser det ut där? Äger jag några företag som uppfyller dessa egenskaper?

• AP Möller-Maersk hade en ROE på 11 procent 2012, inte så imponerande. Bolaget allokerar dock mycket kapital i en problemfylld sjöfartsverksamhet och förhoppningsvis kan man skruva upp avkastningen en del på sikt. Maersk kan också sysselsätta mycket stora mängder kapital till denna avkastningsnivå.
• Apple hade en ROE på otroliga 43 procent 2012. Tyvärr kan man inte alls sysselsätta det kapital man behåller inom företaget utan placerar det i "långsiktiga placeringar" med tveksam förräntning. Apple bör därför dela ut relativt stor del av sin vinst, vilket man inte gör.
• Beijer Alma hade en ROE på hyggliga 18 procent 2012. De befintliga verksamheterna kan inte absorbera alltför mycket kapital till denna avkastning men man gör en del förvärv istället för att sysselsätta sitt kapital. Man delar också ut en stor del av vinsten.
• Fortum hade en ROE på 14 procent 2012. Denna är dock ojämnt fördelad i verksamheterna och avkastningen på inkrementellt kapital är förmodligen betydligt lägre. Fortum bör alltså hålla en relativt hög utdelningsandel, vilket man gör.
• Google hade en ROE på beskedliga 17 procent, framförallt begränsad av Motorolaförvärvet. Google sysselsätter alltså kapital förvärvat från den lönsamma annonseringsverksamheten i olönsamma nyförvärvade verksamheter. Man delar heller inte ut några pengar, vilket är dubbelfel.
• Handelsbanken hade en ROE på 15 procent och har dessutom lyckats hålla uppe räntabiliteten trots en kraftigt ökande kapitalbas. Detta är väldigt imponerande även om 15 procent kanske inte kan kallas för en väldigt hög avkastning på eget kapital.
• Hennes & Mauritz hade en ROE på 38 procent vilket är oerhört imponerande. Man kan dock inte sysselsätta särskilt mycket ytterligare kapital eftersom begränsningarna i tillväxten snarare ligger i att finna butikslägen och expandera organisationen. H&M gör till skillnad från Apple det rätta i en sådan situation och delar ut större delen av vinsten.
• Johnson & Johnson hade en ROE på 18 procent och kan sysselsätta relativt mycket kapital till denna avkastning. J&J blir därmed ett väldigt attraktivt bolag att äga på lång sikt om man kan komma in till en rimlig värdering.
• Microsoft hade en ROE på 28 procent men har också vissa utmaningar att expandera verksamheten lönsamt. Det blir ofta spektakulära förvärv. Men Microsoft har en hygglig utdelning så jag är inte lika kritisk till deras policy som till Apples och Googles.
• Sampo hade en ROE på 20 procent, dock relativt dopad av orealiserade värdeändringar. En mer normal nivå är snarare på 15 procent. Sampo kan sysselsätta relativt mycket kapital till dessa nivåer, men vi får se hur man klarar sig i en investeringsmiljö med högre tillgångspriser.
• Swedbank hade en ROE på 14 procent och liksom Handelsbanken har man imponerat de senaste åren. Men man väljer nu att justera sin utdelningspolicy till 75 procent med motiveringen att man kommer att ha svårt att hitta effektiva investeringsmöjligheter. Man avkastar alltså mindre än Handelsbanken och man har svårare att sysselsätta kapital. Detta är en av anledningarna att jag föredrar Handelsbanken.
• Walmart hade en ROE på mycket goda 23 procent, men kan inte sysselsätta så mycket pengar. Man delar ut relativt blygsamt men har en aggressiv återköpspolicy och återinvesterar alltså en mindre del av bolagets vinster.

Sett över hela portföljen så är det Handelbanken, Johnson & Johnson och Walmart som kommer närmast idealbilden för hur ett investeringsobjekt ska bete sig för att vara lönsamt för en långsiktig ägare. Hade H&M eller Apple kunnat sysselsätta mer kapital till de avkastningsnivåer man har så hade det varit rationellt att göra kontinuerliga nyemissioner för att accelerera expansionen med denna enorma lönsamhet. Nu delar H&M ut pengar som du som ägare kan investera i andra verksamheter med bra avkastning på eget kapital - men då måste du återigen betala premie på deras egna kapital.

Men investmentbolagen då? Det är svårt att tala om ROE för investmentbolag som investerar i marknadsnoterade aktier, därför har jag utelämnat dem. Det man kan notera är att Lundbergföretagen har ett par egenskaper gemensamma med Buffetts eget Berkshire Hathaway: man sysselsätter huvudsakligen sina vinster inom verksamheten, en låg utdelning alltså, och man har helägda verksamheter som kan absorbera stora mängder kapital till hygglig (men inte hög) avkastning.

Låt oss ta en titt på Buffett själv och Berkshire Hathaway... Warren Buffett kallas ofta för världens främste investerare och hans historia och avkastning i Berkshire Hathaway väcker självklart mycket beundran. Det är dock viktigt att förstå att Buffett inte är en investerare på samma sätt som jag själv eller andra privatinvesterare, och att jämförelsen av BH:s egna kapital med S&P 500 är rimlig som kravställning på ett bolag som återinvesterar alla ägarnas pengar men inte ett betyg på en stockpicking-förmåga. Buffett är i mina ögon en fantastisk affärsman som vänt spelets odds till sin egen fördel i många avseenden:

1. Han arbetar med finansiell hävstång via försäkringsbolagets float som ofta varit billigare än gratis
2. Han har använt dessa långfristiga krediter till att förvärva tillgångar (både aktier, obligationer och derivat) med jämn och hög, men inte spektakulär avkastning
3. Han har skaffat många kontrollerade verksamheter där han kunnat allokera kapital och vinster optimalt och använda kapital från högavkastande verksamheter till att köpa andra högavkastande verksamheter istället för att som Apple eller Fortum ovan investera i lägre avkastande verksamheter
4. Han har lyckats bygga upp en delegerings- och ledningsmodell i detta jättekonglomerat som är otroligt imponerande och kan därmed också fatta en del obehagliga beslut utan att råka ut för svenska konglomerats beslutsvånda

Men detta är inte jämförbart med min investeringsverksamhet. Det förtar inte på något sätt Buffetts bedrift, men man ska inte förvänta sig samma resultat om man exempelvis köper exakt BH:s aktieportfölj. Vill man ha Buffetts resultat bör man köpa Berkshire Hathaway-aktier.

Berkshire Hathaway har under många år uppfyllt båda delkraven och varit ett bolag som haft hög avkastning på inkrementellt kapital samt kunnat sysselsätta stora mängder sådant kapital. Det har man löst genom att återinvestera i ägda verksamheter som kunnat avkasta bra. I verksamheter som inte kunnat absorbera mer kapital (See's Candy exempelvis) har man helt enkelt tagit vinsterna och investerat dem på annat håll.

De senaste decennierna har BH köpt på sig kapitalintensiva verksamheter som Burlington-Northern. Man har också köpt 100 procent av verksamheterna. Detta har man gjort eftersom de mer högavkastande verksamheterna genererat så stora vinster att man periodvis helt enkelt haft svårt att sysselsätta dem (noterade aktier har varit för dyra etc.) med rimlig avkastning. Då ställdes BH inför ett par alternativ: dela ut pengar eller söka upp helägda verksamheter där man kan investera kapital direkt i tillgångar som ger åtminstone en tvåsiffrig avkastning. Man valde det senare.

Allra sist en liten brasklapp: självklart måste man försöka förstå varför ett bolag har hög ROE och varför det skulle vara uthålligt och expanderbart. Företagsanalys behöver gå längre än bara ett nyckeltal. Även ROE har sina fällor, det kan pumpas upp med för hög belåning, så glöm inte de normala investeringskriterierna. Det kan också variera kraftigt liksom alla intjäningsmått, så titta över tid. 

Det här inlägget blev ganska kompakt, fråga gärna i kommentarfältet om något är oklart. Vad söker du själv för positiva egenskaper hos dina investeringar?